遞延型養老保險是內險股新契機

農曆新年期間, 筆者向一位已經退休的前美資投行交易員拜年, 順便請教對方對今年股市的看法, 前輩認為今年是大選年, 股市不會大跌, 甚至有一定的升幅. 以執筆之時的股價計算, 筆者的長線組合年初至今升值16.97%, 短線交易組合的工行和平保也分別升值了32%和23%, 暫時跑贏同期恆生指數的升幅(11.21%), 總算是有一個好的開年. 去年環球股市表現疲弱, 重災區是新興市場和金融股, 筆者的長線組合由國際金融股和內地金融股組成, 已經連續兩年跑輸大市, 今年應該有"鹹魚翻身"的機會. 事實上, 以內險股(H股)為例, 目前的股值以今年預期數據計算, 平均內含價值倍數(P/EV)約為1.62倍, 平均新業價值倍數不到5倍, 相對應的新業價值增長率卻有12%, 更顯估值偏低. 當中, 股值最高的是國壽(即最貴), 股值最低的是新上市的新華保險(即最平),  不過, 筆者仍然認為內險股首選是平保, 次選為太保, 而較好的買入時機則可等待股價分別回落至55元和22.5元才下手.

內險股今年股價上升的催化劑除了是A股見底回升之外, 另外一個利好因素可能是久聞樓梯響的個稅遞延型養老保險. 根據保監會公佈的"上海保險業發展十二五規劃綱要", 上海將於"十二五"期內試點開展個稅遞延型養老保險. 個稅遞延是指個人收入用於購買養老保險產品的部分, 其應繳個人所得稅可以延期至將來提取養老金時才繳納. 舉例說明, 如果個人收入為10,000元, 個人所得稅率為15%, 表示要繳納個人所得稅1,500元, 如果拿1,000元買養老保險, 表示需要計算稅款的收入只剩下9,000元, 即只需要繳交稅款1,350元, 購買養老保險1,000元的相關稅款則等到退休後領取養老金時才繳納, 到時可能已經是幾十年後, 由於已經退休, 理論上個人收入大減, 加上通脹因素, 個人收入免稅額可能已經提升至相對較高的水平, 此消彼長之下, 到時需要補繳的稅款可能變成微不足道, 這就是鼓勵市民購買養老保險的誘因. 2011年中國納稅人口大約有2,400萬, 假設有一半人參與個稅遞延型養老保險, 如果個稅遞延最高優惠限額定在500元, 表示該種養老保險市場的年保費收入為720億元. 未來隨著優惠限額漸漸提高, 個稅遞延型養老保險市場的餅將會越來越大. 目前, 國壽, 平保, 太保和太平已經獲准參與前期籌備工作, 有望於這個極具潛力市場分一杯羹.


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中國軍閥銀幣入門之選: 1912年黎元洪像（無帽）開國紀念壹圓銀幣

筆者最近愛上了中國軍閥銀幣, 包括袁世凱中華帝國洪憲飛龍, 袁世凱共和紀念, 祺瑞執政紀念, 徐世昌像仁壽同登, 曹錕憲法成立紀念(文曹和武曹), 黎元洪像(戴帽和光頭)開國紀念等等, 因為製作實在太精美了, 人像栩栩如生, 簡直是一項高水準的藝術品. 缺點是價錢實在太高了.

當中, 黎元洪像(光頭)開國紀念算是較便宜的中國軍閥銀幣, 可考慮為入門之選.

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內銀股估值勢必回升(完)

(2) 存款付息率影響正面: 銀行的放貸能力受制於存款準備金率的水平和人行訂下貸存比率的上限75%. 下調存款準備金率有利銀行舒緩吸收存款的壓力以及存款成本的上升.

(3) 資產重新配罝: 銀行可以將因為下調存款準備金率而鬆綁的資金重新配罝到收益率較高的客戶貸款或債券, 以提升整體資產的淨息差.

由於第2,3個因素的正面影響相超越第1個因素, 因此, 下調存款準備金率對銀行的淨息差和淨利潤有正面影響. 此外, 由於不少企業是以新債還舊債, 貨幣政策由全面緊縮轉向適度寬鬆會減低貸款壞帳爆發的可能性.

2) 平台貸款清理化解中

自當局啟動地方政府平台融資整頓清理以來, 上市內銀平台貸款佔比持續下降, 由去年中期的平均10.7%水平下降至第3季度未的9.7%. 上市內銀當中, 平台貸款佔比最高是民行(13.8%), 最低是招行, 只有大約7.5%. 銀監會對平台貸款分為4類: (1) 可完成覆蓋類指平台貸款的借款主體的自身經營現金流可以完全支付平台貸款的本金和利息. (2) 基本覆蓋類指借款主體的自身經營現金流只夠支付平台貸款70%以上的本金和利息, 但有可依靠的其他來源覆蓋餘下部分. (3) 部分覆蓋類指借款主體的自身經營現金流只夠支付平台貸款30%以上的本金和利息, 主要依靠其他來源作為償還貸款的擔保. (4) 無覆蓋類則指借款主體的自身經營現金流佔貸款本金和利息的償還比率非常低. 上市內銀部分覆蓋和無覆蓋類貸款佔總貸款餘額比重由去年中期的平均0.7%水平下降至第3季度未的不夠0.6%. 按去年中期的數據, 上市內銀的平台貸款的不良比率只有0.43%, 低於整體貸款的不良水平. 此外, 隨著國務院於去年10月批准4個省市地方政府直接發債試點, 地方政府的財政實力和資金來源將大大增強, 對維持平台融資的貸款質量有正面作用. 此外, 由於各間內銀已經把撥備覆蓋率提升到相當高的水平, 即使有50%的部分覆蓋和無覆蓋類貸款變為不良, 撥備覆蓋率仍然能維持在150%或以上的水平. 其中, 工行和招行即使出現全部部分覆蓋和無覆蓋類貸款變為不良, 撥備覆蓋率仍然能維持高於200%.

其他今年的利好因素包括個人按揭貸款重新定價一次性提升內銀的淨息差. 內地個人按揭貸款的行業習慣是, 基準貸款利率的變化只會在每年的1月1日反映, 即所謂的重新定價, 之後當年內也不會再調整利率. 2011年1月1日的基準貸款利率為6.4%, 之後人行於年內加息3次. 到今年1月1日重定的基準貸款利率已經升至7.05%, 有利提升內銀的淨息差, 不過, 由於加息預期大降, 存款傾向定期化而推高存款成本將抵銷部分利好效應. 整體來講, 相信今年內銀平均盈利增長率仍然有雙位數百分點. 估值吸引, 只待價值回歸.

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內銀股估值勢必回升(一)

最近環球金融業風聲鶴唳, 裁員傳聞接二連三, 包括蘇格蘭皇家銀行有意將投行業務削減逾一半, 裁員人數可能高達9000人, 匯豐也可能於農曆新年後裁員千人, 摩根史丹利也有意於今年首季裁減1,600個職位, 此外, 花旗,高盛和美銀也有裁員行動的傳聞. 原本以為今年由於通脹壓力, 薪金可望有5%以上的加幅, 現在不得不面對現實, 如果有得加已經要感恩了, 至於花紅, 如果足夠交稅, 已經心滿意足.

雖然金融業仍然荊棘滿途, 不過筆者相信內銀股今年的表現, 有望受惠估值回升而造好. 去年內銀股的股值基本上處於歷史的低位, 行業龍頭包括4大國有銀行的市盈率跌至只有8倍甚至更低的水平. 環繞內銀股的不利因素包括: 地方政府融資平台貸款的壞帳風險, 內地房地產調控對貸款質量的影響, 為防通脹引致的收緊政策, 以及銀監會可能推出資本要求更嚴謹的中國版"巴塞爾資本協議三". 不過, 內銀股目前的低股值已經反映以上的憂慮, 而某些之前的不利因素於今年有望得到舒緩, 因此, 內銀股的股價於年內享有可觀升幅是合理期望, 工行,建行, 交行和招行皆可取.

1) 政策轉向適度寬鬆

人行於去年11月30日宣佈下調人民幣存款準備金率0.5個百分點, 標誌著自2010年1月18日開始的存款準備金率上調週期已經結束, 21.5%的存款準備金率經已見頂, 今年已經進入存款準備金率的下調週期, 下一次極有可能發生於農曆新年前, 而全年估計有3次下調機會幅度總共為1.5個百分點. 下調存款準備金率對內銀的影響主要在以下方面.

(1) 貸款收益率和債券收益率影響負面: 道理很簡單, 純粹是供求關係. 下調0.5個百分點的存款準備金率大約釋放資金4000億元, 流動性的增加某程度會削弱銀行對貸款利率的議價能力, 也可能帶動市場利率和債券收益率的下降. (待續)

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1902年英國愛德華七世馬劍屠龍克朗 (Crown) 銀幣 NGC PF60

一直都想擁有一枚英國馬劍屠龍克朗銀幣，不過，高分就價錢太高，低分就品相不佳。終於遇到一枚精製版６０分，品相不錯因為是精製版，價錢不太高因為只有６０分。

1902年英國愛德華七世馬劍屠龍克朗銀幣, 精製版當年發行量只有15,000枚, 直徑38.61mm, 重量28.2759G, 成色0.925, 含銀量相當高.

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2011年投資回報總結

隨著今年最後一個交易日結束, 筆者的永久組合今年的回報也塵埃落定, 由於全球金融股包括歐美以及內地, 今年表現可以用災難形容, 因此, 筆者的永久組合的表現也是慘不忍睹, 結果是較去年底下跌大約31%.

回望去年底大部份分析員都對今年股市的表現樂觀, 結果是大跌眼鏡. 幸好, 現時大部份分析員對明年股市的表現, 即使不是十分悲觀, 也不樂觀, 如果歷史繼續重演: 通常大部份分析員對未來一年股市的看法都是錯誤的, 那麼, 明年股市的表現可能有驚喜.

筆者仍然相信, 當全世界避險情緒高漲時, 反而是應該冒險的時候; 相反, 當全世界冒險情緒高漲時, 反而才是應該避險的時候.

雖然以市值計, 筆者永久組合的價值比去年底下降了, 但以股數計, 筆者永久組合是比去年底增加了, 表示, 未來永久組合成員的股價無需回升到去年底的水平, 永久組合的市值已經可以超越去年底的水平. 筆者相信股市仍然會有起落循環, 表示仍有翻身的一日.


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新華保險初步解構(完)

2) 分紅險比重高: 今年上半年集團分紅險保費收入佔總保費收入比重高達93.4%, 高過同級數的太保(81%). 於國內分紅險市場份額謹次於國壽. 並且是內地最先引入英式分紅產品的保險公司. 英式分紅又稱為保額分紅, 有別於美式分紅以現金分紅, 英式分紅將當期應分紅利增加到保單的保額之上. 不過, 投資者需要關注"一險獨大"的經營模式可能隱含的風險.

3) 償付能力和投資收益率較低: 新華保險的償付能力一直都維持在較低水平. 即使2010年底向原股東募集140億元補充資本, 截至今年6月底償付能力充足率只有大約106.07%, 受到第3季大跌市影響到淨資產公允值縮水, 9月底更進一步下降至86.6%. 由於未能滿足監管要求150%的正常水平, 根據保監會的規定, 新華保險在投資無擔保企業債券, 基礎建設債權方面, 未上市股權, 不動產和境外投資均受到限制, 因此, 集團維持較高的比重投資於固定收益類資產. 今年上半年, 債券, 定期存款和貨幣基金佔總投資資產的88.%, 當中, 定期存款佔比更高達36.7%, 股權類投資佔比只有9.2%. 過去幾年集團的投資收益率都較其他上市同業低.

4) 大股東銀行脈絡得天獨厚: 新華保險的最大股東為中央匯金, IPO上市前佔股權38.815%, 估計上市後權益將灘薄至30.62%, 匯金同時也是4大國有銀行的主要股東, 分別持有工行(35.43%), 建行(59.31%), 農行(40.03%) 和中行(67.55%). 集團擁有與內地重點銀行的脈絡優勢是其他保險公司不能相提並論的. 事實上, 目前集團已經和工行, 建行, 農行, 中行和交行五家內地重點銀行簽訂戰略合作協議, 並提供專屬產品給各銀行獨家代理.

未來展望, 經過今次A+H的IPO融資之後, 新華保險的償付能力充足率有望提升至150%或以上, 未來投資渠道的限制得以解除, 有利投資資產安置佈局以及整體投資收益率的改善. 此外, 隨著未來銀保市場規範的整頓完結, 內地壽險業銀保保費有望重拾增長, 加上集團在新增分支機構的限制隨著償付能力充足率達標得以解除, 網點擴充加上行業復甦帶來整體保費收入的增長是合理期望. 估計2012年底集團的內含價值約為每股22元, 一年新業務價值約為每股1.7元, 以10倍新業務價值倍數估值, 明年新華保險的目標股價上限為39元或47港元. 不過, 筆者仍然認為投資內險股, 應優先考慮平保和太保.

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1919年海峽殖民地(Straits Settlements)壹圓銀幣 (NGC MS 61)

1919年海峽殖民地(Straits Settlements)壹圓銀幣, 正面為喬治五世國王面左肖像, 重量16.85g, 成色0.5, 根據NGC的Price Guide, 1919年海峽殖民地壹圓銀幣 MS 60的價值為480美元.

雖然當年發行量高達600萬枚, 但NGC的評級記錄, MS 60分或以上只有27枚, 最高分也只是63分, 不知原因是當年大量流通, 或是收藏家送評意欲低.

筆者知道有些銀幣收藏家專門收集喬治五世國王的銀幣, 而喬治五世海峽殖民地銀幣絕對是選擇之一, 而當中, 以1919年和1920年較便宜, 1925年和1926年則貴得多. 根據NGC的Price Guide, 即使XF40 級數, 1925年值15,000美元, 1926年值9,000美元, 比袁世凱中華帝國洪憲紀元飛龍銀幣還要高很多, 實在貴得誇張.

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1920年海峽殖民地(Straits Settlements)壹圓銀幣 (NGC PF 63)

1920年海峽殖民地(Straits Settlements)壹圓銀幣, 正面為喬治五世國王面左肖像, 重量16.85g, 成色0.5, 當年發行量816.4萬枚, 根據NGC的Price Guide, 1920年Restrike Proof 版別的價值為300美元.

筆者觀察一段時間, 發覺已評級入盒的海峽殖民地壹圓銀幣, 而分數在MS60或以上的, 在拍賣網站出現並非很多, 因此, 一見有機會便拿下入藏.

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新華保險初步解構(一)

執筆之時新華保險股價為26.4港元, 較招股價28.5港元低7.4%. 於1996年開業的新華保險第一年就宣稱為股東賺錢, 打破國際上壽險公司一般需要5年或以上才能實現盈利的慣例, 之後並且連續8年錄得盈利, 成為內地保險業的賺錢神話. 當年新華保險是內地第一家遞交A股上市申請材料的保險公司, 並於2003年6月4日獲得保監會"同意上市"的一紙批文, 距離成為中國A股市場保險第一股只有一步之隔. 然而其後, 新華保險受到連續多年償付能力不足和挪用資金違規投資等壞消息打擊, 結果在上市門口失之交臂. 新華保險償付能力不足的問題源自其產品結構偏重團體保險和躉繳銀保業務, 以及過快的分支機構擴充. 今年首9個月新華保險於內地壽險市場佔有率為9.7%, 在國內壽險公司排名第4位, 謹次於國壽, 平保和太保. 過去5年集團總保費收入年均複合增長率達到34.8%, 同期行業平均增速只有23.6%, 增速在內地4大壽險公司居首位. 相對其他主要上市同業對手, 新華保險有以下的特點:

1) 銀保渠道佔比最高: 以今年上半年的數據作比較基礎, 新華保險的銀保渠道佔總保費收入比重為60.7%, 高過國壽(48.3%), 平保(14.1%)和太保(51.32%), 佔首年業務比重更高達73%. 銀保渠道佔比高通常導致繳費結構傾向躉繳. 事實上, 過去幾年集團首年業務中, 躉繳佔比均超過60%, 今年中期才降至59.03%. 此外, 銀保產品的繳費期通常也較短, 集團銀保期繳保單有85%是5年期的產品. 因此, 集團的整體保險產品利潤率較低. 幸好,集團網點經營效率較同業優勝, 今年上半年每月平均網點規模保費收入為20.5萬元, 超越同業. 新華保險在銀保渠道的領先優勢源於較其他同業早開拓銀保渠道. 早於1999年就通過商業銀行和郵儲銀行銷售保險產品, 起步較國壽和太保為早. 目前集團有銀保網點約2.5萬個, 1.5萬名銀行保險客戶經理,分銷網絡遍佈全國. 不過, 由於展業較容易和銷售成本較低, 銀保渠道成為各家保險公司必爭之地, 高速發展之下導致越來越多違規銷售行為. 監管機構為整頓市場秩序, 近年不斷加強規範力度. 2010年底下發銀保新規, 銀行與保險公司的合作模式由以往的一對多變為一對三, 整個行業的銀保渠道保費收入顯著下滑. 上半年集團銀保渠道保費收入同比下跌19.5%. 幸好, 個人代理渠道保費收入增長27.3%, 因此, 個人壽險整體保費只是同比下跌5.8%. 截至6月底集團擁有20.4萬名的營銷員隊伍, 並不斷發展個人代理渠道的長期期繳產品, 上半年個險首年保單中, 10年及以上的期繳產品佔比由去年同期的38.4%大幅提升至67.9%. (待續)

後記: 近日平保因為公佈打算於內地市場發可換股債券而股價下跌, 筆者認為每次平保有消息而導致股價下跌都是買入機會, 因此已經於50元邊增持了一些平保. 唯一覺得唔抵的是H股比A股貴.

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1917年暹羅拉瑪六世皇1銖銀幣 (PCGS MS 62)

1917年暹羅拉瑪六世皇1銖銀幣, 當年發行量1,434萬枚, 重15克, 成色0.9. 泰國銀幣算是較冷門的品種, 見價錢不高, 便買下入藏.

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國壽產品期短保費增長乏力(完)

5年期的分紅產品表示保險公司只有5年時間去運用保險資金賺取收益. 問題是, 如果靠5年期的銀行定期存款或國庫債券, 可能彌補不了保險資金成本以及其他承保支出, 因此, 短年期壽險產品非常依賴短期股市的表現. 不過, 一旦於5年期內遇上一個長達2,3年的股票熊市, 最終幾乎肯定得不償失. 事實上, 從中期報告看到, 國壽把保險資金投資於股票和股票相關基金佔總投資資產的比重達到13.38%, 高過平保和太保,是事出有因的. 受到國內A股下跌影響, 國壽首3季其他綜合損益(註: 主要來自可供出售金融資產公允價值變動)錄得虧損380.72億元, 表示國壽首3季的經營其實錄得綜合虧損211.97億元. 9月底國壽資本公積較2010年底大跌65.1%至204.31億元. 首3季國壽股東淨綜合收益/股東淨資產為-12.1%, 差過平保(-7.5%). 加上期內派發2010年度末期息大約114億元, 導致每股資產淨值較2010年底下跌15.6%至到6.23元.

對保險公司來講, 投資資產公允值下降不單影響資產淨值, 更重要的是影響到償付能力充足率. 事實上, 國壽的償付能力充足率已經跌穿保監會對充足II類公司的警戒紅線150%以下. 因此, 國壽將會發行總額不超過300億元的次級定期債務, 估計可把償付能力充足率提升至180%左右. 大家可以見到, 當國內A股持續低迷, 國壽的經營缺點便無所遁形, 也顯示股市波動增加國壽業績的不確定性.

筆者並非話國壽一無是處, 事實上, 筆者仍然是國壽的股東, 相較其他同業國壽仍然有其競爭優勢, 例如在縣域市場中幾乎沒有可匹敵的對手. 此外, 在國內通貨膨脹維持高位, 保險公司展業和管理成本壓力大增的背景之下, 國壽在控制傭金和管理成本方面較其他競爭對手優勝. 首3季國壽的手續費和傭金率為7.8%, 較平保(8.1%)和太保(8.5%)為佳. 國壽的業務和管理費用率為4.8%, 也勝過平保(8.5%)和太保(7.6%), 盡顯行業龍頭的風範. 此外, 從樂觀的角度看, 由於國壽投資於股市的佔比較高, 一旦A股見底回升, 國壽業績反彈的力度和空間也可能較大.

今年8月保監會發表中國保險業發展十二五規劃, 爭取把全國保險保費收入從2010年的14,528億元增加至30,000億元, 表示未來5年保險保費收入年均增長率可達到15%, 因此, 內險股不能看得太淡. 預期未來3年國壽的新業務價值增長率只能維持在8%左右, 因此筆者給予國壽的估值為10倍新業務價值倍數. 估計今年底國壽每股內含價值約為11元, 每股新業務價值約為0.75元, 表示今年的合理估值(上限)為18.5元或22.5港元. 除非未來國壽能大力改善產品結構, 以提升新業務價值的增速, 否則, 投資者期望國壽的估值得到大幅上調是不切實際, 也沒有合理的基本因素去支持的.


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國壽產品期短保費增長乏力(二)

今年頭9個月國壽按新會計準則口徑的保費收入為2,642.17億元, 同比增長2.84%, 表現差過同期的平保(增長29%)和太保(增長24.3%). 國壽保費收入增長乏力的其中一個原因是銷售短期產品. 事實上, 上半年國壽在首年期繳保費結構中, 5年期以下產品佔比由2010年同期的34.7%大幅上升至55%. 上半年國壽首年保費收入佔總保險業務保費收入的比重為56.8%, 較其主要競爭對手平保(46.2%)和太保(55.6%)為高. 首年保費佔比高並非好事, 因為它表示保費收入增長要靠賣新保單, 換句話說, 首年保費佔比低則表示長年期保單的繼期保費為總保費增長提供綿綿不絕的動力. 更甚的是, 短期保單並不能帶來更忠誠的客戶. 上半年國壽13個月保單持續率只有92.5%, 均低於平保(95.2%)和太保(93.1%). 短期保單也不能帶來高的利潤率, 事實上, 上半年國壽以FYP計算的新業務邊際利潤率(NB/FYP)只有10.97%, 遠低於平保的21.77%. 上半年國壽新業務價值同比增長率只有5.5%, 也遠低於平保的18%.

上半年國壽個險代理人均產能提高了36.1%, 不過,這可能只是算術遊戲的必然結果. 讓筆者舉例去說明. 保險公司A有10位個險代理營銷員, 假設代理1只賣1張保單, 代理2賣2張保單, 如此類推, 代理10賣10張保單, 表示人均產能為5.5張保單. 如果保險公司A把產能最低的2位代理裁掉, 即使其餘8位代理產能不變, 人均產能馬上增加18.2%至6.5張保單. 事實上, 上半年國壽裁減9.35萬名低產能營銷員, 因此, 人均產能提升是順理成章之事. 幸好, 上半年個險渠道的首年保費收入增長21.7%, 當中, 首年期繳保費增長了22.4%, 顯示國壽優化個險渠道的努力取得一定成效.

受到2006年銷售的鴻豐5年期產品陸續期滿給付的影響, 國壽上半年保險合同賠付支出大增50.8%至到609.22億元. 據悉, 客戶在2006年投保一萬元於國壽鴻豐5年期產品, 今年到期時固定收益加上花紅的總收益大約為1,982元, 2006年初人民幣5年定期利率為3.6%, 表示如果客戶當時將同一筆資金做5年定期總利息收益為1,800元, 由此可以看得出5年期分紅產品的保險資金成本大致上較5年期人民幣銀行定期存款高10%左右. 現時5年期人民幣銀行定期存款利率已經升到5.5%, 但國壽今年首9個月的總投資收益率(年化)只有4.14%, 如果計入可供出售金融資產浮虧的綜合收益率更加只有0.6%. 因此, 大家可以見到, 短年期產品不單止影響保險收入的增長, 而且是利潤率低的生意. (待續)

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國壽產品期短保費增長乏力(一)

早前筆者和一位來自美國的高層人士(註: 指筆者公司的高級職員)吃飯, 席間大家討論退休的問題, 筆者原以為年薪相信有8位數字的高層會說幾年後便退休去享受人生. 出乎意料, 他說沒有為自己設定退休年齡, 筆者眼見, 的確不少年老的美國人仍然在辛勤工作. 反觀負債累累的希臘, 公務員到了40年歲便可以申請退休和領取退休金, 政府還為公務員設有林林總總的獎金和津貼, 例如懂說外語, 或準時上班, 都可以得到額外獎金. 不過, 高福利制度的背後, 不是靠豐厚的財政收入作支持, 而是不斷的借貸, 然後以更多的新債, 去償還舊債以及支付債息. 當一個家庭的成員不事生產, 終日靠借貸維生, 債務"爆煲"是遲早會發生的事. 但希臘國民見到國家需要推行緊縮政策, 降低福利水平以減少開支, 不單不知恥發奮, 每人出多一分力為國家創造財富, 反而選擇上街遊行, 示威抗議, 甚至罷工暴亂, 就知這個國家已經無"錢途"可言. 在歐洲主權債務危機, 美國樓市持續不振, 失業率高企難下, 經濟復甦軟弱無力等背景之下, 明年的股市相信仍然是有波幅而無升幅的格局. 因此, 投資者適宜採取較靈活的策略. 動輒為幾個巴仙的升跌追高剎低固然不可取, 但為持股訂下遙不可及的死線也是不切實際的, 凡事太盡錢財勢必早盡, 經過金融海嘯的洗禮之後, 筆者明白到, 維持可持續的購買力是投資市場的生存之道.  

內險股一直是筆者的至愛. 正常來講, 買壽險股要買行業龍頭, 有人以為國壽保費收入增長慢, 是因為國壽不肯薄利多銷. 其實恰恰相反, 做壽險生意反而是因為推行薄利多銷才導致保費收入增長無力, 走高利潤路線的, 反而有利保費收入的增長. 不能否認在經營壽險本業上, 國壽比不上平保. 今年第3季國壽股東淨利潤有37.53億元(人民幣, 下同), 同比大跌45.7%, 首3季股東淨利潤則有167.17億元, 同比下跌33%, 表現差過平保(增長29%)和太保(增長24.3%). 下次再詳細討論今次業績的重點. (待續)

後記: 筆者批評國壽, 並不是因為國壽的股價下跌, 事實上, 以今時今日的市況, 不少股票從高位計也下跌了不少, 尤其是金融股, 即使平保的股價也跌了不少. 也不是因為國壽一年半載短期的業績下滑, 以現時投資市場的表現, 保險股盈利下跌是預期之中. 筆者對國壽的批評是基於它經營上的不足. 無論是產品結構或銷售渠道, 國壽都有很大的改善空間. 老實講, 筆者可以學某些人, 又說國壽好, 又說平保好, 通通都說好, 但筆者對國壽愛之深, 責之切, 恨鐵不成鋼. 整篇國壽的文章一早已然寫好了, 因為篇幅所限, 需要分3期刊登.

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公民黨: 請維護香港人的投票權利

筆者睇城市論壇, 公民黨的代表主張需要住址證明才可以登記投票, 甚至有嘉賓認為需要帶住宅證明或選舉通知書才可以投票. 這完全同公民黨一直主張維護香港人的投票權利背道而馳.

大家要記住合資格的香港人就有投票權利, 也只能投一票. 住址證明等等只是涉及選區的技術上問題.

筆者有朋友租屋住, 每隔一年或二年便搬遷一次, 如果一時忘記更改地址, 是否因此被取消投票權利? 按某電台女主持的講法, 投給公民黨的選民大都是懶人, 投票站搬遠些便不會去投票, 筆者想問該女主持, 搬屋懶改地址的是否多數也是支持公民黨的選民? 筆者一向支持公民黨, 不過, 即使筆者使盡一切計謀,也不可能靠玩弄地址的把戲, 變出2票, 一票投給陳淑莊, 另一票給湯家驊.

筆者想問, 露宿者, 居無定所的人, 在大陸養老或在外國定居而在香港無居所的香港公民, 公民黨是否主張剝奪這些人的 投票權利?

大家要記住, 所有投票的選民都是有投票權利的香港市民, 請尊重乎和維護香港人的投票權利. 不要加設關卡剝奪香港公民的投票權利.

袁世凱中華民國八年銀幣 (NGC AU 58) - 結上帶點左勾芒版

收藏中國機製銀幣袁大頭是入門必選, 4個年份包括中華民國三年,八年,九年和十年. 當中八年是key date, 好品相較少價錢自然比較高. 想得到一枚MS級數的八年袁大頭沒有5位數字不能成事, 錢固然是一個問題, 供應少是另一個更大的問題. 筆者還未見過拍賣網站有MS級數的八年袁大頭出售. 退而求其次, 品相好的AU 58是不錯的選擇,

筆者手上的八年袁大頭其中一個特色是背面蝴蝶結的中間多了一小段, 而且左面芒有勾, 稱為結上帶點左勾芒版.

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平保始終是內險股首選(完)

4) 投資業務表現欠佳: 評審保險公司的經營成績不應只看損益表, 因為部分投資業務的表現並不反映在當期損益表內. 集團於第3季錄得其他綜合損失達140.37億元, 首3季的其他綜合損失則高達175.82億元, 主要原因是第3季度出現少有的債股齊跌的情況, 第3季度上證綜合指數單季下跌14.6%, 上證企債指數也下跌了1.27%, 雙重打擊之下導致可供出售金融資產公允值大幅下跌. 有朋友問筆者, 保險公司投資於股市的資金最多只佔15%, 為何對整體投資成績影響顯著. 筆者試舉例子去說明. 保險公司A和保險公司B同樣有100億元的投資資產. A公司將投資資產100%安置在債券和定期存款, B公司將85%安置在債券和定期存款, 15%安置在股市指數相關組合. 假設債券和定期存款的回報率為5%, 而股市指數下跌2成, 表示A公司有投資收益5億元, 而B公司投資收益則跌至1.25億元, 只及A公司的25%. 相反, 如果股市指數上升2成, B公司投資收益馬上升至7.25億元, 多過A公司45%.

通常對壽險股筆者最注重內含價值以及新業務價值, 但由於第3季度報告並沒有這方面的披露, 因此只能用中期報告的數據. 今年上半年新業務價值有102億元, 同比增長18%, 主要原因包括上半年平保壓縮萬能險擴張分紅險的銷售, (註: 分紅險的保障成份較高而產品透明度較低, 因此邊際利潤率較高), 以及期繳10年期或以上保單的比例上升. 以FYP計算的新業務邊際利潤率 (NB/FYP)為21.77%, 2010年同期的NB/FYP只有18.99%, 顯示新保單利潤率得到提升.

從多年來筆者的觀察, 如果以較宏觀的角度去操作平保, 投資者可以在股價跌至60元或以下時分段買入收集, 當股價升至80元或以上時, 分段賣出獲利. 當股價在60元至80元範圍徘徊時, 就保持不買不賣. 如果你發覺自己在平保股價跌至40元很想買但已無多餘子彈, 那麼, 極可能是因為在80元或以上時沒有減持套現, 因而削弱了可持續的購買能力. 這是筆者經歷金融海嘨之後得到的教訓.

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平保始終是內險股首選(二)

以下是首3季業績重點:

1) 壽險業務穩健增長: 平安壽險今年首3季按舊會計準則的實現規模保費收入1,440.55億元, 同比增長16.1%, 按新會計準則調整後的實現保費收入939.46億元, 同比增長32%, 保費確認率的提升主要得力於壽險業務結構的分紅險佔比上升, 同時萬能險佔比則下降. 同時期, 國壽首3季實現保費同比增長只有2.84%, 而太保首3季的實現保費同比增長則有8.2%, 依然是平保較優勝. 有朋友問筆者, 為何平保的壽險保費收入增速總是領先同業, 原因筆者以前也用例子解釋過, 這就是平保注重銷售長年期保單, 滔滔不絕的繼期保費為總保費增長提供動力. 期內平安壽險個人代理人數較2010年底增加3.6萬人至48.9萬人, 帶動利潤率較高的個險業務實現規模保費同比增長25%至1,263.48億元.

2) 財險業務高速增長: 平安財險首3季實現保費收入615.86億元, 同比增長35.5%, 當中, 來自交叉銷售和電話銷售的保費大增65.3%, 相關渠道貢獻佔比提升至39.5%, 綜合金融經營模式優勢盡顯. 相比之下, 同期太保財險保費收入增速有19.5%, 龍頭大哥中國財險更只有12.03%, 仍然是平保優勝. 不過, 財險業務除了比拚保費增速, 更重要的是邊際利潤率. 令人鼓舞的是, 平安財險在業務高速增長的背景下, 綜合成本率仍較2010年底下降0.2個百分點, 達到93%的優異水平, 表示承保財險業務有7%的邊際利潤率, 量價齊升, 盈利自然可觀.

 

3) 銀行業務利潤佔比大幅提升: 受惠於深發展成為集團的子公司, 銀行業務首3季為集團貢獻利潤53.22億元, 多過2010年整年銀行業務的利潤(28.82億元). 銀行業務利潤佔比由2010年的16%大幅提升至36.65%. 期內銀行業務的資產質量保持良好, 不良貸款率由2010年底的0.58%大幅下降至0.43%的低水平, 撥備覆蓋率有365.77%, 抵禦信用風險轉壞的能力不俗. 一級資本充足率和總資本充足率由2010年底的7.1%和10.19%提升到8.38%和11.46%, 均符合銀監會的要求. 地方政府融資平台貸款餘額較2010年底減少29%, 暫時未形成不良. 筆者認為平保收購深發展至少有3大好處: (1) 零售金融渠道為王, 深發展令到平保擴大零售網點, 有利進行交叉銷售. (2) 壽險保單負債期長達四五十年甚至以上, 投資深發展可以解決部分壽險負債與資產年期不匹配的問題. (3) 銀行業的盈利相對較壽險業務平穩, 投資深發展可以增強集團整體盈利的穩定性. (待續)

 

 

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平保始終是內險股首選(一)

自2004年上市以來, 平保一直都是筆者至愛的內險股, 也是少數帶給筆者10倍回報的股票之一. 平保股價從年初高位88.3港元大跌56.6%至早前的低位38.35港元, 有人話平保因為收購深發展銀行而削弱了股價的防守性, 因此有進一步下跌的風險. 不過, 筆者對平保的信心並沒有減少, 並在網誌指出40港元左右的平保應該是買進而不是賣出, 平保仍然是內險股的第一選擇. 事實上, 以執筆之時的股價62.45港元計算, 平保已經迅速從低位反彈62.8%, 力度十足. 其實, 股價隨著市況趨淡下跌本是平常事, 任何一支下跌的股票, 都不難找到理由去解釋股價下跌的原因, 但其實沒甚意思. 筆者認為幾乎所有用來解釋股價下跌的理由都不需要懼怕, 唯一例外的是"股價過高", 這才是值得投資者恐懼以及不能掉以輕心的因素.

平保今年第3季股東應佔溢利為17.62億元(人民幣, 下同), 同比下跌44%, 首3季股東淨利潤為145.19億元, 同比增長13.8%, 每股基本及攤薄盈利均為1.88元. 9月底集團每股淨資產為15.3元, 較2010年底增加4.4%. 值得注意的是, 第3季業績包含一次性會計處理影響. 平保於今年7月完成增持深發展至52.38%股權的交易, 深發展成為集團的子公司, 並納入集團財務報告表的合併範圍, 按照中國會計準則的規定, 平保需要將合併之前持有深發展的股權以公允價值重新計價, 因而錄得一次性虧損19.52億元, 撇除此特殊因素, 第3季盈利應是增長18%, 而首3季盈利則增長29%. 與其他同業比較, 國壽第3季單季股東淨利潤下跌46%, 首3季股東淨利潤則下跌33%, 太保第3季單季股東淨利潤增長36%, 首3季股東淨利潤則增長43%, 不過, 太保於上半年出售太平洋安泰股權獲得稅後利潤3.34億元, 第3季因為出售金融學院土地使用權益獲得稅後利潤5.87億元, 撇除該些特殊收益後, 太保第3季單季股東淨利潤應為下跌37.3%, 首3季股東淨利潤則只是增長24.3%. 因此, 如果比較撇除特殊收益後的當期利潤, 仍以平保較為優勝. (待續)


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1934年伊朗5Rials大銀幣 (NGC MS 64)

今次展示一枚1934發行的伊朗5Rials大銀幣. 當年發行量120.8萬枚, 直徑37mm, 重25g, 成色0.828, 表示每枚含0.6655安士純銀. 筆者對伊朗貨幣並無深入研究, 總覺得伊斯蘭的世界充滿神秘色彩, 此銀幣設計精美, radiant lion 手持寶劍, 給人一種超自然力量的感覺. 獅子, 是否招財的動物?

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