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投資致勝之道: 在別人恐懼的時候你要變得貪心; 在別人貪心的時候你要變得恐懼 - 巴菲特
最近幾年雖然港股市場不好, 保險板塊也普遍不行. 但中國財險表現卻一支獨秀, 2021/22/23/今年至今股價表現分別是: +15.7%,+23.4%,+32.7%,+17.2%. 持續幾年股價都有升幅. 原因是, 中國財險是市場上稀少具有金融消費屬性的的財險細分龍頭. 主要邏輯是需求剛性,行業格局呈馬太效應,利好頭部險企, 而且沒有利差損風險.
中國10年國債收益率持續下行到目前的2.3%,投資人擔心壽險公司有利差損風險, 目前傳統壽險和分紅險的預定利率分別是3%和2.5%,以中國太保爲例, 太保壽險平均負債成本是2.8%, 都高于10年國債收益率.
但是, 中國財險沒有利差損的風險. 首先, 財險是短期險, 一般只有一年期, 財險保單沒有現金價值, 是純粹消費性質. 中國財險的綜合成本率是97%, 意味保費(e.g. 100元)可以完全覆蓋負債成本(e.g. 97元), 而且還有3%的承保利潤.
財險行業2024年展望:
由于2022年車輛出行有限,賠付不高,行業利潤結余情況普遍好于2021年,險企車險業務費用空間相對充足,導致2023年上半年車險市場拼費用搶市場的惡性競爭再擡頭,費用率明顯擡升.2023年9月中下旬,金融監督管理總局下發《加強車險費用管理的通知》,2023年11月,行業頭部8家財險公司制定簽署《車險合規經營自律公約》,行業嚴格執行車險報行合一政策. 加上2023 年下半年“杜 蘇芮”等自然災害影響加劇導致財險行業整體賠付率擡升,中小公司再次出現了承保虧損,需要靠投資收益,但資産端的投資收益承壓使得中小公司經營壓力驟增,也沒能力打價格戰了.隨著監管趨嚴和行業自律約束加強,預計2024年車險市場競爭格局有望進一步優化,頭部險企在定價能力上具備核心優勢,馬太效應凸顯.預計頭部險企車險保費增速高于行業平均水平,市場份額提升, 承保盈利水平有望迎來改善.
中國財險的保費規模持續位居行業第一,龐大的業務體量使得公司固定成本的攤薄效果更爲明顯,經營效益更佳.龐大的客戶數和承保規模助力公司形成了獨有的數據優勢.基于數據優勢,在“大數法則”下公司的定價更爲精准.同時公司也可以通過價費聯動選擇優質客戶, 因此公司的業務結構和業務品質均優于行業.公司具有較強的議價能力,這使得公司的理賠成本和渠道費用率等均明顯低于其他同業.
中國財險2023年全年原保險保費收入5158.07億元, 增長6.3%.其中,汽車保費年增5.3%. 展望2024 財年,管理層預計汽車保費將實現約5% 的增長,主要由新車銷售推動.管理層估計 2023 財年汽車綜合成本率較 2023 年首 9 個月的 97.4% 略有改善.展望 2024 財年,管理層將汽車險綜合成本率指引維持在 97%。非車綜合成本率目標將維持在低于100% 的水平.
投資表現:管理層預計 2023 年第 4 季投資收益率將較第3季改善。
派息政策: 管理階層提出采用可變股利政策以維持穩定的每股派息,也就是在盈利下降的年份提高派息比率,以抵銷淨利潤下降,並在新會計准則下維持穩定的每股股利.
中國財險現價10.88元, PE TTM 8倍, 股息率 TTM 4.82%.
根據持股經驗, 收息股只能考慮國企. 選擇條件是低估值高分紅.
目前市場對內銀的關注點主要有兩個. 第一是地方政府債務, 地方債應該不會違約, 但它會重新計價, 比如以前利率是收6厘, 重新計價後只收3厘, 影響淨息差. 第二關注點是房地產債務, 主要是涉及民企開發商的債務, 因為,這個是會違約的.
3618 涉及地方政府債務佔總資產只有7.6%, 上市內銀行業平均是10.11%. 這方面問題不大.
內銀涉及房地產有兩種貸款. 第一類叫房地产貸款, 這是借給開發商的, 3618 借給開發商(淺藍色部份)的佔比非常低. 第二類叫住房貸款, 在香港稱為按揭貸款, 這是借給買房子的人, 3618 按揭貸款(綠色部份)佔比不算多, 而且通常來說,按揭貸款風險不是很大.
還是那一句, 港股只剩收息功能. 我還發現, 收息股當中, 國企的表現普遍比香港本地股好.
從收入結構來看, 中國船舶租賃(3877)有80%的收入屬於固定收益, 當中, 有50%是金融租賃, 30%是長租期(比如租約是10年)的經營租賃. 剩餘20%是短租的經營租賃.
金融租賃的生意模式大致是這樣, 比如有客戶想買一艘價值1億元的船, 客戶首付30%, 也就是3000萬元, 剩下7000萬元3877會找銀行借貸,比如借貸利率是LIBOR + 1.5%, 3877 會向客戶收取利率LIBOR+2.5%, 3877 賺1%息差, 無論LIBOR 升跌, 3877 都是賺1%息差. 金融租賃的風險是客戶不還錢了, 但由於船的擁有權在3877手上, 而且客戶首付了3成, 只要船的市價不跌超過3成, 3877 承受的風險不大.
經營租賃的生意模式類似投資物業收租. 3877 買船, 然後把船租出去, 賺取租金. 長租期可以保障收入,短租期可以受惠行業週期上行加租. 經營租賃的風險主要是船租不出去. 影響經營租賃利潤率的因素包括租金水準, 船價(船價越低, 折舊成本越低), 市場利率, 3877 的借貸以美元為主, 受美國利率同期影響較大,受惠美國利率見頂下行.
3877的船舶組合, 海上清潔能源裝備船占比35.7%, 集裝箱船占比21%, 液貨船占比19.6%, 散貨船占比13.8%, 特種船占比9.9%.
3877 公司成立的原因是母公司中國船舶工業集團在造船行業低潮時,設立船舶租賃公司(3877),自己給自己製造需求和定單,這造就了3877擁有一批成本較低的船隊. 這是3877 ROA 高達5.4%, ROE 高達18.4%的原因之一.
有朋友問我如何選擇內險股。首先,內險股分開壽險和財險,邏輯是不同的。
這幾年壽險股表現不好,主要擔心利差損的風險。什麼是利差損?舉個例子簡單說明。以中國太保為例,它的壽險保單負債成本是2.8%,目前中國10年國債收益率大約在2.5%,意味壽險的負債成本高於國債收益率,要覆蓋負債成本,就要靠股市了,如果股市沒有回報,甚至虧錢,那就有利差損的風險,那就變成保單賣越多,壽險業務虧越多。
財險情況不同,只要綜合成本率低於100%,意味保費收入可以完全覆蓋保單的負債成本,以中國財險為例,它的綜合成本率是97%左右,意味每賣100元保單,費用加上賠償只需要97元,沒有利差損的問題,因此,保單賣越多,它就賺越多。近幾年中國財險跑贏壽險,核心邏輯就是它沒有利差損的擔憂。
接下來講壽險,基本上是投資端決定股價方向,負債端決定高度。意思是,股市表現好,壽險股的方向是上升,股市表現不好,壽險股的方向是下跌。然後,升多或升少,就看負債端表現。中國太保今年開年跌最多,因為,它壽險負債端表現最好,市場擔心利差損,保單越好賣,虧錢風險越大。但也表示,一旦股市向上,中國太保的表現也會最突出,因此,壽險主要看股市了。
美國12月非農就業人數增加21.6萬,高於預期的17.5萬.不過,實際就業情況並沒有看起來那麼強勁, 原因是美國勞工統計局把11月非農就業人數從19.9萬修正至17.3萬,下修2.6萬人,10月非農就業人數從15萬修正至10.5萬,下修4.5萬人,經過這些修正後,10月和11月的就業人數比之前公佈的數據減少了7.1萬人.
分行業看,商品製造行業增加2.2萬人,其中,建築業增加1.7萬人,而製造業在UAW罷工結束造成11月數據大幅增加後12月大幅回落僅增加6千人,其中,汽車及零部件就業下滑2千人.服務行業增加14.2萬人,其中,醫療與社會服務增長5.9萬人,休閒酒店增加4萬人,兩者合計貢獻了整體就業增長近一半.而運輸倉儲大幅下滑2.3萬,作為就業領先指標的臨時工下滑3.3萬,為連續第11月下降.不過,政府部門仍然保持就業增長,12月增加5.2萬人.
12月失業率維持3.7%,低於預期的3.8%,主要是由於勞動力人口大量流失.12月勞動力人口大幅下降67.6萬,勞動參與率由疫情以來高點62.8%降至62.5%,創去年2月以來最低.
12月平均時薪環比增長0.4%,高於預期的0.3%.同比增速由4%升至4.1%,高於預期的3.9%.但由於平均每週工作時長由34.4降至34.3,因此平均週薪環比僅增長0.1%.
總結,儘管12月非農數據超預期,但前兩個月就業數據均向下修正, 家庭調查顯示就業人數大幅下滑68.3萬,為2020年4月以來最大降幅,勞動參與率大幅回落,因此實際就業情況可能並不如表面看起來強勁. 此外, 美國12月ISM服務業指數從11月份的52.7%下降至50.6,大幅不及預期的52.5.其中, 就業分項指數下降至43.3,從擴張轉為收縮,創2020年7月以來新低,單月暴跌7.4個點,凸顯美國勞動力市場的動能正在減弱.
我自己仍然維持預計美聯儲6月開始降息, 全年降100個點子.