國壽產品期短保費增長乏力(完)

5年期的分紅產品表示保險公司只有5年時間去運用保險資金賺取收益. 問題是, 如果靠5年期的銀行定期存款或國庫債券, 可能彌補不了保險資金成本以及其他承保支出, 因此, 短年期壽險產品非常依賴短期股市的表現. 不過, 一旦於5年期內遇上一個長達2,3年的股票熊市, 最終幾乎肯定得不償失. 事實上, 從中期報告看到, 國壽把保險資金投資於股票和股票相關基金佔總投資資產的比重達到13.38%, 高過平保和太保,是事出有因的. 受到國內A股下跌影響, 國壽首3季其他綜合損益(註: 主要來自可供出售金融資產公允價值變動)錄得虧損380.72億元, 表示國壽首3季的經營其實錄得綜合虧損211.97億元. 9月底國壽資本公積較2010年底大跌65.1%至204.31億元. 首3季國壽股東淨綜合收益/股東淨資產為-12.1%, 差過平保(-7.5%). 加上期內派發2010年度末期息大約114億元, 導致每股資產淨值較2010年底下跌15.6%至到6.23元.

對保險公司來講, 投資資產公允值下降不單影響資產淨值, 更重要的是影響到償付能力充足率. 事實上, 國壽的償付能力充足率已經跌穿保監會對充足II類公司的警戒紅線150%以下. 因此, 國壽將會發行總額不超過300億元的次級定期債務, 估計可把償付能力充足率提升至180%左右. 大家可以見到, 當國內A股持續低迷, 國壽的經營缺點便無所遁形, 也顯示股市波動增加國壽業績的不確定性.

筆者並非話國壽一無是處, 事實上, 筆者仍然是國壽的股東, 相較其他同業國壽仍然有其競爭優勢, 例如在縣域市場中幾乎沒有可匹敵的對手. 此外, 在國內通貨膨脹維持高位, 保險公司展業和管理成本壓力大增的背景之下, 國壽在控制傭金和管理成本方面較其他競爭對手優勝. 首3季國壽的手續費和傭金率為7.8%, 較平保(8.1%)和太保(8.5%)為佳. 國壽的業務和管理費用率為4.8%, 也勝過平保(8.5%)和太保(7.6%), 盡顯行業龍頭的風範. 此外, 從樂觀的角度看, 由於國壽投資於股市的佔比較高, 一旦A股見底回升, 國壽業績反彈的力度和空間也可能較大.

今年8月保監會發表中國保險業發展十二五規劃, 爭取把全國保險保費收入從2010年的14,528億元增加至30,000億元, 表示未來5年保險保費收入年均增長率可達到15%, 因此, 內險股不能看得太淡. 預期未來3年國壽的新業務價值增長率只能維持在8%左右, 因此筆者給予國壽的估值為10倍新業務價值倍數. 估計今年底國壽每股內含價值約為11元, 每股新業務價值約為0.75元, 表示今年的合理估值(上限)為18.5元或22.5港元. 除非未來國壽能大力改善產品結構, 以提升新業務價值的增速, 否則, 投資者期望國壽的估值得到大幅上調是不切實際, 也沒有合理的基本因素去支持的.


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