2010年個人投資成績簡報

首先重溫2009年12月31日筆者永久組合的情況:



然後看看今日收市後永久組合的情況, 結果是負增長1.94% (註:未計入第3季度以股代息的223股#5匯豐). 同期恆生指數為正增長5.32%. 因此, 今年永久組合的表現是跑輸大市. 不過, 如果計及交易組合的成績, 今年筆者仍然錄得正回報.


不過, 今年筆者最大的收穫並不在股市.

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1920 袁世凱中華民國九年壹圓銀幣 (NGC MS 63)

不知是否就來辛亥革命100週年的關係, 近期民國銀元價格火爆. 幾日前一枚MS 62分的袁世凱中華民國九年壹圓銀幣成交價達860美元.


筆者手上這枚 MS 63分的9年精髮版袁大頭, 可以清楚看到頭髮詡詡如生, 背面的稻穗飽滿, 銀光閃閃, 非常悅人眼目.
 

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建立另類投資組合: 中國銀元組合(四川光緒元寶庫平七錢二分龍銀PCGS VF35)

由09年至今, 筆者的交易組合已實現利潤已經達到6位數字, 筆者將會運用這些利潤建立中國銀元組合. 筆者看好中國銀元的升值潛力, 原因是供應有限, 需求卻不斷上升. 不像金條銀條, 只要從地下挖上來便有, 中國的龍銀以及民國銀元, 已經不能再生產, 隨著時間的逝去, 好品相的只有越來越少, 但單單中港台的收藏家, 數量只會越來越多, 不斷增加的需求, 追逐有限的供應量, 而且國內的收藏家是以人民幣計價, 因此, 中國銀元是人民幣升值的受惠者. 其實, 即使從藝術的角度, 中國銀元也有很高的觀賞價值, 真是一舉多得.

筆者於今年10月購入的1904年甲辰江南省造光緒元寶庫平七錢二分龍銀(NGC MS61), 現時市值已經超過4300美元，短短３個月升值一倍。

今次展示另一隻龍銀：1901年四川省光緒元寶庫平七錢二分龍銀(PCGS VF35). 此銀幣特色為龍面較窄, 火球則較大, 編碼為Y-238, 當年發行量為6,487,000. 由於此版別PROVINCE的"V"寫成倒轉的"A", 因此稱為倒A版, 編碼為Y-238.1, 以作識別, 估計市值１２００美元。

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對匯豐仍不灰心

坦白說, 筆者最近較少留意股市, 無論是財經新聞或者公司業績, 而事實上近期港股也乏善可陳. 相反, 筆者花了不少時間去搜尋和收藏中國機制銀幣, 卻有不少意外收穫. 筆者於11月1日以2600港元買入一枚經專業錢幣鑑定評級公司評審為MS64分的孫中山像中華民國二十三年帆船壹圓銀幣, 不夠2個月時間, 上星期四eBay 拍賣成交價已經超過5,000港元. 不過, 其實中國銀幣價格飛升對筆者並非好事, 雖然手上的收藏品市值增加了, 但也表示未來需要付出更大的代價才能收購到心儀的銀幣. 同樣的道理也可應用在買股票身上. 筆者曾經講過, 想測試自己買一支股票的目的是投資或投機, 可以問自己一個問題: 買完股票之後你想股價上升或下跌? 想持股股價下跌的一定是投資, 因為好公司應該以做股東的心態長期持有, 而且想以更低的價錢擁有更多的持股. 筆者想起多年前有記者問城中富豪會否增持自己公司, 該富豪回答說, 如果告訴你我會增持我將要買貴貨. 其實, 該富豪的公司股價每升一元, 增持股份的成本只會增加幾千萬, 但手上持股的市值卻令財富增加數以十億, 這就是股東與炒家在心態上的分別了.

今年最後的兩篇稿之一, 筆者想討論匯豐. 於今年11月5日匯豐發表最新經營狀況參考聲明, 顯示今年首3季除稅前利潤超越去年同期的水平. 雖然第三季的除稅前利潤低於上半年, 但值得留意的是, 第三季的信貸息差收窄以致集團按公允值入賬的本身債務產生9億元(美元,下同) 的虧損, 而上半年則有利潤10億元. 此外, 信貸質素持續改善, 帶動第3季度貸款減值準備下降至2007年初以來的最低水平, 而且遍及所有地區及客戶群.

聽管理層的口吻, 最有信心的香港及亞太其他地區增長強勁, 受惠區內各國蓬勃的內部擴展, 加上強勁的貿易及投資流向, 集團持續擴大資產基礎, 並且在季內大幅增加工商類貸款, 尤其以大中華區的貿易收入增長最為強勁, 帶動第三季及首三季的利潤均遠超去年同期. 至於去年底引起市場憂慮的杜拜債務, 重整問題信貸已取得良好進展, 隨著中東經濟環境持續好轉, 拖欠趨勢改善, 令信貸表現大為好轉, 巨額貸款減值準備亦不復再現.

至於令人關注的北美業務於期內也持續改善, 雖然美國的失業率持續高企, 而且房價走勢仍然不明朗, 由於集團進一步縮減75億美元貸款組合至613億美元, 並且全面出售餘下的43億美元汽車融資組合, 加上早期的拖欠情況改善使拖欠總金額逐漸下降, 貸款減值準備因而持續下降. 今年10月, 美國司法部及有關監管機構要求各按揭債務管理公司檢討止贖程序, 有些大型銀行因而宣布暫停辦理止贖活動, 不過, 集團進行的檢討至今並無發現程序上有任何系統問題, 故此並無暫停止贖活動. 美國業務於第3季錄得除稅前利潤7.96億元, 超過第2季的5.78億元以及09年同期的9百萬元.

透過內部創造實際利潤以及保留盈利, 包括以股代息, 加上改善風險加權資產對總資產比率, 集團的第一級資本比率由11.5%增至12.1%, 核心第一級資本比率由9.9%增至10.5%, 管理層表示有信心會完全符合資本協定三的要求. 筆者預期匯豐明年每股盈利可達96美仙或7.45港元, 受到歐洲債務危機困擾, 令到今年做回"紅底股"的願望落空, 不過相信明年很大機會實現.



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袁世凱中華民國十年壹圓銀幣 (NGC MS 61)

最近的收藏品之一是袁世凱中華民國十年壹圓銀幣, 經NGC評鑑為MS61. 此幣的特別之處是在"年"字, 屬"丁"字年版.

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對宏利的最新觀點

完成今年餘下的3篇分析文章之後, 筆者將會小休一段時間, 專心迎接家庭的新成員, 進入人生的另一個階段. 上星期市場憂慮內地通脹壓力上升, 中央會進一步收緊貨幣政策, 恆生指數一週下跌0.68%, 同期國企指數下跌2.13%, 跑輸大市, 相反, 市場憧憬在QE2, 甚至QE3的刺激之下美國經濟復甦有望, 美股標準普爾500指數一週上升1.28%, 以北美市場為主的宏利一週股價上升7.17%, 執筆之時於美國收市股價折合港元更達到129.5元. 由於筆者的永久組合包括內銀內險股, 新興市場的渣打, 以及歐美市場的匯豐宏利, 一邊跑輸大市時, 另一邊卻跑羸, 因此整體表現平穩. 而最重要的是, 筆者永遠都維持樂觀的心態去面對股市的波動. 事實上, 對於錢財, 筆者只視自己為暫時的管家而非最終的主人, 因為, 聖經說, "我赤身出於母胎，也必赤身歸回；賞賜的是耶和華，收取的也是耶和華.". 既然結果不在自己的掌管之中, 何不安然面對?

宏利最近股價表現相對強勢是有基本因素支持的. 執筆之時美股標準普爾500指數創下52週高位, 而10年期和30年期的美國國庫債券利率已經升至3.32厘和4.43厘, 分別較中期業績時回升39個基點和54個基點, 令到集團可以進一步為股票和定息組合進行對沖計劃, 以減低盈利波動. 事實上, 宏利已經於11月15額外作出一筆為數25億元(加元, 下同)的股票期貨合同沽空交易, 令到股市下跌10%對集團淨利潤的影響減少約1.5億元至11.5億元.

宏利於11月19日舉行年度機構投資者日, 管理層展述集團的發展策略與目標. 當中, 將致力透過高回報保險及財富管理業務的顯著增長, 把亞洲業務部於2015年的銷售總額佔集團整體總額的比重提升至超過50%, 把2015年的收入淨額提升至15億元, 以亞洲業務部佔普通股股東資金約52億元計算, 表示股東資金回報率將遠遠超越20%. 至於加拿大業務部, 佔普通股股東資金約78億元, 現行時的股股東資金回報為13%, 集團將透過包括互惠基金, 銀行業務, 團體退休方案, 個人壽險, 團體福利, 關聯市場及變額年金業務的預期增長, 將2015年的收入淨額提升至15億元, 表示股東資金回報率將超越14%. 佔普通股股東資金高達122億元的美國業務部, 預期將由人壽及長期護理業務的盈利增長, 以及變額年金業務的盈利因遞延收購成本攤銷下降而有所增長, 帶動收入淨額提升至17億元, 表示股東資金回報率將由目前的8%提升至11%.

相信有人會提出疑問, 為何管理層不迅速把佔集團資金比重最大但回報率最低的美國業務大幅削減, 轉而集中資源全力發展亞洲業務. 筆者的觀點是, 一艘航空母艦要轉身是需要時間和空間的, 而且要等待合適的時機. 打仗有所謂"回馬槍", 意思指當一支軍隊在戰鬥失利要撤退時, 不要一下子全面一撤到底, 否則難免傷亡慘重. 相反要在撤退途中, 突然施以回馬槍, 以挫追兵的銳氣, 反而能減少傷亡的程度. 宏利即使要縮減美國業務, 也不應該選擇在當地低潮的時候, 應該靜候經濟復甦資產價格回升的時機. 同樣地, 要大力發展新興市場, 也不應該選擇在資產出現泡沫的時候. 因此, 一切皆有定時,欲速則不達.

管理層提出目標在2015年將淨利潤提升至40億元, 大約為每股2.3元或17.8港元, 以歷史平均市盈率13.5倍計算, 預示5年內宏利股價可升至大約240港元, 期間並可收取約3%的股息率.
 
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1949中華民國三十八年台灣省伍角 (NGC MS 65)

1949中華民國三十八年台灣省伍角銀幣, 經NGC評審為 MS 65. 根據NGC的population report, 能夠評為65分的只有5隻, 再之上係66分, 只有8隻. 此幣的特色是, 在背面台灣省蕃薯地圖上，有國父像的陰影.

簡介：


民國三十八年(1949年)台灣省鑄幣。其時，由於國共發生內戰，導致出現惡性通貨膨脹，令法幣及金圓券政策崩潰，貨幣流通極度困難，為擺脫困境，國民黨政府決定恢復銀本位制，許多省份重新開鑄銀幣，此幣乃其中之一。正面中央鐫 孫中山 先生半身側面像上鐫“中華民國三十八年”年號。背面中央鐫台灣省地圖及“台灣省”省名，左右分鐫“伍角”。



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第一次PCGS評級結果 (廣東省造光緒元寶庫平七錢二分銀幣PCGS XF45)

筆者早前將手上持有的廣東省造光緒元寶庫平七錢二分銀幣喜敦版送往PCGS評級, 結果出來了, 正式成功夾盒, 並且獲得XF45的分數, 超出自己的期望.

簡介：


清光緒十六年至三十四年(1890年至1908年)間廣東省鑄幣，計有庫平七錢二分、庫平三錢六分、庫平一錢四分四釐、庫平七分二釐、庫平三分六釐五等幣值。正面中央鐫漢、滿文“光緒元寶”，外圍上下分鐫“廣東省造”及幣值，左右分列花星。背面中央蟠龍，外圍上下分鐫英文地名、幣值，左右分列花星。此幣面世後，商民樂用，流通順暢，成效顯著，他省羣起效尤，遂成晚清機制銀元典範。


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簡評內地保險股首3季業績(完)

終於輪到討論內險股中一直是筆者至愛的平保. 今年首3季股東淨利潤有127.56億元, 按年增加8.82%. 每股基本及攤薄盈利均為1.71元. 截至3季度未每股淨資產為14.52元, 較09年底增加30.66%. 今年首3季平保壽險實現總規模保費1281.45億元, 按年增長22.4%. 當中, 內含價值貢獻最多的個險新保單按年增長40.7%至到339.89億元, 增快速雖然低於中期的52%, 但已經遠遠超越同業, 並預期帶動新業務價值增長36%. 最近銀監會規範銀保業務發展, 平保的銀保佔比只有15%, 遠低於國壽和太保的50%, 受影響最小.

同其他內險股一樣, 第3季單季盈利表現差於預期, 淨利潤只有31.45億元, 較第2季下跌37.85%, 主要原因是保險責任季準備金按季環比大增40.78%至到161.08億元, 相信同基準收益率曲線下降6個基點有關. 一直以來筆者都認為保險公司的業績表現不應只看損益表的當期利潤, 還要看資產負債表的淨資產變化. 第3季集團淨資產撇除股東分紅按季增加6.7%, 其中淨利潤貢獻3%, 其他綜合收益(註: 主要來自可供出售證券的浮盈增加)貢獻3.7%, 大約有39.7億元, 累積浮盈則超過45億元.

旗下平安財險今年首3季保費收入大幅增長57.7%至到457.59億元, 增幅比太保財險更優勝, 市佔率穩居行業第2位, 主要受惠於平保的強項交叉銷售以及電話銷售渠道的強勁增長. 綜合成本率由年中的96.5%下降至94.3%, 貢獻淨利潤大約10億元, 預期未來財險業務盈利增長仍然顯著.

平安證券今年首3季完成31宗IPO, 承銷數量居內地投行行業榜首, 承銷金額則位列第3.

銀行業務今年首3季實現淨利潤20.08億元, 當中平安銀行貢獻13.73億元, 按年增長73.1%, 第3季單同比增長更高達119%. 收購深發展銀行之後, 通過客戶資訊共享進行交叉銷售, 綜合金融實力進一步加強, 期內深發展銀行貢獻淨利潤6.35億元.

平保相比其他內險股的特色與強項是綜合金融戰略的構圖與實踐, 其中高端私人財富管理業務極具增長潛力, 原因是內地經濟起飛, 民間財富增長快速而且高度集中, 理財服務需求由銀行儲蓄轉向資本市場. 旗下平安信託致力於未來5至10年成為內地私人財富管理的第一品牌. 於今年中期平安信託管理資產規模達1375億元, 當中主動管理型業務規模達到722億元, 居行業之首. 高端私人客戶數量大約1萬人, 資產託管手續費和傭金收入3.6億元. 集團的目標是於未來5至10年, 高端私人客戶數量增加至10萬人, 受託資產規模增加至1萬億. 按上半年的業務結構, 平均託管費率為0.49%, 集團致力提升高費率業務比重, 將來平均託管費率有望上升至0.7%, 資產管理費收入可達70億元, 表示26%至58%的復式增長率. 平安信託相比銀行有較豐富的房地產,基建,私募股權投資等產品開發和投資經驗, 相比同業又有44萬壽險代理人隊伍結合超過4000萬個人客戶的優勢, 預期平安信託將成為集團旗下一個穩步增長的盈利來源, 也是集團解決高利率保單以及拓展非資本市場投資平台的重要途徑.

筆者為平保的估值分為5部分, (1) 壽險業務以20倍2011年預期新業務價值倍數估值, 大約每股值74元. (2) 財險業務以2倍2011年資產淨值估值, 大約每股值5.1元. (3) 銀行業務以2倍2011年資產淨值估值, 大約每股值6.5元. (4) 證券業務以2倍2011年資產淨值估值, 大約每股值1.6元. (5) 其他業務以1倍2011年資產淨值估值, 大約每股值4.7元. 再打個控股集團的折扣5%, 表示未來一年的目標價為每股87.3元或102港元.
 
後記: 再寫多3篇分析文章, 筆者便會閉關一段時間, 以迎接家庭的新成員.
 
 
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1943-44年法屬印度支那鹿頭正銀一兩銀幣，小鹿頭版 (NGC MS 60)

1943-44年法屬印度支那鹿頭正銀一兩銀幣，小鹿頭版, 經NGC評鑑為MS 60. 筆者發現小鹿頭版有一個現象, 就是較難得到評級, 但一旦得到評級, 分計數都較高, 通常都可以拿到60分或以上. 根據NGC的Population Report, 評分在60分或以上共有28隻, 分別是60(1), 61(10), 62(11), 63(5), 64(1).

簡介：


鹿頭銀幣，是二次大戰期間法國人在越南的河內所製，用來向印度支那半島山區部落農民購買鴉片。當時該處係法國維琪政府管轄，實施鴉片公賣，所得佔其歲入的四分之一。 以往商人均以銀幣支付，但法國所出的安南貿易銀元(坐洋)主幣到1928年後不再生產，銀幣來源日益減少，二戰爆發更使之後繼無力。 而部落村民拒收紙幣或其它非銀質貨幣，故殖民地政府改以搜羅來之各類銀器熔化，製成錢幣形狀的銀餅，由鴉片販子用來交易。 這些山地住民隨即將其熔化，打造成當地人喜愛的銀飾或鑄成銀條窖藏。

二次大戰結束後，中南半島北部由當時雲南省主席盧漢的部隊接收。 在託管期間，這支名聲狼藉的駐軍「沒收」了大批財富，其中包括許多鴉片及銀元。 在1946年撤退時，把這些東西都帶回雲南。

後國共激戰，各省經費無著，這些「戰利品」就被出售或當軍餉發放。 部份亦隨民眾避難而外流，香港錢肆是最先出現富字鹿頭銀幣的地方。 自然,這些錢商與藏家便假設這種「銀幣」產於雲南，並將其上文字(老撾文) 錯以為緬甸文。 因此它們被當作「雲南--緬甸邊區銀幣」。

在早先的《世界錢幣目錄》中，它們被歸類在「中國--雲南」欄目內。 後因有爭議，一度被刪除，然後置於寮國名下；現新版已改 列法屬印度支那欄目中(French Indo-China)，算是驗明正身，塵埃落定。有人稱之為「鴉片貿易銀元」。

鹿頭則分大小，而以大鹿頭較為罕見。 此幣的難得之處在於幣的雙面深打，屬於早期；因為山地住民有熔化「鴉片貿易銀元」，打造成當地人喜愛的銀飾或鑄成銀條窖藏的習慣，早期留下來的、機鑄紋路清晰、帶光原品幣要稀少很多。


 

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簡評內地保險股首3季業績(四)

上星期突然發生南北韓互相開火事件, 受地緣局勢緊張影響, 恆生指數一週下跌3.09%. 筆者縱橫股市多年, 對市場情緒180度逆轉的現象見怪不怪. 筆者相信今後次牛市仍然未結束, 原因是美國聯儲局推行QE2已經顯示進一步振興經濟的決心, 而事實上美國經濟也有跡象正在緩慢復甦之中. 而內地當局雖然一再推行收緊的貨幣政策, 但這只是對通貨膨脹和資產泡沫防範於未然的前瞻性反應, 內地經濟基礎仍然穩健. 筆者最近看到某週刊的文章, 嘲笑擁抱國壽匯豐等"爛股"的投資者. 筆者相信任何資深投資者都會認同, 很少股票的股價只升不跌, 長升長有, 人有三衰六旺, 股價也是一樣. 當然, 如果有人可以每次都選中明日的10倍股並且大注買入, 然後在股價巔峰時全身而且退, 筆者絕對自嘆不如, 甘拜下風. 筆者相信投資是長途賽, 無需計較朝夕的得失, 何況筆者從投資國壽得到的回報是當初投入資金的10倍, 並非太差.

繼續討論內地保險股. 太保今次業績最大亮點來自財險業務. 首3季財險保費收入按年大增45%至到390.9億元(人民幣, 下同), 整體行業的增速只有31.3%. 今年首3季太保財險於內地市場佔有率為12.7%, 高過09年的11.4%. 車險是太保財險的主要業務, 佔總財險業務比重接近75%, 由於傳統上第4季是汽車銷售旺季, 預期第4季車險保費將可望創新高. 受惠於保監會加大市場秩序規範的力度, 突破以價格競爭為主的單一競爭模式以及規範行業過度競爭的不理性行為, 保單價格, 傭金費以及保費充足率均得到改善, 太保財險業務的綜合成本率由年中的94.5%持續, 改善至92.5%左右, 遙遙領先同業.

根據內地保監會最新公佈10月份的計數據, 內地財險行業繼續欣欣向榮. 行業整體保費收入按年增長37%, 高過9月份. 另一方面, 行業整體賠付率持續改善, 由9月份的52.2%下降至10月份的45.6%. 值得注意的是, 太保財險的償付能力充足率在於年中降至167%, 為了把握行業於2011年繼續繁榮的機遇, 集團將充分利用09年底H股IPO募集得來的超額資本, 向財險業務注入41.62億元的資金, 可提升償付能力充足率至220%以上, 有利太保財險進一步提升市場佔有率.

未來展望, 盈利能力持續提升的財險業務是太保的皇牌. 筆者為太保的估值分為3部分, (1) 壽險業務以20倍2011年預期新業務價值倍數估值, 大約每股值26.42元. (2) 財險業務以2.5倍2011年資產淨值估值, 大約每股值6.2元. (3) 其他業務以1倍2011年資產淨值估值, 大約每股值2.95元. 再打個控股集團的折扣5%, 表示未來一年的目標價為每股33.8元或39.5港元. (待續)




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簡評內地保險股首3季業績(三)

最近市場人士擔憂新興國家尤其是內地推行較收緊的貨幣政策, 以控制通脹以及資產泡沫的風險, 對商品及新興市場股市未來的走勢因而由早前幾乎一面倒向好轉為較審慎和保留. 另一邊箱, 宏利自從11月4日晚上公佈第3季度業績後, 股價有見底轉勢的跡象, 以執筆之時股價119.4港元計算, 較業績公佈前上升20%, 而且還未計算0.13加元股息, 同期恆生指數則下跌3.79%. 聖經創世紀提及約瑟為埃及法老王解夢, 預言七年豐收之後, 會有七年饑荒. 中國也有句俗語, "三十年河東, 三十年河西", 以黃河河道的改變比喻世事變化, 盛衰無常. 筆者認為優質股票和劣質股票的分別不在於股價會不會大跌, 而是在於股價大跌之後能不能收復失地甚至再創新高. 投資者應該去研究為何有些股票股價大跌之後能夠火鳳凰重生, 有些股票卻萬劫不復, 以致當手上持股股價下跌時, 能夠決定是繼續安然持有甚至趁機"加碼", 還是跳船逃生. 筆者的永久組合成分股, 包括自己一直堅信可以重見"紅底"的平保, 全部都經過股價大跌的洗禮, 筆者的處理方法, 全部是一股不沽, 甚至越跌越買, 到目前為止, 全部都賺錢, 分別只是有些大賺, 有些小賺, 筆者有信心最終全部都會大賺. 現時賺得最少的宏利, 面對的形勢越來越有利, 美國QE2一方面推高股市, 另一方面推高長期債息, 執筆之時美股標準普爾500指數較年中回升16.3%, 30年期美國國庫債券利率也較年中回升35個基點, 將來有機會筆者會再討論宏利的最新展望.

今年首3季太保股東淨利潤有49.05億元(人民幣, 下同), 按年微升0.1%, 每股基本及攤薄盈利均為0.57元. 每股淨資產為9.14, 較09年底增加3.86%. 第3季單季淨利潤只有8.86億元, 同比下跌64.4%, 環比下跌26.5%. 業績較預期差的主要原因來自期內增加提取保險責任準備金, 以及表面較差的投資表現.

今年首3季集團已賺保費有915.64億元, 按年增加45.75%, 令人鼓舞的是, 太保壽險於內地壽險市場佔有率呈穩步略升的趨勢. 今年首3季的市佔率分別為8.5%, 8.8%和8.8%, 均高過09年的8.3%. 保費確認率也穩步上升, 由一月份的86.4%, 上升至9月份的98.7%, 表示保險業務轉向保障成效顯著. 不過, 期內壽險業務結構優化進展有所放緩, 個險新保單按年增長只有10.7%, 表示新保單增長主要靠銀保渠道. 估計到今年底, 個險新保單佔比仍然不足15%, 表示需要加倍努力. 期內提取保險責任準備金高達518.79億元, 按年大增72.5%, 主要原因是在新會計價準則下, 準備金基準評估利率採用750天移動平均國債收益率加上風險溢價. 由於第3季度評估利率較年中下調大約7至8個基點, 準備金因而環比增加約8.81億元.

今年首3季集團投資收益及公允值變動損益有131.06億元, 按年減少11.46%. 總投資收益率(年化)為4.72%, 較國壽的4.88%遜色. 集團於第3季增加定期存款和權益類資產的配置, 為了彌補上半年的浮虧, 第3季單季只實現43.97億元的投資收益. 其他綜合收益(主要來自可供出售證券的公允價值變動)同年中比較, 由虧損轉為有浮盈35.76億元, 一旦在年底釋放, 將為全年業績提供保障. (待續)



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簡評內地保險股首3季業績(二)

國壽今年首3季投資收益有474.03億元(人民幣, 下同), 按年減少4.22%, 同預期差不多, 總投資收益率(年化)為4.88%, 低於上半年的5.05%, 但只是集團沒有於期內全力釋放可供出售金融資產的浮盈而已.

集團於第3季調整資產結構, 可供出售金融資產較上半年增加391.41億元, 其中, 集團大幅抄底國內A股, 積極增加大型藍籌股以及指數型基金倉位, 估計權益類資產佔總投資資產比重由年中的11.2%增加至到3季未的15%, 較平保和太保為高, 受惠A股於第3季回升, 當中, 上證綜合指數上升約11%, 3季未集團股東資產淨值較上半年增加7.75%至到2,065.98億元, 成功扭轉第2季資產淨值環比下跌11.8%的情況, 其他綜合收益(主要來自可供出售證券的公允價值變動)同上半年比較, 已經轉虧為盈, 估計3季未累積浮盈超過110億元, 為全年業績提供彈性和保障. 國壽目前持有不少優質金融股, 例如, 持有超過5%股權的中信證券, 相信國壽會繼續受惠A股的反彈, 預期第4季投資收益會進一步上升.

筆者想進一步解釋保險公司於投資資產的收益情況. 一般來講, 保險公司於投資資產可以分為4個構成部分: (1) 自有資金 (2) 傳統險帳戶 (3) 分紅險帳戶 (4) 萬能險帳戶. 當中, 自有資金和傳統險帳戶的投資收益扣除相關成本後盡歸保險公司, 分紅險帳戶的超額收益至少要分配70%給予客戶, 萬能險的超額收益則通常分不少於50%給予客戶. 國壽的投資資產分佈為: 60%分紅險, 25%傳統險以及15%自有資金, 表示每100元的投資收益, 國壽大約可以分享58元.

值得注意的是, 第3季股東淨利潤有69.11億元, 同比微增3.44%, 但同第2季比較卻減少11%. 主要原因是承保利潤下跌. 當中, 提取保險責任準備金達到1,690.39億元, 按年大增32.15%. 原因除了是保費規模增加之外, 準備金評估利率因為債券利率低迷而需要下調也是主要因素. 幸好, 國壽於09年底的評估利率採用的流動性風險溢價平均在30基點左右, 大幅低於同業的100基點, 也低於平保和太保, 較保守和謹慎的手法使到集團於準備金評估利率的調整享有較大的平滑空間, 因此集團承受的利率風險影響也會較平保和太保少. 況且, 國內已經於10月下旬加息, 估計目前債券收益率達到3.95%, 超越定價利益145個基點, 大大舒緩評估利率進一步下調的壓力, 甚至有機會於全年業績時上調風險溢價, 因而減少計提準備金, 為全年業績帶來正面幫助.

衡量保險業務質素的其中一個指標是退保率. 今年首3季國壽的退保率為1.82%, 較去年同期改善0.9個百分點, 顯示質量有所提升. 雖然今年以來集團在國內壽險市場的市場份額較09年的36.2%有所下降, 但第3季已經呈回穩跡象, 頭3佔率分別為31.99%, 31.73%和33.3%.

估計國壽今明兩年每股內含價值達到11.2元以及13.6元, 每股新業務價值則達到0.74元以及0.87元, 以執筆之時股價35.3港元計算, 相當於2.22倍明年預期內含價值以及19倍明年新業務價值倍數, 估值合理. 未來值得憧憬的是國內將進入加息週期, 債券收益率持續上升將為集團提供可觀的利差益, 估計明年股價應在40港元或以上. (待續)




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簡評內地保險股首3季業績(一)

最近中資金融股普遍表現不錯. 建行, 中行, 招行, 平保和財險紛紛創下52週高位. 不過, 回想年初的時候, 筆者在報章電視電台等傳媒看到或聽到不少財經專家的建議是不要沾手內銀股, 作為中資金融股的長期大好友, 筆者從1月26日開始, 一連刊登5篇"無懼跌價撐內銀股"系統文章, 為內銀股的股東打氣, 並趁機收集了不少便宜的內銀股, 當中筆者最看好的建行, 現時股價已經比當時上升約40%, 而且還有豐厚的股息. 另一個例子是現時受財經專家熱捧的平保, 今年的股價走勢也不是一帆風順. 於2月份平保國內A股8.6億股小非解禁, 3家員工持股公司可能於5年內分段減持, 受消息影響, 平保股價走軟, 筆者於5月25日的網誌這樣寫到, "平保作為國內一間舉足輕重, 甚至可以說是唯一的綜合金融集團, 集壽險, 產險, 銀行, 信託, 證券, 資產管理於一身, 畢竟, 平保於國內壽險與產險市場佔有率均排第2位, 實在是很具吸引力, 相信有不少國內外基金樂於買入和持有. 因此目前的所謂壞消息只是小風波", 並在平保股價跌穿59元時趁機增持, 以現價計, 升幅已超過53%. 有人喜歡跟紅預白, 但筆者卻主張人棄我取, 傾向在優秀公司低潮時"執平貨". 一直以來筆者的理念是, 不要把信心建築在股價上升之上, 因為短期股價的升跌只是浮沙, 靠不住的, 一旦股價下跌, 便會信心盡失, 進退失據. 投資者要把信心建築在公司的盈利前景之上, 資產和盈利才是股價最堅固的磐石. 對股價下跌的恐懼, 通常源於對投資對象的認識不夠, 因此, 筆者建議大家在買股票之前, 要先了解, 再投資. 買股票之前, 先問自己, 如果股價大跌, 會如何處理, 如果答案是"止蝕沽出", 那麼便不要買好了, 如果股價大跌仍然有信心越跌越買, 那才是具有真正的信心, 才值得買入第一注. 畢竟, 買股票不是為了止蝕, 無信心就不如不買, 有信心就不應該恐懼股價下跌. 當然, 現時恆生指數已經升至接近25000點的水平, 不少股票已經稱不上是便宜了, 筆者認為股價越升風險越大, 應該越保守. 內銀股當中, 交行, 中信行和民行仍然具有追落後的潛力和水位. 不過, 今次筆者想討論的不是內銀股, 而是簡評內地保險股的3季業績.

執筆之時, 國壽的股價為35.4港元, 較年初下跌7.81%, 跑輸同期恆生指數的13.73%升幅. 公佈首3季業績當日, 股價一度下跌3.86%, 不少朋友問筆者應否"換馬"去平保. 記得平保國壽上市初期, 雖然2支股票筆者都極力看好和推薦, 但由始至終筆者都是偏愛平保多一些. 不過, 筆者並不認為現時需要由國壽換馬去平保, 繼續持有國壽完全無問題.

今年首3季國壽股東淨利潤則有249.45億元(人民幣, 下同), 按年增長6.26%. 每股基本及攤薄盈利均為0.88元. 每股淨資產為7.31, 按年下跌2.14%. 期內已賺保費2,561.33億元, 按年增長15.91%, 高於上半年13%的增速, 也優於市場預期, 相信同集團推出新產品有關, 估計新業務價值增速會較上半年的10.92%加快. 不過, 由於營業員體制改革, 個險代理人數難以大幅擴充, 保單銷售仍然主要依靠銀保渠道, 而且在低息環境, 客戶傾向收購買短期保單, 而邊際利潤較高的長期期繳保單的銷量表現較弱, 因此估計全年的新業務價值增長不會有太大驚喜. (待續)



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分析加息對內地金融股的影響 (完結篇)

雖然今次2年期或以上中長期存款利率升幅較相同年期的貸款利率大, 非對稱加息表面上對銀行的息差有點不利, 不過, 大家要知道, 通常銀行對貸款重新定價的速度會快過存款, 貸款重新定價的週期一般為3個月, 但定期存款要等到期滿從新定價才需要調升利率, 因此, 存款成本的上升會滯後於貸款收益的提高, 而貸存比率越高的銀行, 受益於貸款收益率提升對存貸息差擴闊的得益越顯著. 8間內銀當中, 貸存比率最高的3間內銀是招行, 民行和中信行, 貸存比率分別為67.99%, 66.73%以及65.77%, 最低的是工行, 貸存比率只有50.64%.

此外, 由於1年期及以下貸款利率上調幅度大於1年期以上, 因此, 對短期貸款佔比較高的中小型銀行較為有利, 原因是中小型銀行的服務對象通常以中小企和私人客戶為主, 貸款年期傾向中短期.

至於加息對內地保險股的影響, 大家要明白保險公司面對的一個重大的挑戰, 就是負債年期長, 而資產年期短, 負債與資產年期失衡的問題. 由於保單負債年期動輒可以長達幾十年, 但年期長達幾十年的投資選擇並不多, 因此, 常常會出現投資資產期滿再投資多次之後, 才能與負債年期匹配. 通常保險公司超過80%的投資資產是安置於銀行存款(註: 大部分為協議存款)以及固定收益類資產, 當進入加息週期, 投資回報率以及再投資回報率都可以得到提升, 對當期利潤有正面幫助. 此外, 投資回報率上升有利減少保險準備金的計提, 增加當期利潤. 另外, 由於債券的孳息率與價格成反比走勢, 孳息率上升表示債券的價格下跌, 保險公司的債券組合按市價入帳會錄得公允值變動虧損. 不過, 保險公司的債券組合大部分會持有到期, 屬可供出售金融類資產, 並非為了穫取短期買賣價差, 公允值變動虧損只會反映在資產負債表上. 大家要知道保險股的內含價值包括兩個主要部分, 調整後資產淨值以及扣除償付能力額度成本之後的有效業務價值. 雖然加息令到債券組合有公允值變動虧損, 對資產淨值有負面影響, 但另一方面, 加息令到投資回報率上升對有效業務價值卻有正面作用. 整體來講, 加息對保險公司的利潤以及內含價值都有提升的幫助.

由於分紅險要等到投資收益實現後才會提高分紅, 因此保險成本不會即時上升, 太保和國壽分紅險佔比超過80%, 即時影響較小. 但萬能險每月需要公佈一次結算利率, 對市場利率較為敏感, 因此加息令到萬能險面臨結算利率上升的壓力. 由於平保的萬能險佔比較高, 大約有40%, 估計平保的一年新業務價值提升幅度因而會落後太保和國壽. 另一方面, 由於平保和太保仍然留有高利率保單的包袱, 加息對平保和太保提升現有業務的有效業務價值的幅度會高於國壽. 至於銷售渠道方面, 由於銀保產品差異性較少, 容易受銀行存款競爭, 加息可能影響銷量, 甚至需要降價吸引客戶. 而個險產品年期較長而且複雜, 客戶對價格的敏感度較低, 因此, 個險佔優的平保於利差的提升屬最強, 受益最大.

總結, 今次加息對活期存款佔比高, 貸存比率高, 短期貸款佔比高的銀行最有利. 估計中小型銀行會是淨息差反彈的先頭部隊, 因此, 招行, 中信行和民行可以看高一線. 至於保險股, 加息影響正面, 繼續看好平保, 太保和國壽.

 
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1949年(新)雲南省造光緒元寶庫平三錢六分銀幣 (PCGS MS 62)

1949年(新)雲南省造光緒元寶庫平三錢六分銀幣, "兩圈無點"版, 經PCGS評審為MS62, 估計市值150美元.

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1908年北洋造光緒元寶庫平七錢二分銀幣 NGC AU 55

無可否認, 1908年北洋造光緒元寶庫平七錢二分銀幣是比較常見的品種, 因此價錢並不太高. 不過今時今日一枚AU55分的北洋34年仍然值超過1200美元. 筆者這枚品相不錯, 感覺像AU58, 甚至UNC.

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回應黃國英-網上英之見

第一, 筆者並非在07年尾牛三才作長線投資, 相反筆者於07年第3季減持30%股票, 增加現金水平. 事實上, 筆者於03年沙士期間, 大部分人士談股色變的時候已經主張要Buy and Hold長線投資.

第二, 筆者並沒有在匯豐的低潮時失去信心而轉去長揸內銀、內保股. 事實是筆者在幾乎沒有一個財經專家看好或推薦內銀內險股的時候, 已經大力推薦內銀內險股, 在平保11,12元時筆者已經話股價可以升上100元.

第三, 現時筆者的投資態度仍然是"只賺不止蝕", 大部分的時間仍然會Buy and Hold. 筆者的永久組合中, 中資金融股的市值大約166萬, 成本是零, 即是淨賺. 匯豐的成本大約為每股60元, 也是賺錢貨. 渣打的成本也遠低於現價. 唯一蝕本的是宏利, 成本大約在115元. 宏利現正經歷行業的低潮, 現價賤賣是愚不可及, 筆者甚至趁機增持.

第四, 筆者從金融海嘯中學到教訓, 也必會自我改善. 雖然筆者現時仍然是堅持Buy and Hold, 但不表示永不沽貨, 只是時機未到. 當個別股票股價出現泡沫, 筆者會沽售個別股票. 當整體大市出現泡沫, 筆者會沽售股票組合.

第五, 筆者承認自己也是凡人一個, 也只是茫茫股海的一名小散戶, 沒有東西可以誇口, 甚至時常會犯錯失, 但筆者不願隨波逐流, 跟隨市場的拍子起舞, 仍然堅持自己的信念, 並安然接受和面對最終的結果. 筆者會繼續做一個樂觀的投資者, 無論股市如何波動, 會如常工作和生活.

後記:

回應無名氏網友: 筆者在07年第3季沽清中資金融股, 但一股也沒有沽匯豐和宏利, 因為當時筆者覺得中資金融股股價有泡沫, 但匯豐和宏利的股價並不過份. 事後回望, 當大市普遍有泡沫, 即使個別股票沒有, 也應該要沽貨, 因為當泡沫爆破, 原本股價沒有泡沫的公司也會受到影響. 這是金融海嘯後筆者學到的教訓. 所以筆者已經講了, 以後當個別股票股價出現泡沫, 筆者會沽售個別股票. 當整體大市出現泡沫, 筆者會沽售股票組合.




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1914袁世凱中華民國三年壹圓銀幣 (PCGS MS 62)

袁世凱中華民國三年壹圓銀幣, 很大路的銀幣, 不用多介紹, 不少收藏錢幣的人都從袁大頭開始, 也必然有一兩個在手上. 此幣經PCGS評審為 MS62, 估計市值為360美元. 筆者希望將來可以收集到MS63或以上.

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1902年香港愛德華七世半圓 (PCGS AU 50)

1902年香港愛德華七世半圓銀幣, 這是比較少見的年份，在網上拍賣的通常是1904和1905年的較多. 筆者最喜歡的地方, 也是此幣矜貴的元素之一, 就是50仙稱為半圓而非五毫子. 此幣經PCGS評鑑為AU50, 近未流通過, 估計市值200至250美元.

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轉載: 黃國英-網上英之見 - 止蝕不是廢招

To剪or not to剪，that is the question。止蝕，定係唔止蝕好？


現時市況火熱，滿街股神，「長線『投資』，永遠持有，寧斷頭，不止蝕」之聲，衝上雲霄。不禁想起2007年金融海嘯，大風起於萍末時，最暢銷的財經書之一，是為《只賺不止蝕》，歌頌永恆持有，尤其是匯豐(0005)、宏利(0945)。結果事隔三年，匯豐蝕咗三成，宏利得番三折。唉…正如彼德.林奇的卓見：Stocks are mostly likely to be accepted as prudent at the moment they’re not (股票被認定為穩陣之日，常是恰恰相反之時)，市場上絕大部分人的market-timing，永遠錯到離譜，牛三長線投資、牛一重倉熊証，周而復始，不斷被古惑的槍周期(the law of ever-changing cycles)，折磨終生。莫非，又是開到茶靡之時？

海嘯後，散戶由獨尊巴老、罷黜炒家，變成百家爭鳴，後更演變成互相文攻。一時間，你罵我「投機賭徒」，我罵你「死牛中毒」，兩派互毆，拳來腳往，刺激過《變形金剛》。連自己也無辜中棍，被譏笑炒嘢無發達。自不介懷，文抄李天命先生：「我們到酒樓吃海鮮，魚蝦蟹有知的話，也不會喜歡我們的。下次再碰到不相干的人說你的壞話時，何妨視之為『人生旅途上的魚蝦蟹』？」死心眼人，無窮無盡，理得幾個？

「思想上的衝突爭拗，每每起因於有關人等，連論題的意思也沒有弄清楚。」

正如李天命先生所教：釐清先於解答，意義先於真假。先搞清楚「止蝕」的定義，才去爭拗止蝕是否廢招，應較恰當。

「唓，止蝕，咪跌穿幾錢，就斬頭沽出囉。師奶都識啦。」看似有理，卻是以偏概全。以價格作為止蝕的觸發點，只是最廣為人用的「止蝕機制」(stop-loss mechanism)，但非唯一的機制。事實上，時間、以及個股的基本因素(FA)，也可以用作決定止蝕與否。以此推論，姑且假設，有人能證明，「價跌止蝕」是毫無用處(當非如此)，但除非同時能夠證明，以時間及FA止蝕，也是多此一舉，不然「只賺不止蝕」派，便犯上了「不充分的謬誤」。

但是以基本因素止蝕，卻是「長揸不止蝕」派，奉如神明的巴菲特的招式之一。巴老08年投資於康菲石油(COP)，後來油價急挫，自知摸頂，慘蝕數十億美元，也要沽貨逃生。事實上，不少服膺「長揸不止蝕」的朋友，07年迷信匯豐可以永恆持有，到後來一見勢色不對，還不是沽貨離場，轉去永遠長揸內銀、內保股？ 止蝕是廢招？豈不等同啞巴同你講：「我係啞嘅！」一般，自相矛盾。

這些無謂的爭拗，在於兩派對於「止蝕」的定義，不盡相同。只要將「止蝕」，合適地定義為：「原先的假設(hypothesis)，已被否定，所以要撤退」，止蝕定係唔止蝕好，再拗都多餘。至於價跌止蝕，還是以FA止蝕，視當初買入的假設而定。對於FA長揸的朋友，殺傷力最大的，是公司基本因素出現問題，卻仍以股值低殘，拒絕沽出或減注。一旦遇到宏利這種基本因素巨變的股票，便會落得慘敗而回。一隻股票，跌了七成，要升233%才能打和，萬一注碼不菲，要收回失地，就難過登天。


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分析加息對內地金融股的影響 (一)

中國人民銀行於10月19日晚突然宣佈自10月20日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率, 一年期存貸款基準利率均上調0.25個百分點. 大家要有個概念, 加息對金融股的影響不要只看表面的數字加多少厘, 更重要是要看對息差的影響. 情況就好像加人工與通貨膨脹的關係. 舉例, 某甲去年的人工是年薪10萬, 去年全年開支8萬, 因此可以儲蓄2萬. 如果今年加人工2%, 表示全年工資收入上升至10.2萬, 假設今年通脹率為3%而支出與通脹率成正比例, 因此今年支出會上升至8.24萬, 表示今年可以儲蓄的金錢只有1.96萬, 是減少而非增加.

銀行股的息差要看生息資產的利息收益和計息負債的利息支出的差額. 大家要知道, 銀行有一部分的生息資產是無利息成本, 例如股東資金, 客戶存於無息支票戶口的金錢, 筆者曾經於某銀行存入美國親戚寄來的支票, 銀行除了收取結算等服務費用之外, 為了實現最大利潤, 通常銀行會盡快從外國的對家銀行拿到錢, 另一方面卻要盡量遲給錢客戶, 期間銀行便可以免息運用這些資金. 此外, 銀行有一部分生息資產的利息成本是固定的, 例如客戶未到期的定期存款, 以及固定利率的次級債券等等. 由於成本不變而收益增加, 因此, 通常加息對銀行的息差是有正面的幫助. 此外, 通常基準利率上調會帶動銀行的其他生息資產, 例如債券, 同業拆放等的收益率也會提高, 對息差也有提升的作用.

另外, 加息對息差的影響還要看是對稱加息(即存款和貸款利率增加的幅度是相同的), 還是非對稱加息(即存款和貸款利率增加的幅度是不同的), 如果是非對稱加息, 就要看是存款利率增加的幅度大還是貸款利率增加的幅度大. 此外, 還要看銀行的存款結構, 是活期存款佔比多, 還是定期存款佔比多, 定期存款當中還要看年期的分佈. 此外也要看貸款結構, 例如年期分佈. 進入加息週期, 通常對短期貸款佔比較多的中小型銀行有利, 因為可以享受貸款到期重新定價的好處.

筆者很奇怪有財經專家說今次是對稱加息. 其實今次加息除了一年期存貸款基準利率的上調幅度都是一樣0.25%之外, 其餘年期幾乎都不一樣. 例如, 活期存款利率並沒有上調, 2年期及以上的存款利率上調幅度較大, 而中長期貸款利率的上調幅度卻較小, 例如2年期存款利率上調0.73個百分點, 但2年期貸款利率只是上調0.2個百分點.

由於今次活期存款利率沒有改變, 因此對活期存款佔比高的銀行較為有利. 在港上市的8間內銀當中, 活期存款佔比最高的3間內銀是招行, 農行和建行, 截至今年6月底, 它們的活期存款佔比分別是56.24%, 55.72%以及54.73%. 活期存款佔比最低的是中行, 只有45.95%. 不過, 大家也要關注, 定期存款利率上調而活期存款利率不變會否使存款活期化的趨勢逆轉, 尤其是當3年期或以上的利率已經超過通脹率的時候. (待續)

後記: 最近筆者對股市投入程度極低, 因為忙於兩件事: 幫BB改名, 以及收集銀幣.


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中國電力: 4大賣點追落後

上星期恆生指數已經創下52週高位23,866點, 雖然筆者相信今年的最高位仍然未見, 但筆者的策略心態始終是股價越升越保守, 股價越跌越進取. 現時買股要抱著火中取栗, 一步一驚心的心態, 因此筆者不會去高追市場的熱門股, 只會在落後大市的板塊中尋寶. 今次筆者選擇2380中國電力, 執筆之時股價為1.85港元, 較09年底下跌5.61%, 同期恆生指數上升8.62%.


4大賣點:

1) 股價對資產折讓大: 截至今年6月底中國電力的每股資產淨值為2.32元(人民幣, 下同), 折合2.73港元, 即市帳率只有0.68倍, 是6支內地電力股折讓最大的, 當然部分原因是由於中國電力的平均股東資金回報率也是內地電力中最低的, 09年只有5.1%. 自2004年上市以來, 中國電力的市帳率中位數大約是1.1倍, 表示現時的市帳率有38%的折讓.

2) 可能進一步出售上海電力股權: 上半年中國電力以平均價4.59元出售3,752萬股上海電力A股，錄得投資收益約為1,603萬元. 現時集團仍然持有4.315億股萬股上海電力A股, 始初成本為平均每股3.55元, 以執筆之時上海電力A股股價4.4元計算, 市值約為18.99億元, 相等於2010年6月底股東資金的16%. 由於集團對上海電力的財務及經營決策並無重大影響力, 因此集團只把上海電力的投資按公平值列為可供出售的金融資產. 如果全數出售, 實現投資收益將達到3.67億元.

3) 水火並舉的戰略優勢: 集團於09年完成向母公司中電投集團收購五淩電力63%股權, 五凌電力主要在湖南和貴州從事開發、生產及供應水電, 也是湖南省最大的水電公司, 總裝機容量為3,995兆瓦. 是次收購使到集團的權益裝機容量大幅提高至到11,177兆瓦，其中水電權益裝機容量2,094兆瓦，佔全部權益裝機容量的18.73%, 也使集團得以進入發展潛力巨大的湖南省和貴州省電力市場. 今年上半年, 五凌電力實現淨利潤約為2.85億元人民幣, 佔集團淨利潤的77.7%, 充分體現水火並舉的好處.

4) 母公司的大力支持: 集團的最終控股公司為中電投集團, 是中國政府控股五家最大發電集團之一, 持有68.97% 中國電力的權益. 中電投集團發電業務涉及火電, 水電, 風電和核電, 擁有的發電廠遍及全國二十八個省、市和自治區. 作為中電投集團的上市旗艦公司, 集團未來有機會向母公司收購核電或再生能源項目.

截至今年6月底中期業績, 集團營業額為69.32億元, 同比增加約40.68%, 股東應佔利潤為2.73億元, 同比增加84.8%, 每股基本及攤薄盈利約為0.05元. 而集團最近公佈, 截至今年９月底止首三季度總發電量為3,689.7萬兆瓦時, 同比增長42.85%, 總售電量則增加45.36%至3,489.76萬兆瓦時. 現時集團仍在建設中的火電項目有四川中電福溪電力和廣州中電荔新電力, 集團應佔權益裝機容量為912兆瓦, 建設中的水電項目有白市電廠, 托口電廠和黑麋峰電廠, 集團應佔權益裝機容量為1,126兆瓦. 最近發改委公佈居民生活用電實行階梯電價方案的徵求意見稿, 表明當局對電價進行深入改革的決心, 未來日子火電價格上調的可能性加大. 此外, 自04年上市以來, 集團致力維持派息比率不低於25%的承諾. 除08年業績錄得虧損沒有派息之外, 派息比率均在30%以上. 筆者認為中國電力在目前的市況, 屬風險較低的選擇, 目標價可以訂在2.3港元, 到時市帳率仍然只有0.84倍.

 
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1909-11年廣東省造宣統元寶庫平一錢四分四厘銀幣 (PCGS MS63)

1909-11年廣東省造宣統元寶庫平一錢四分四厘銀幣, 含銀純度0.8, 直徑23.5mm, 重量5.5g, 經PCGS評鑑為MS63, 估計市值150美元.

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1904年香港愛德華七世(Edward VII)五仙銀幣 (NGC MS65)

1904年香港愛德華七世(Edward VII)五仙銀幣, 含銀純度0.8, 直徑14.5mm, 重量1.3577g, 經NGC評鑑為MS65, 估計市值80-85美元.

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交易組合加入新成員

今日分別小注買入20,000股2380中國電力, 買入價為1.8, 以及14,000股923福和集團, 買入價為2.68. 分析報告有時間先會寫.


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撥備新規對內銀的影響

最近有網友建議筆者買入和黃而不要死抱宏利, 無疑當和黃股價氣勢如虹, 股價創下52週高位, 的確相當迷人吸引, 不過筆者早於09年6月, 當市場仍然對和黃無興趣的時候, 已經以50元左右買入黃作為交易組合的一員, 究竟是在股票成為市場"香餑餑"的時候才買入回報高, 還是當股票在市場坐冷板的時候已經買入回報高呢? 筆者建議大家不要熱衷追逐目前市場的熱門, 而是要尋找下一個市場的熱門. 筆者認為內地相關股票當中, 內房股可算是目前的票房毒藥, 筆者卻認為內房股絕對會成為下一個市場的"香餑餑", 當中筆者較看好的是688中國海外和813世茂房地產, 如果中國海外股價跌穿16元, 世茂股價跌至12元, 絕對是買入機會. 不過今次筆者想討論內銀股.

年初至今, 內銀股表現並不出色, 普遍跑輸大市, 部分原因是全世界的監管機構傾向收緊對銀行業的規管, 以及提高資本要求. 而內地銀監會採取的措施比歐美更嚴厲和更先發制人, 對內銀的長遠發展是好事, 但對短期股價卻構成壓力. 9月中旬, 內地有媒體報導銀監會有意硬性要求內銀以貸款總額的2.5%作為計提撥備的下限, 表示銀行每100元的貸款起碼需要計提2.5元的損失撥備. 大家要明白, 信貸有順景氣的特性, 即經濟越好, 企業的貸款需求越大, 由於壞帳風險較小, 銀行也傾向較願意借貸出去. 結果, 在信貸高速增長的時候, 通常不良貸款比率都會下降, 原因是分母(即總貸款餘額)增大了, 即使分子(即不良貸款餘額)不變, 比率也會下降, 在經濟繁榮的時期, 不良貸款餘額甚至有機會下跌. 不過, 不良貸款的產生通常有滯後的現象, 原因不難明白, 貸款初期, 企業只需要償還利息, 負擔較小, 要到本金償還期才可能見真章. 因此, 銀監會採用貸款總額去計提損失撥備, 屬前瞻性的措施, 迫銀行提高整體撥備水平, 以提升抵禦未來信貸風險的能力, 是可以理解的.

貸款撥備率 = 減值準備餘額 / 貸款餘額 = (不良貸款餘額 / 貸款餘額) * (減值準備餘額 /不良貸款餘額) = 不良貸款比率 * 撥備覆蓋率

不過, 新規定忽略了銀行資產質量的差異, 因此可能變相懲罰了資產質量好的銀行, 而對經營不善的銀行反而影響不大. 大家從上面的方程式可以看到, 新的貸款撥備率其實包含兩個因素, 即不良貸款比率和撥備覆蓋率. 問題來了, 經營穩健資產質量好的銀行, 通常擁有較低的不良貸款比率, 為了達至貸款總額2.5%的撥備下限,只好硬性提高撥備覆蓋率, 大家要知道, 增加損失撥備支出是會損害當期利益表. 相反, 資產質量差的銀行, 通常本身的不良貸款比率已經較高, 甚至已經超過2.5%, 因此, 在不需要增加撥備覆蓋率的情況下, 已經達標了.

目前所有上市的內銀, 只有農行的貸款撥備率達標, 有3.15%, 原因是農行的不良貸款比率高達2.32%, 即使撥備覆蓋率是所有上市內銀中最低的136.11%. 而新規定對中信行影響最大, 因為它的不良貸款比率只有0.81%, 乘以撥備覆蓋率的169.92%, 貸款撥備率也只有1.38%. 不過, 內銀投資者不用太擔憂, 一來新政策仍處於討論階段, 即使最終實施, 可能也會分階段, 以減輕對銀行的影響.


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1904年甲辰江南省造光緒元寶庫平七錢二分銀元 (NGCMS61)

甲辰江南光緒元寶是較普通的品種, 不過如果是Uncirculated的級數, 銀光閃閃其實也十分吸引, 況且現時的價錢也不低.

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