選擇最抵買的內銀股

銀行股估值的其中一個重要指標是市帳率，即是將股價除以銀行的每股帳面值，市帳率低於1倍表示該行的淨資產出現折讓，市帳率2倍表示市場願意以2元去買該行1元的淨資產。

筆者見過有財經專家在計算銀行股的帳面值時，很嚴謹地扣除理論上屬於無型資產的按揭債務管理資產（Mortgage Servicing rights）、商譽以及遞延稅項資產（Deferred Tax Assets），但卻很不小心地忘記扣除優先股權益。筆者不反對保守的處理手法，不過，如果無形資產和優先股兩者只取其一來扣除，筆者寧願保留無形資產，因為優先股權益根本不屬於普通股股東，反而無形資產是屬於普通股股東的，只是資產值多少錢的問題，例如在銀行帳面上值100億元的商譽是否物有所值則是見仁見智。

銀行股可根據帳面值去估值，因為銀行的資產大部分是現金或接近現金的資產，包括貸款、有價證券（股權證券和債權證券）等。以建行為例，於○九年六月底總資產達93,539.72億元人民幣，當中現金、客戶貸款及有價證券佔比超過91%。單看市帳率其實並不足以判斷一隻銀行股是平還是貴，一隻2.5倍市帳率的銀行股實際上可能比一隻市帳率2倍的銀行股便宜，故衡量銀行股估值之時，要同時考慮市帳率及平均股東權益回報率（ROE）；當然其他數據和指標也不可忽略，例如平均資產回報率（ROA）、淨息差（NIM）、不良貸款比率（NPL Ratio）、不良貸款形成率（New NPL Formation Ratio）, 信用成本(Credit Cost)等。

筆者試舉例說明利用市帳率及平均股東權益回報率為銀行股估值的原理。大家可以當銀行股是一張某銀行發行的無限年期（No Maturity Date）債券，銀行的股東資金（即帳面值）相等於債券的票面值（Face Value），股東權益回報率相等於債券的票面利率（Coupon Rate），由於債券沒有年限，因此買入價高於或低於債券票面值而引致的損益對回報率的影響就顯得微不足道，於是當前收益率（Current yield）及到期收益率（Yield to maturity）接近一樣。如果兩隻債券的信用評級一樣，到期收益率也一樣，那麼票面息率10%的債券，理論上價值應該是票面息率5%債券的一倍。因此，這可解釋為何股東權益回報率較高的銀行，市帳率通常會高於股東權益回報率較低的銀行，因為股東權益回報率較高表示該行賺錢能力較高，資本運用效益較高。

結合市帳率及平均股東權益回報率，可計算出買入哪一隻銀行股的實際股東回報率較高。

實際股東回報率＝平均股東權益回報率÷市帳率

(註: 除非你能夠用1倍市帳率買股, 否則, 實際股東回報率並不等於財務報告表上的平均股東權益回報率)

筆者根據執筆之日的6隻內銀股股價，以及整理各行公布截至○九年九月底的每股帳面值及平均股東權益回報率，結果顯示，雖然6家內地銀行中，建行的市帳率並不是最低，但結合平均股東權益回報率，以股價6.81元去衡量，建行最「抵買」，實際股東回報率有8.73%, 預期到年底甚至明年建行的實際股東回報率會更高。下一期筆者將詳細分析建行的○九年第三季業績及投資價值。

後記: 筆者選出最抵買的內銀股是建行, 是基於各間內地銀行最新業績表現以及相應的股價, 並不代表其他內銀股唔值得投資, 事實上, 筆者認為全部內銀股都可以長線投資. 不過, 如果現時才買的話, 以現價來講, 3間國有銀行之中筆者會選擇939建行, 至於股份制銀行筆者則會選擇998中信行和3968招行, 原因是即將進入加息週期, 中信行和招行受惠貸款重新定價的程度最大, 未來盈利增長能力較強.

另外, 雖然近日內銀股從52週高位回落, 不過筆者相信未來內銀股會再創52週更高位.

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