平保於09上半年股東實現淨利潤為52.22億元(人民幣, 下同), 按年下跌44.96%, 每股基本及攤薄盈利均為0.71元, 派中期息每股0.15元. 少於08年同期的0.2元. 影響盈利倒退較顯著的項目包括所得稅費用支出大增387.36%至30.46億元, 其中當期所得稅大幅增加至27.44億元, 主要原因是手續費及佣金支出稅前扣除政策的變化, 以及根據稅務檢查結果和對稅法新的理解而為2004至2006年度計提了需要補稅的金額達到8.71億元.
經常有一知半解的財經演員批評保險公司靠投資收益是"不務正業", 其實投資是保險公司的主要業務之一. 09上半年淨投資收益(即股息,債息等收入)有87.46億元, 按年減少14.49%, 主要原因是權益投資的分紅收入大幅減少, 淨投資收益率為3.7%, 和08年同期的3.8%差不多. 受惠國內股市於上半年大幅反彈, 淨已實現及未實現收益大幅增長12.54倍至55.62億元. 集團總投資收益按年增加50.77%至139.24億元, 總投資收益率由去年同期的3.6%上升至4.8%, 總投資收益率看似較低的原因有2: (1)平保計算投資收益率時不包括投連險資產, 因為投連險資產的收入全部進入準備金. (2)平保採用現金流時間加權法(Modified Dietz Method)而非期初加期未簡單平均法. 投資組合資產配置方面, 集團把固定到期日投資包括定期存款和債券投資的佔比由80.7%下降至74.7%, 其中大部分變現為現金, 因此現金比重由10.3%上升至14.3%, 預期下半年集團將增加投資收益率較高的企業債和金融債. 權益投資的佔比則由7.8%提高至9.6%, 其中, 股票和基金的比重大約各佔一半, 管理層預期下半年權益投資比重會維持在10%左右. 另外, 集團增加對光大銀行和中原證券等未上市企業的股權投資, 可能為將來的收益帶來驚喜. 另外, 估計平保於09上半年底有來自可供出售資產的浮盈大約71億元, 沒有反映在當期損益表上.
壽險業務為集團貢獻純利達46.42億元, 佔比高達85.32%. 總保費收入按年增長35.49%至到739.21億元, 顯著高於同業, 因此市場佔有率由08年底的14%增加至16.8%, 而且能夠保持業務質量. 雖然銀保保費收入大幅增長138%提高了躉繳的比重, 但首年期繳保費收入佔新業務比重仍能達到41.63%, 個人壽險首年保費增長35.69%至170.55億元, 當中, 期繳佔比高達89%, 為同業中最好的水平. 13個月保單繼續率輕微下跌0.7%至90.9%, 算是不俗. 個險銷售代理人數增加37,724人至39.36萬人, 人均每月產能卻能夠增加35.64%至7,356元, 顯示平保個人代理的質素的確比較優勝. 由於壽險業務增長強勁, 相應的提取保險責任準備金淨額大增196.14%至572.53億元, 其中, 分紅險特別儲備及萬能險平滑準備金增加87.08億元, 投連險責任準備金增加82.24億元. 而手續費和傭金支出也大增30.6%至77.5億元, 雖然對短期利潤帶來壓力, 長遠卻能夠為股東創造經濟價值.
產險業務方面, 毛承保保費收入增加27.9%至187.64億元, 市場佔有率上升0.9%至11.8%, 雖然賠付率改善4.8%至61.7%, 但由於費用率增加2.8%至38.3%, 以致綜合成本率仍然達到100%, 純利只有4百萬元.
銀行業務方面, 淨利息收入下跌24%至15.08億元, 淨利差下跌130點子至1.7%, 不良貸款比率由0.54%改善至0.46%, 對集團的純利貢獻按年下跌27.4%至5.77億元.
此外, 證券業務純利有3.67億元, 按年下跌8.48%, 信託業務純利也大跌69.95%至1.92億元.
反映保險公司經營成績的指標之一是股東資產淨值的變化, 集團於09上半年底的調整後資產淨值上升14.63%至905.74億元. 內含價值上升16.09%至到1426.28億元, 或每股19.42元, 其中, 壽險業務內含價值增加27.51%, 扣除持有償付能力額度成本後的一年新業務價值為102.31億元或每股1.393元, 比08年底增加19.79%, 按年則增長37%, 新業務利潤率則下跌1.36%至18.3%, 反映銀保躉繳產品佔比提高的影響. 以執筆之時股價60.7港元計算, 市場給予平保的估值相當於24.6倍新業務價值, 屬於合理範圍, 也同筆者於4月21日簡評平保08年業績時給予今年的合理價62.6港元吻合.
總結, 筆者一如既往, 對平保的前景充滿信心, 預期明年平保可以重新做回"紅底股".
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星期二, 8月 25, 2009
投行客戶待遇不盡相同
大家知道能夠成為投行的客戶非富則貴, 不過, 投行客戶也有等級之分. 據說, 某投行每星期都會舉行所謂"trading huddle"的內部吹風會, 該行研究部的分析員向交易員(包括為客戶執行買賣行動的交易員和用自己公司錢炒野的交易員in house trader)講述對一些股票短期走勢的看法, 不過分析員會避免用"buy", "sell"這類投資建議的字眼, 而是用股價"向上", "向下", "超賣"等推測性的意見, 或者對整體大市走勢的意見, 或者一些最新的發展等.
之後, 研究部的員工會向少數優先客戶透露吹風會的股票貼士, 非優先客戶就不好意思了, 幾日後才收到正式的研究報告, 有客戶甚至從來不知道有這種吹風會貼士的存在. 而且, 有時內部吹風會的意見同之後廣泛流傳的研究報告是不一致的.
筆者以前都講過, 大行報告不可盡信, 也不要相信研究部和交易部有什麼防火牆, there is Chinese Wall, but it's not between analysts and traders. 不過, 投行仍然要遵守一些限制, 例如, in house trader要等待吹風會的股票貼士透露給優先客戶(記住, 不是所有客戶, 只是少數特選客戶)之後才可以買賣. 另外, 為客戶執行買賣行動的交易員和用自己公司錢炒野的交易員之間是有某程度的防火牆, 例如, 為客戶執行買賣行動的交易員收到一個大order, in house trader不可以利用呢個資訊進行買賣.
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筆者以前都講過, 大行報告不可盡信, 也不要相信研究部和交易部有什麼防火牆, there is Chinese Wall, but it's not between analysts and traders. 不過, 投行仍然要遵守一些限制, 例如, in house trader要等待吹風會的股票貼士透露給優先客戶(記住, 不是所有客戶, 只是少數特選客戶)之後才可以買賣. 另外, 為客戶執行買賣行動的交易員和用自己公司錢炒野的交易員之間是有某程度的防火牆, 例如, 為客戶執行買賣行動的交易員收到一個大order, in house trader不可以利用呢個資訊進行買賣.
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星期五, 8月 21, 2009
市場先生私人強積金最新情況(21-Aug-09)
首先想講下近況. 最近筆者比較少更新網誌, 一方面工作繁忙, 隨著金融業漸漸復甦, (例如, 最近大摩已經後悔前一排於投行業務太保守, 炒了太多的MD, 現正不斷增聘人手, 以求重奪market share), 以及公司內部監管的要求越趨嚴謹, 手頭上的project應接不暇. 另一方面, 筆者重返教會的小組, 以及開始嘗試做一些事奉的工作, 因為心靈富有也是非常重要的. 此外, 更加重要的是要放多些時間在家庭裡, 因為老婆是筆者在地上寄居生活最珍貴的人物之一, 當然要放多些時間陪佢.
最近看一個大陸節目, 名字叫做"生於50年代", 其中一個人物是美林中國區主席劉二飛. 當年大陸的智識青年要上山下鄉. 劉二飛也不例外, 被下放去農村接受農民再教育. 不少人只會自怨自艾, 認為自己的一生給耽誤了, 但劉二飛卻說, 回頭來看, 那段時間是人生中最有價值的一個階段, 如果人生要選擇一段時間被換掉, 最不願意被換掉的就是那段時間. 那時的生活真的很苦, 不過, 就是因為連這樣的苦也能吃, 以後就沒有什麼苦不能吃了. 以後, 每當遇到困難的時候, 信心動搖的時候, 劉二飛就想起那段經歷, 就能夠撐過去. 筆者同劉先生都有一面之緣, 當年劉先生的下屬曾經邀請筆者過檔. 在筆者心中, 華爾街5大I-bank其實是Goldman Sachs, Salomon Brothers, Merrill Lynch, Morgan Stanley, 以及Lehman Brothers, Bear Stearns則未入流. 5大I-bank的員工筆者都曾經見識過, 投行的確猛人如雲. 不過, 很多時是靠團體的智慧和努力, 一個名星級的I-banker, 固然有個人的本事, 不過, 背後團隊的支持功不可沒. 因此, 有時某名星級的I-banker在某投行時, 戰績彪炳, 被挖角之後, 卻強差人意, 無所表現, 這種事情, 不時都發生.
最後想講, 筆者有信心, 只要繼續持有永久組合, 不需要高沽低買, 只要保持一股不沽, 明年的市值可以超越07年底最高峰.
以下是月供股票組合最新情況:
後記: 筆者打算遲些時候, 停止為報章寫稿, 至於會否繼續寫BLOG, 會再考慮, 大前提是, 以家庭為重, 以及放多些時間在信仰方面和做運動.
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最近看一個大陸節目, 名字叫做"生於50年代", 其中一個人物是美林中國區主席劉二飛. 當年大陸的智識青年要上山下鄉. 劉二飛也不例外, 被下放去農村接受農民再教育. 不少人只會自怨自艾, 認為自己的一生給耽誤了, 但劉二飛卻說, 回頭來看, 那段時間是人生中最有價值的一個階段, 如果人生要選擇一段時間被換掉, 最不願意被換掉的就是那段時間. 那時的生活真的很苦, 不過, 就是因為連這樣的苦也能吃, 以後就沒有什麼苦不能吃了. 以後, 每當遇到困難的時候, 信心動搖的時候, 劉二飛就想起那段經歷, 就能夠撐過去. 筆者同劉先生都有一面之緣, 當年劉先生的下屬曾經邀請筆者過檔. 在筆者心中, 華爾街5大I-bank其實是Goldman Sachs, Salomon Brothers, Merrill Lynch, Morgan Stanley, 以及Lehman Brothers, Bear Stearns則未入流. 5大I-bank的員工筆者都曾經見識過, 投行的確猛人如雲. 不過, 很多時是靠團體的智慧和努力, 一個名星級的I-banker, 固然有個人的本事, 不過, 背後團隊的支持功不可沒. 因此, 有時某名星級的I-banker在某投行時, 戰績彪炳, 被挖角之後, 卻強差人意, 無所表現, 這種事情, 不時都發生.
最後想講, 筆者有信心, 只要繼續持有永久組合, 不需要高沽低買, 只要保持一股不沽, 明年的市值可以超越07年底最高峰.
以下是月供股票組合最新情況:
以及永久組合的最新情況:
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星期二, 8月 18, 2009
945宏利09年第2季度業績(盈利篇)
回想08年第4季, 宏利業績錄得18.7億(加元, 下同)的巨額虧損, 之後09年第1季繼續錄得虧損達到10.68億元, 不少投資者開始懷疑宏利已經變質, "變質"的意思是指宏利已經不再是優質股. 金融海嘯之後甚至有言論認為宏利會步AIG後塵, 不過, 這通通都是因為無知而引致的過份擔憂. 宏利09年第2季已經轉虧為盈, 純利有17.74億元, 按年大增76%, 由於宏利於08年底增發普通股, 每股全面攤薄盈利為1.09元, 按年增長65%. 年度化的股東權益回報率(ROE)更大升至26.9%, 季度派息則減半至每股13仙.
兩大業務當中, 保險銷售營業額增加2%至5.97億元, 其中亞洲業務按年增長24%, 日本增長更高達98%. 財富管理業務則按年下跌11%至97.85億元, 影響因素包括集團調整旗下變額年金產品, 甚至停售若干產品, 以致變額年金銷售按年下跌31%. 不過, 筆者認為該等風險管理措施對集團長遠的健康發展是正面的. 第2季保費及存款達191.96億元, 按年增加3%, 管理資產達4,209億元, 按年增長5%.
其他影響業績的主要因素包括:
1. 受惠環球股市於第2季顯著反彈, 其中, 宏利獨立基金主要客戶所屬的3個國家的股市, 分別是美股標準普爾500指數上升15%, 多倫多標準普爾綜合指數上升19%, 日經225指數上升23%, 筆者曾經於5月19日的文章估計宏利第2季業績有顯著改善, 原因是可以釋放保證儲備接近19億元, 結果超出筆者預期, 獨立基金保證儲備釋放高達23.79億元, 連同其他股權相關項目, 股市復甦對盈利的正面影響達到25.69億元.
2. 由於企業債券息率下降以及信貸息差持續受壓, 基於保守精算手法, 集團需要下調保單負債估值時的投資回報假設, 因此利率及其他與固定收益相關項目導致11.3億元的非現金支出. 筆者講多些少利率對保險公司盈利的影響, 利率下降雖然對現有債權投資的公允值有正面影響, 不過由於保險公司大部分的債權投資都是持有到期, 因此得益只是帳面上, 但新保費的投資收益, 現有債權組合期滿的再投資收益, 以及投資組合利息收入的再投資收益卻通通受到負面影響. 不過, 相關稅務可以抵銷部分負面影響.
3. 季內宏利為住宅房貸擔保證券(RMBS)作信貸減值金額為1.09億元, 少於第1季的1.68億元, 因為商業性不動產抵押貸款証券(CMBS)以及抵押債務債券(CDO)評級下調錄得的精算相關支出則為1.06億元, 都低於第1季的1.62億元, 顯示情況已經有改善. (註: 通常宏利會把債券組合持有到期, 期間則為有可能發生的信用違約作精算儲備). 另外, 集團為槓桿租賃投資增加1.39億元的稅務相關撥備.
至於令人關注的獨立基金保證方面, 基金市值與保證價值的差額缺口已經由第1季的301.96億元大幅收窄至214.16億元, 相關業務也由預期虧損6.39億元轉為預期盈利9.8億元.
於09年6月底的最低持續資本及盈餘規定比率(Minimum Continuing Capital and Surplus Requirements Ratio)高達242%(註: MCCSR比率100%表示保險公司有足夠的資本履行對保單持有人的責任, 監管當局的目標水平為150, 宏利內部訂下的目標水平則為180%至200%).
未來發展與展望, 執筆之日(即8月15日), 標準普爾500指數比第2季尾上升9.26%, 多倫多標準普爾綜合指數比第2季尾上升4.56%, 日經225指數也比第2季尾上升6.42%, 即是對第2季業績有利的因素於第3季繼續是利好, 至於對第2季業績不利的利率因素相信不會再惡化, 甚至未來有機會改善. 加上集團為變額年金進行對沖, 重整與優化產品組合, 降低產品風險, 增加產品邊際利潤等工作進展良好, 筆者認為宏利仍然是至佳的長線投資對象.
後記: 宏利最近股價走勢疲弱, 不過, 於股價表現不好時仍然對持股有信心才是真正的信心, 筆者一向認為信心不應建基於股價上升之上, 而應該是建基於對公司的認識以及盈利的前景. 仍然繼續持有永久組合, 一股也不沽.
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兩大業務當中, 保險銷售營業額增加2%至5.97億元, 其中亞洲業務按年增長24%, 日本增長更高達98%. 財富管理業務則按年下跌11%至97.85億元, 影響因素包括集團調整旗下變額年金產品, 甚至停售若干產品, 以致變額年金銷售按年下跌31%. 不過, 筆者認為該等風險管理措施對集團長遠的健康發展是正面的. 第2季保費及存款達191.96億元, 按年增加3%, 管理資產達4,209億元, 按年增長5%.
其他影響業績的主要因素包括:
1. 受惠環球股市於第2季顯著反彈, 其中, 宏利獨立基金主要客戶所屬的3個國家的股市, 分別是美股標準普爾500指數上升15%, 多倫多標準普爾綜合指數上升19%, 日經225指數上升23%, 筆者曾經於5月19日的文章估計宏利第2季業績有顯著改善, 原因是可以釋放保證儲備接近19億元, 結果超出筆者預期, 獨立基金保證儲備釋放高達23.79億元, 連同其他股權相關項目, 股市復甦對盈利的正面影響達到25.69億元.
2. 由於企業債券息率下降以及信貸息差持續受壓, 基於保守精算手法, 集團需要下調保單負債估值時的投資回報假設, 因此利率及其他與固定收益相關項目導致11.3億元的非現金支出. 筆者講多些少利率對保險公司盈利的影響, 利率下降雖然對現有債權投資的公允值有正面影響, 不過由於保險公司大部分的債權投資都是持有到期, 因此得益只是帳面上, 但新保費的投資收益, 現有債權組合期滿的再投資收益, 以及投資組合利息收入的再投資收益卻通通受到負面影響. 不過, 相關稅務可以抵銷部分負面影響.
3. 季內宏利為住宅房貸擔保證券(RMBS)作信貸減值金額為1.09億元, 少於第1季的1.68億元, 因為商業性不動產抵押貸款証券(CMBS)以及抵押債務債券(CDO)評級下調錄得的精算相關支出則為1.06億元, 都低於第1季的1.62億元, 顯示情況已經有改善. (註: 通常宏利會把債券組合持有到期, 期間則為有可能發生的信用違約作精算儲備). 另外, 集團為槓桿租賃投資增加1.39億元的稅務相關撥備.
至於令人關注的獨立基金保證方面, 基金市值與保證價值的差額缺口已經由第1季的301.96億元大幅收窄至214.16億元, 相關業務也由預期虧損6.39億元轉為預期盈利9.8億元.
於09年6月底的最低持續資本及盈餘規定比率(Minimum Continuing Capital and Surplus Requirements Ratio)高達242%(註: MCCSR比率100%表示保險公司有足夠的資本履行對保單持有人的責任, 監管當局的目標水平為150, 宏利內部訂下的目標水平則為180%至200%).
未來發展與展望, 執筆之日(即8月15日), 標準普爾500指數比第2季尾上升9.26%, 多倫多標準普爾綜合指數比第2季尾上升4.56%, 日經225指數也比第2季尾上升6.42%, 即是對第2季業績有利的因素於第3季繼續是利好, 至於對第2季業績不利的利率因素相信不會再惡化, 甚至未來有機會改善. 加上集團為變額年金進行對沖, 重整與優化產品組合, 降低產品風險, 增加產品邊際利潤等工作進展良好, 筆者認為宏利仍然是至佳的長線投資對象.
後記: 宏利最近股價走勢疲弱, 不過, 於股價表現不好時仍然對持股有信心才是真正的信心, 筆者一向認為信心不應建基於股價上升之上, 而應該是建基於對公司的認識以及盈利的前景. 仍然繼續持有永久組合, 一股也不沽.
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星期日, 8月 16, 2009
194廖創興企業09年中期業績簡評
手上的中期財務報告其實相當簡潔, 透露的資料有限.
表面上, 廖創興企業09上半年純利大減43.95%至1.94億元, 每股基本及攤薄盈利均為51.2仙. 中期息每股派８仙, 上年同期則派10仙.
筆者認為將投資物業公允值重估收益(或虧損)入帳損益表的會計準則是荒謬的, 是誤導投資者的, 因為通常公司不會將投資物業出售, 而是長期持有收租, 因此, 投資物業公允值重估的變動淨額反映在Balance Sheet 已經足夠, 甚至更加合適.
因此, 筆者分析廖創興企業業績時, 會用撇除投資物業公允值重估收益的稅前盈利. 而且, 會將業績分為2部分: 集團業績和聯營公司業績.
1. 09上半年集團撇除投資物業公允值重估收益的稅前盈利為6760.1萬, 上年同期則為1556.1萬, 業績其實是大增334.43%.
其中, 集團主要業務投資物業的租金收入大增22.43%至1.15366億元. 集團旗艦物業, 位處九龍旺角心臟地帶之創興廣場, 提供184,000平方呎零售娛樂用地, 樓高20層, 09上半年出租率是89%, 比08年底的93%低, 但即是表示仍有增長空間.
位於西區之創業商場, 零售娛樂用地面積為45,000平方呎, 09上半年出租率是94%, 同08年底的95%比較, 表現平穩.
臨近西區海底隧道的甲級商廈之匯港中心, 樓高28層, 面積達14萬平方呎, 09上半年出租率維持100%。
上海創興金融中心提供寫字樓出租面積35.6萬平方呎及商業出租面積5.1萬平方呎. 09上半年寫字樓及商業出租率分別達83%及100%, 租金收入增加43%至4,600萬港元.
2. 聯營公司09上半年貢獻盈利7686.6萬元, 按年增長56.58%, 主要來自持有47.82%權益的創興銀行按年盈利增長53%, 集團攤分的利潤因此相應增加.
未來展望, 集團於07年透過公開拍賣以代價人民幣4.76億元購入的佛山翠湖綠洲項目, 擬於四至五年內分期開發, 第一期建築工程已展開, 預期將於今年底進行預售, 為未來盈利增長提供新動力. 加上本身穩定的租金收入, 以及聯營公司創興銀行業績有望進一步復甦, 現價6.11元, 比09上半年每股資產淨值16.6271元, 折讓高達63.25%, 估值非常便宜, 缺點仍然是負債較高, 限制派高息的能力.
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表面上, 廖創興企業09上半年純利大減43.95%至1.94億元, 每股基本及攤薄盈利均為51.2仙. 中期息每股派８仙, 上年同期則派10仙.
筆者認為將投資物業公允值重估收益(或虧損)入帳損益表的會計準則是荒謬的, 是誤導投資者的, 因為通常公司不會將投資物業出售, 而是長期持有收租, 因此, 投資物業公允值重估的變動淨額反映在Balance Sheet 已經足夠, 甚至更加合適.
因此, 筆者分析廖創興企業業績時, 會用撇除投資物業公允值重估收益的稅前盈利. 而且, 會將業績分為2部分: 集團業績和聯營公司業績.
1. 09上半年集團撇除投資物業公允值重估收益的稅前盈利為6760.1萬, 上年同期則為1556.1萬, 業績其實是大增334.43%.
其中, 集團主要業務投資物業的租金收入大增22.43%至1.15366億元. 集團旗艦物業, 位處九龍旺角心臟地帶之創興廣場, 提供184,000平方呎零售娛樂用地, 樓高20層, 09上半年出租率是89%, 比08年底的93%低, 但即是表示仍有增長空間.
位於西區之創業商場, 零售娛樂用地面積為45,000平方呎, 09上半年出租率是94%, 同08年底的95%比較, 表現平穩.
臨近西區海底隧道的甲級商廈之匯港中心, 樓高28層, 面積達14萬平方呎, 09上半年出租率維持100%。
上海創興金融中心提供寫字樓出租面積35.6萬平方呎及商業出租面積5.1萬平方呎. 09上半年寫字樓及商業出租率分別達83%及100%, 租金收入增加43%至4,600萬港元.
2. 聯營公司09上半年貢獻盈利7686.6萬元, 按年增長56.58%, 主要來自持有47.82%權益的創興銀行按年盈利增長53%, 集團攤分的利潤因此相應增加.
未來展望, 集團於07年透過公開拍賣以代價人民幣4.76億元購入的佛山翠湖綠洲項目, 擬於四至五年內分期開發, 第一期建築工程已展開, 預期將於今年底進行預售, 為未來盈利增長提供新動力. 加上本身穩定的租金收入, 以及聯營公司創興銀行業績有望進一步復甦, 現價6.11元, 比09上半年每股資產淨值16.6271元, 折讓高達63.25%, 估值非常便宜, 缺點仍然是負債較高, 限制派高息的能力.
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星期二, 8月 11, 2009
945宏利09年第2季度業績(減息篇)
筆者從2002年初開始成為945宏利的股東, 至今已經有7年半了, 一直都是採取只買不賣的策略. 多年來宏利的業績出色, 無令股東失望, 派息更是有增無減. 宏利於1999年上市, 當年派未期息每股10仙(加元, 下同), 2000年全年派息每股42仙, 到了2008年, 全年派息每股102仙, 由於宏利於06年一送一紅股, 即是相等於當年的204仙, 8年來派息增加了385.7%. 然而, 當股東習慣了漸增性的派息政策之後, 上星期四晚宏利在宣佈09年第2季業績時突然將派息減一半至每股13仙, 即使業績非常不錯, 第2季純利有17.74億元, 按年上升76%, 超過分析員的預期, 但股價在美國股市卻連跌2日, 累積跌幅高達16.03%, 執筆之時(即8月8日)股價跌至20.37美元, 折合為158港元.
筆者認為宏利減少派息的原因可以歸納為以下幾點:
1. 宏利管理層以往對於變額年金和獨立基金保證業務過於進取, 股權投資比重過大, 金融海嘯引致環球股市的暴跌超出管理層的預計, 以09年第一季為例, 即使管理層已經將保證儲備增加至76.98億元, 但基金市值與保證價值的差額缺口卻高達301.96億元, 幸好第2季環球股市大幅反彈, 但缺口仍然有214.16億元, 管理層已成驚弓之鳥, 需要建立可抵禦任何風暴的堡壘式資本結構, 以應付未來可能出現更壞的市況. 事實上, 今年2月, 宏利失去AAA最高信用評級, 當時評級機構標準普爾發表報告指出, 宏利盈利及資金方面的不穩定性增加, 令其原有的ＡＡA評級不能維持,環球股市下挫並持續動盪，影響集團盈利、儲備、資本金以至借貸,削弱集團財務彈性.
2. 利率是其中一個重要的精算假設去評估保險公司的變額年金和獨立基金等業務, 由於保險公司大量投資於利率相關的定息產品, 但受環球經濟衰退影響, 主要市場的利率處於極之不正常的歷史低位, 一方面嚴重損害保險公司的定息組合回報率, 另一方面, 基於保守的精算手法, 保險公司仍然要以目前的超低利率水平去重估定息組合未來的回報, 因此需要增加精算儲備. 預計精算假設改變對第3季業績的負面影響為5億元.
3. 金融海嘯之後, 監管機構,評級機構以及投資者對企業資本水平的要求和期望持續提升. 雖然按照過往慣例, 符合美國風險資本比率300%已是大型企業財政穩健的指標, 但企業積極大幅提升有關比率已成趨勢. 管理層表示要確保集團所有營運業務皆保持充裕的資本水平, 但盡量避免發生類似08年底以賤價配售普通股,以免股份受到攤薄. 減少派息是另一個最有效的方法去增強資本, 以滿足保單持有人更高安全保障的要求, 抵禦持續的經濟波動, 把握策略發展機會, 以及得到監管當局和評級機構的正面認同. 預期減少派息將令宏利每年增加8億元的額外資本.
總結, 其實管理層可以一方面維持派息, 另一方面進行配股增資, 不過, 管理層並無咁做. 筆者認為宏利新首席執行官Donald Guloien以集團的資本穩健為先, 不惜冒上觸怒部分股東的風險, 勇氣可嘉, 做法令人欣賞. 其實, 投資者應該更注重長遠而可持續的回報, 相信宏利將可利用強健資產負債表的優勢, 以及超額的資本, 於策略性收購或擴展現有業務, 一旦投資市場以及環球經濟進一步復甦, 盈利可望進一步增長, 最終股東將可得益.
筆者會繼續持有永久組合的宏利, 一股也無意沽出, 因為優秀的企業能夠克服任何的風浪, 也能夠為股東創造財富.
台灣yahoo: http://tw.myblog.yahoo.com/mr-market/
新浪Sina: http://graham_choi2003.mysinablog.com/
香港yahoo: http://hk.myblog.yahoo.com/mr-market/
筆者認為宏利減少派息的原因可以歸納為以下幾點:
1. 宏利管理層以往對於變額年金和獨立基金保證業務過於進取, 股權投資比重過大, 金融海嘯引致環球股市的暴跌超出管理層的預計, 以09年第一季為例, 即使管理層已經將保證儲備增加至76.98億元, 但基金市值與保證價值的差額缺口卻高達301.96億元, 幸好第2季環球股市大幅反彈, 但缺口仍然有214.16億元, 管理層已成驚弓之鳥, 需要建立可抵禦任何風暴的堡壘式資本結構, 以應付未來可能出現更壞的市況. 事實上, 今年2月, 宏利失去AAA最高信用評級, 當時評級機構標準普爾發表報告指出, 宏利盈利及資金方面的不穩定性增加, 令其原有的ＡＡA評級不能維持,環球股市下挫並持續動盪，影響集團盈利、儲備、資本金以至借貸,削弱集團財務彈性.
2. 利率是其中一個重要的精算假設去評估保險公司的變額年金和獨立基金等業務, 由於保險公司大量投資於利率相關的定息產品, 但受環球經濟衰退影響, 主要市場的利率處於極之不正常的歷史低位, 一方面嚴重損害保險公司的定息組合回報率, 另一方面, 基於保守的精算手法, 保險公司仍然要以目前的超低利率水平去重估定息組合未來的回報, 因此需要增加精算儲備. 預計精算假設改變對第3季業績的負面影響為5億元.
3. 金融海嘯之後, 監管機構,評級機構以及投資者對企業資本水平的要求和期望持續提升. 雖然按照過往慣例, 符合美國風險資本比率300%已是大型企業財政穩健的指標, 但企業積極大幅提升有關比率已成趨勢. 管理層表示要確保集團所有營運業務皆保持充裕的資本水平, 但盡量避免發生類似08年底以賤價配售普通股,以免股份受到攤薄. 減少派息是另一個最有效的方法去增強資本, 以滿足保單持有人更高安全保障的要求, 抵禦持續的經濟波動, 把握策略發展機會, 以及得到監管當局和評級機構的正面認同. 預期減少派息將令宏利每年增加8億元的額外資本.
總結, 其實管理層可以一方面維持派息, 另一方面進行配股增資, 不過, 管理層並無咁做. 筆者認為宏利新首席執行官Donald Guloien以集團的資本穩健為先, 不惜冒上觸怒部分股東的風險, 勇氣可嘉, 做法令人欣賞. 其實, 投資者應該更注重長遠而可持續的回報, 相信宏利將可利用強健資產負債表的優勢, 以及超額的資本, 於策略性收購或擴展現有業務, 一旦投資市場以及環球經濟進一步復甦, 盈利可望進一步增長, 最終股東將可得益.
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星期一, 8月 03, 2009
匯豐09上半年業績顯示將重新發光發亮
筆者雖然對匯豐的信心從未改變, 但仍然同其他投資者一樣, 熱切關注匯豐公佈世紀供股集資177億美元之後的首次業績, 09上半年匯豐賺33.47億(美元,下同), 比08年同期下跌56.7%, 但比08下半年虧損19.94億元大幅改善. 如果撇除非現金款項的自有債務公允值(Fair Value on Own Debt)虧損24.57億元, 純利只是下跌22%. 讓筆者簡單解釋什麼是自有債務公允值. 舉個例子, 公司H以息率10%發行1億元的長期債券, 如果隨後日子,基於整體信貸市場的好轉以及投資者對公司H的財務狀況和資本實力的信心的恢復, 願意以5%的回報率買入公司H的債券, 基於息率下跌表示債券價格的上升, 公司H的債券的市值將上升至2億元, 按公允值重估公司H便會錄得1億元的虧損, 但除非公司H以市價回購債券, 否則該等虧損對公司的現金盈利並無實質影響. 因此, 自有債務公允值的虧損其實對匯豐是好事, 表示市場對匯豐信心已經回復, 如果匯豐未來需要發新債融資, 資金成本將可以得到下降.
筆者另一個關注點是匯豐的資本比率. 匯豐於09年6月底的一級資本比率由去年底的8.3%大幅上升至10.1%, 其中核心股本一級比率由去年底的7%上升至8.8%. 筆者以前自己計算匯豐於08年底的有型普通股權益資本TCE為623.46美元, 今晚計算於09年6月底的TCE, 已經上升至848.11億美元, 由於供股集資了177億美元, 表示靠經營半年TCE增加了47.65億美元, 有形資產槓桿已經由08年的39.93倍下降至28.08倍, 加權風險資產槓桿則由08年的18.41倍下降至13.67倍, 表示匯豐資本狀況已經顯著改善, 令人安心好多.
其他令人鼓舞的成績包括環球及資本市場業務(即投資銀行業務)稅前盈利高達62.98億元, 比08上半年增長134%, 同08下年年比較更大增694%, 主要受惠於貿易融資市場復甦以及利率交易等等, 管理層表示該部門業績理想並非一次過, 即是未來仍然樂觀. 另外, 匯豐近年積極拓展的銀行保險業務表現出色, 09上半年為集團貢獻稅前盈利12億元, 佔整體盈利比重上升至16%, 距離管理層定下的目標20%又行近一步. 至於匯豐融資, 按季比較, 拖欠(Delinquency )情況出現改善, 09年第2季的拖欠比率在貸款總額下跌的情況下, 由第1季的16.6%改善至16.3%, 信用卡業務更錄得盈利. 另外, 上半年淨利息收益率3.08%, 按年上升８點子, 較去年下半年則上升２７點子. 淨息差則由去年同期的3.03%，升至3.05%，去年下半年淨息差只有2.73%.
執筆之時匯豐於倫敦的股價上升至83.69港元, 如果計入供股後派發的2次股息共18美仙, 現時股價相當於供股前的108.87元, 顯示市場認為匯豐最壞情況已過, 將重新發光發亮. 匯豐於09年6月底的每股資產淨值為51.38港元, 以香港收市價77.7港元計算, P/B為1.51倍, 筆者預期明年匯豐的估值將可回升至金融海嘯前的平均值2.2倍P/B, 即113港元. 筆者仍然會繼續持有手上的27,950股, 很快又可以收取第2次季度息, 每股8美仙.
相信不久之後, 財經演員又會重新將匯豐歸納為"有買貴無買錯"的優質股.
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筆者另一個關注點是匯豐的資本比率. 匯豐於09年6月底的一級資本比率由去年底的8.3%大幅上升至10.1%, 其中核心股本一級比率由去年底的7%上升至8.8%. 筆者以前自己計算匯豐於08年底的有型普通股權益資本TCE為623.46美元, 今晚計算於09年6月底的TCE, 已經上升至848.11億美元, 由於供股集資了177億美元, 表示靠經營半年TCE增加了47.65億美元, 有形資產槓桿已經由08年的39.93倍下降至28.08倍, 加權風險資產槓桿則由08年的18.41倍下降至13.67倍, 表示匯豐資本狀況已經顯著改善, 令人安心好多.
其他令人鼓舞的成績包括環球及資本市場業務(即投資銀行業務)稅前盈利高達62.98億元, 比08上半年增長134%, 同08下年年比較更大增694%, 主要受惠於貿易融資市場復甦以及利率交易等等, 管理層表示該部門業績理想並非一次過, 即是未來仍然樂觀. 另外, 匯豐近年積極拓展的銀行保險業務表現出色, 09上半年為集團貢獻稅前盈利12億元, 佔整體盈利比重上升至16%, 距離管理層定下的目標20%又行近一步. 至於匯豐融資, 按季比較, 拖欠(Delinquency )情況出現改善, 09年第2季的拖欠比率在貸款總額下跌的情況下, 由第1季的16.6%改善至16.3%, 信用卡業務更錄得盈利. 另外, 上半年淨利息收益率3.08%, 按年上升８點子, 較去年下半年則上升２７點子. 淨息差則由去年同期的3.03%，升至3.05%，去年下半年淨息差只有2.73%.
執筆之時匯豐於倫敦的股價上升至83.69港元, 如果計入供股後派發的2次股息共18美仙, 現時股價相當於供股前的108.87元, 顯示市場認為匯豐最壞情況已過, 將重新發光發亮. 匯豐於09年6月底的每股資產淨值為51.38港元, 以香港收市價77.7港元計算, P/B為1.51倍, 筆者預期明年匯豐的估值將可回升至金融海嘯前的平均值2.2倍P/B, 即113港元. 筆者仍然會繼續持有手上的27,950股, 很快又可以收取第2次季度息, 每股8美仙.
相信不久之後, 財經演員又會重新將匯豐歸納為"有買貴無買錯"的優質股.
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星期六, 8月 01, 2009
仍然可搏之選: 560珠江船務
大市升至目前的水平, 雖然筆者仍然認為長線投資的優質股應該繼續持有, 未到需要沽出穫利的時候, 不過於現水平進行投機活動, 則是一步一驚心的行為.
今次想討論560珠江船務, 集團及其合營公司主要從事4類業務: (1) 貨物運輸, 包括船舶代理,內河貨物直接裝運及轉運. (2) 貨物處理及倉儲, 包括碼頭貨物處理,貨物併裝及倉儲. (3) 貨櫃拖運業務. (4) 經營高速公路.
08年度綜合營業額増長8.3%至9.430億元, 股東應佔溢利則下跌18.5%至1.164億元或每股12.96仙, 全年派息每股5仙, 以現時股價1.25元計算, 往績市盈率為9.65倍, 息率有4%. 珠江船務雖然並非高增長的公司, 但經營穩健, 過去5年純利的複式增長率也達到8.8%, 還有以下幾個特點:
1) 珠三角區域式小碼頭和內河運輸始終有生存空間, 雖然業績難望有驚人增幅, 但密食當3番, 平穩應該做得到.
2) 淨現金財務狀況良好: 查看08年度財務報告的綜合資產負債表, 股東權益總額有17.46億元或每股1.94元, 以現價計算, 折讓36%, 紅籌股中算是少有如此大折讓的. 08年底珠江船務持有現金及銀行存款有6.52億元或每股0.72元, 佔總資產32.7%, 佔流動資產比例高達71.4%, 流動比率高達398%, 而且沒有任何銀行借貸. 08年靠經營本業所得的現金淨流入有6,359萬元, 最近3年經營現金流入穩定, 平均每年有6,297萬元.
3) 珠江船務另一個寶藏是資產負債表中帳面值3.68億元的合營公司, 包括廣佛高速公路25%股權, 以及佛山新港碼頭37.5%股權等. 08年合營公司為集團帶來6315萬元的純利以及1.21億元的現金流, 其中佛山新港碼頭貢獻盈利1707萬元, 同比增長40.3%. 過去3年合營公司對集團的盈利貢獻平均每年高達7,065萬.
4) 注資收購概念: 珠江船務的母公司廣東省珠江航運集團目前持有蓮花,珠江斗門, 中山貨運, 以及順德4個碼頭的權益, 集團將來有機會向母公司收購資產. 事實上, 集團已於6月份宣佈計劃出價3168萬元人民幣, 收購母公司旗下的南港碼頭22.5%股權. 另外, 集團將與中山市合作, 成立聯營公司, 在該市興建新碼頭 投資逾1億人民幣. 年初, 集團於國內通過公開拍賣以7600萬人民幣成功投得四會馬房港的清算資產.
總結, 預期國內經濟增長今年有望成功保八明年超八, 將帶動珠江三角洲的內河貨運以及物流業務復甦, 為未來股價上升助一臂之力.
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08年度綜合營業額増長8.3%至9.430億元, 股東應佔溢利則下跌18.5%至1.164億元或每股12.96仙, 全年派息每股5仙, 以現時股價1.25元計算, 往績市盈率為9.65倍, 息率有4%. 珠江船務雖然並非高增長的公司, 但經營穩健, 過去5年純利的複式增長率也達到8.8%, 還有以下幾個特點:
1) 珠三角區域式小碼頭和內河運輸始終有生存空間, 雖然業績難望有驚人增幅, 但密食當3番, 平穩應該做得到.
2) 淨現金財務狀況良好: 查看08年度財務報告的綜合資產負債表, 股東權益總額有17.46億元或每股1.94元, 以現價計算, 折讓36%, 紅籌股中算是少有如此大折讓的. 08年底珠江船務持有現金及銀行存款有6.52億元或每股0.72元, 佔總資產32.7%, 佔流動資產比例高達71.4%, 流動比率高達398%, 而且沒有任何銀行借貸. 08年靠經營本業所得的現金淨流入有6,359萬元, 最近3年經營現金流入穩定, 平均每年有6,297萬元.
3) 珠江船務另一個寶藏是資產負債表中帳面值3.68億元的合營公司, 包括廣佛高速公路25%股權, 以及佛山新港碼頭37.5%股權等. 08年合營公司為集團帶來6315萬元的純利以及1.21億元的現金流, 其中佛山新港碼頭貢獻盈利1707萬元, 同比增長40.3%. 過去3年合營公司對集團的盈利貢獻平均每年高達7,065萬.
4) 注資收購概念: 珠江船務的母公司廣東省珠江航運集團目前持有蓮花,珠江斗門, 中山貨運, 以及順德4個碼頭的權益, 集團將來有機會向母公司收購資產. 事實上, 集團已於6月份宣佈計劃出價3168萬元人民幣, 收購母公司旗下的南港碼頭22.5%股權. 另外, 集團將與中山市合作, 成立聯營公司, 在該市興建新碼頭 投資逾1億人民幣. 年初, 集團於國內通過公開拍賣以7600萬人民幣成功投得四會馬房港的清算資產.
總結, 預期國內經濟增長今年有望成功保八明年超八, 將帶動珠江三角洲的內河貨運以及物流業務復甦, 為未來股價上升助一臂之力.
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