探討匯豐棄"保"

自奧巴馬成功連任美國總統後, 市場以憂慮財政懸崖為藉口而下跌, 跌勢既狠且速, 不過筆者於11月13日的文章指出恆生指數下跌至21,183點有初步的支持, 大型升浪仍然安好. 結果恆指只有在11月15日和16日兩天低於支持位收市, 隨後已經迅速回復升勢, 按目前的移動途徑, 再次衝擊年內高位幾乎是水到渠成的事情. 不過, 對平保股東來講, 最近的升市得益不大, 恆指距離全年高位只差1.1%, 但平保目前股價同全年高位相差13.4%, 自11月19日傳出匯豐計劃全數出售所持12.34億股H股之後, 平保股價表現並不理想.

其實匯豐出售平保可以從金融行業的角度和匯豐本身的處境去看. 自2011年歐債危機越演越烈之後, 外資金融機構需要進一步去槓桿化, 資產重組或重整通常導致出售金融資產尤其是非核心業務. 此外, 為減少金融業系統性風險, 監管機構不鼓勵銀行持有其他金融機構的少數股權, 巴塞爾資本協定三規定銀行對其他金融機構的策略性資本投資不能計入核心一級資本. 外資金融機構紛紛出售內銀內險股套現是普遍現象, 包括蘇黎世於2011年第2季出售新華保險5%股權, 同年8月和11月美國銀行分別出售131億股和104億股建行, 高盛於今年4月第4度減持工行套現約25億美元, 凱雷於同年7月以折價沽售2.2億股中國太保等.

至於匯豐本身, 出售非核心資産, 集中資源經營和發展有競爭優勢的核心業務是大方向, 事實上自歐智華上任行政總裁以來, 匯豐已經出售或退出41項非核心策略業務. 2002年10月匯豐以6億美元認購平保2.467億股外資股份, 佔平保總股本10%, 並幫助平保打造綜合金融服務平台, 平保也樂於借鑒和學習匯豐的經驗. 2005年原始策略股東高盛和大摩悉數出售平保股權時, 匯豐不單沒有跟隨反而拆資81億港元接收9.91%平保股權. 筆者個人的感覺, 當初匯豐入股平保應該有很大的期望, 不但委派兩名管理層加入平保董事會, 並將後台風險控制系統移植給平保. 目前匯豐持有15.57%平保股權為單一最大股東, 但平保管理層自視很高, 不容許外資股東強勢介入業務經營, 更不願意成為匯豐在中國保險業務的附屬. 因此, 平保對匯豐來講幾乎只成為一個純粹資本性投資項目, 今年上半年平保為匯豐貢獻利潤4.47億美元, 相對127.37億美元的稅前利潤可謂微不足道. 相反, 如果悉數平保股權可以套回大約94億美元, 相對大約30.9億美元的持股成本, 匯豐可以賺取63億美元的利潤.

總括來講, 匯豐出售平保實際對平保的影響屬中性而對匯豐則屬正面. 雖然消息對平保短期的股價帶來壓力, 但並不表示平保的盈利前景有問題, 因此股價的弱勢反而為投資者提供收集平保好機會, 未來股價追回失地只是時間的問題, 不過筆者仍然認為55元或以下是較佳的買進價位.


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差別化個人股息稅鼓勵長線投資

根據報導,奧巴馬上周五與美國國會兩黨領袖就解決財政懸崖進行首輪會談, 會後各方皆同意盡快就解決危機尋求共識, 並表現出積極和團結的態度, 財長蓋特納更表示有信心未來數周內達成協議. 筆者從來對財政懸崖最終會得到解決抱樂觀的態度, 因為但凡涉及國家層次的利益甚至影響全球經濟的重大危機險, 美國政府和政客皆不會掉以輕心, 試問, 任由危機懸而不決以致坐大惡化,然後受人民千夫所指對政客有何好處? 據悉有坐擁巨資的投資者目前持觀望態度, 一旦好消息出現便會逐步重返股市.

上星期另一個財經新聞是國務院批准自2013年1月1日起對個人持有上市公司股票所得的股息紅利按持股時間長短實行差別化個人所得稅政策. 股息紅利所得屬於個人所得稅範疇, 根據內地個人所得稅法的有關條款, 需按20%的比例繳納個人所得稅. 財政部和國家稅務總局於2005年6月發出通知, 對個人投資者從上市公司取得的股息紅利所得, 暫時獲減50%, 即是只需要繳納10%稅率. 今次新的規定是, 持股期限在1個月或以下, 不獲任何稅率優惠, 即是要繳交原稅率20%, 持股期限在1個月以上至1年, 繼續獲得50%的稅率減免, 即實際稅率維持10%, 持股期限超過1年的, 可以獲得75%的稅率減免, 實際稅率只有5%, 表示每收100元股息只需繳交5元稅款. 中國證監會主席郭樹清一直致力鼓勵和推動內地投資者作長期投資和價值投資.新政策懲罰短期炒賣, 鼓勵獎賞和引導長期投資, 有穩定股市的意圖, 預期高分紅和盈利穩定的藍籌股包括內銀股將受到市場更大的關注.

記得以前同一間內地企業的股票, A股的股價往往高過H股, 當時市場的解讀是, H股估值較合理, A股估值與國際水平脫軌. 目前A股估值與國際水平仍然脫軌, 不過卻是倒掛, 8支上市內銀股當中, H股股價高過A股有5間, 分別是工行(+6%), 建行939(+9.1%), 農行(+3.7%), 交行8(+3.8%)和招行(+11.3%). 目前內地投資者對A股信心低落, 行情重新探底. 但海外基金投資者對內地市場熱情卻大幅升溫, 今年以來監管當局已經批准57家QFII資格, 當中不乏境外養老基金和保險資金等長期投資機構. 上星期國務院批準增加2,000億元人民幣RQFII投資額度, 令到試點總額度增至2,700億元人民幣. 近期QFII和RQFII正在大舉增倉. 根據以往的經驗, 內地散戶往往在外資入市抄底時賤賣股票, 卻在外資派貨時瘋狂高追, 希望歷史不會再次重演.


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光緒北洋 34年 短尾龍

光緒北洋 34年銀幣是最普通的龍銀之一, 當中短尾龍是相對比較稀少的品種.  特色包括短雲, 短龍尾, 背面珠圈暗記.

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大型升浪仍然未被破壞

港股今次的升浪始於6月4日, 恆生指數由18,056.4點升至11月2日最高位22,149.7點, 歷時5個月, 總升幅有4,093.3點, 偶有獲利回吐是很正常和健康的發展, 調整升幅的0.236, 相當於恆生指數下跌966點至21,183點為初步的支持位, 較大幅度的調整可以達到0.382, 相當於恆生指數下跌1,564點至20,586點, 大型升浪仍然未算被破壞掉. 觸發今次股市調整的原因是美國大選完結後市場把關注點轉移至對財政懸崖的憂慮, 不過, 問題是, 財政懸崖並非是新事物, 它是今年2月29日美聯儲主席伯南克在聽證會首次提出, 大概意思是指到了明年1月1日美國會同時出現人民要多交稅款而政府要大削開支的局面, 當日道指以12,952.07點收市, 之後仍然一路上升至10月5日道指創下今年最高位13,661.87點. 因此, 其實大市調整的真正原因並非財政懸崖, 而是之前已經有相當的升幅, 任何理由皆可以成為下跌的藉口. 筆者相信美國政府不會對財政懸崖置之不理, 最終必能解決, 因為全世界的政府的工作就是幫人民解決問題, 不過, 通常解決問題的同時, 又會製造出新的問題, 就好像不少企業償還銀行貸款的方法就是再向銀行借新的貸款.

上星期市場另一個焦點是匯控涉及英屬澤西島客戶逃稅違規醜聞. 根據筆者的閱歷, 金融行業的所謂違規並非罕見, 分別只是規模大與小, 影響深與淺, 隱藏或顯露, 紙包不住火或暴光之前已被撲滅, 筆者在美國的大老闆在集團的管理架構裡只是小薯仔, 分佈於全球各地區的手下尚且達幾千人, 沒有可能知道每一名旗下員工的所作所為, 全靠Escalation的上報機制來掌控. 但坦白講, 如果有員工存心欺騙, 即使不能隱瞞一世, 也能瞞騙一時. 但無論如何, 種種事件也表示匯豐的監管水平未能達到最高的要求.

匯豐第3季和首3季稅前利潤表面只有34.81億元(美元, 下同)和162.18億元, 按年下跌51%和13%. 但當中包括自有債務公允值不利變動影響, 相關虧損於第3季和首3季分別有17.33億元和39.03億元. 筆者以前解釋過, 一間公司經營前景越好, 自有債務公允值反而有損失, 如果自有債務公允值有收益, 反而表示業務轉壞. 但無論如何, 相關收益或損失於債務到期時都會化為烏有. 因此, 筆者認為撇除匯率, 自有債務公允值變動影響, 收購或出售業務影響的實際基準除稅前利潤更能準確反映經營成績. 匯豐核心第一級資本比率由6月底的11.3%增加至11.7%, 主要受惠內部產生的資金達28億元, 以及匯兌變動收益17億元, 資本充裕加上資本產生能力強勁, 即使面對監管罰款金額未明朗等因素, 匯豐未來仍有能力增加派息, 亦為股價提供支持和增加吸引力.



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內險股資產減值徹底輕身上路

執筆之時見到最多的財經新聞標題是"熱錢停不了港股破22000點創15月高位", 事實上, 恆生指數年初至今升幅有19.95%, 筆者永久組合今年首十個月回報不計股息也有28.69%, 暫時算是不錯. 面對第4季的升市有些淡友分析員不以為言, 不過大行繼續唱好, 摩根士丹利預期恒指今年底可見22,600點, 明年目標則為24,800點. 筆者無意去估頂, 但未來的策略是股市越升越趨向謹慎保守, 基本上21,000點的水平已經停止任何買進行動, 如果股市再升甚至會考慮減持部分持股套現, 增加現金水平. 筆者有2位朋友同於年初以大約20元買入盈富基金, 之後大市氣勢如虹於2月底升上21,716點的高位, 盈富基金的股價也升至21.95元. 但2位朋友皆沒有沽出獲利. 隨後大市持續回落, 盈富基金更於6月初跌至18.5元, 朋友A終於在於7月初差不多平手沽出離埸, 朋友B則繼續持有至今, 股息加上股價升值回報有15%, 由此可見, 太過在意股價波動以及過份短視, 結果未必好過鬆容面對股市波動.

內地主要壽險股已經公佈第3季度業績, 以淨利潤排序, 平保增長10.79%居首位, 其他順序為新華保險(+2.42%), 太保(-55.33%), 和國壽(-55.57%), 但如果以淨資產(剔除分紅因素)排序, 平保增長14.62%仍居首位, 其他順序為國壽(+14.09%), 新華保險(+13.16%), 和太保(11.2%), 大家可以見到利潤表受到會計入帳手法影響, 可以顯著扭曲經營表現, 相對地, 淨資產的變化更能真正反映壽險公司的業績.

筆者特別留意到在計提資產減值損失方面, 國壽做得最徹底, 其次是新華保險, 平保和太保則予人避重就輕的感覺. 首3季資產減值損失排序, 新華保險大增6,432.88%, 其他順序為國壽(+384.06%), 平保(+185.52%), 和太保(111.29%). 事實上, 國壽於第3季大幅計提139.04億元(人民幣, 下同)資產減值損失, 差不多把累積和新增浮虧完全清除, 甚至有輕微浮盈, 表示國壽帳面上的投資成本回到9月底的水平. 新華保險第3季計提27.53億元資產減值損失, 令到累積浮虧減少至8.3億元, 未來需要處理浮虧的壓力大減. 相反, 太保第3季估計新增浮虧約27億元, 但只計提15.99億元資產減值損失, 估計累積浮虧高達77.8億元, 相對每年只有80多億元的淨利潤, 未來的盈利難免加添壓力. 平保第3季計提25.93億元資產減值損失, 是唯一一間環比下跌的內險股, 估計累積浮虧高達90億元. 幸好, 平保除了保險還有其他銀行和證券業務, 平滑利潤能力較高. 計提資產減值損失可以釋放資產負債表裡資本公積中的AFS浮虧, 令到未來業績能夠輕身上路.


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