繼光大證券因為交易軟件故障及額度控制失靈導致世紀烏龍盤之後, 華爾街投行一哥高盛也因電腦程式出錯, 向期權市場發出大量錯誤交易指令.
上星期四美國第二大的納斯達克交易所更因為系統故障停市逾三小時. 金融海嘯之後, 全世界監管機構對大到不能倒下(Too big to
fail)的金融機構潛在系統性風險高度關注, 為避免金融巨無霸一旦倒閉或出現經營困難所產生的骨牌效應, 對環球金融系統以致經濟產生嚴重震盪,
因此設立全球系統性重要金融機構名單, 並對相關金融機構採用更嚴謹的資本要求和規管. 但卻對舉足輕重的交易系統缺乏足夠的監管.
由於市場參與者在競爭越趨激烈的環境下運營, 被迫不斷改進交易平台和系統, 無論是複雜性以及執行速度的要求. 尤其是當改善工程要在限定時間內完成,
如果沒有足夠廣泛和深入的測試便投入運用, 日後就有出現問題的機會. 電腦軟件的問題稱為"bug", 幾乎所有電腦系統都有bug, 問題只是大與小,
出現時間早或遲. 筆者認為監管當局需要以大到不能倒下的規格去監管交易系統.
自5月份被渾水基金唱淡之後, 渣打可謂禍不單行.
美國退市憂慮除了推升美國債息, 並觸發新興市場貨幣跌勢甚至資本外流. 以新興市場增長概念為賣點的渣打難免受到影響. 上半年股東應佔溢利為21.31億元(美元,
下同), 按年下跌24.1%, 每股資產淨值為18.147元或140.8港元. 銀行業績報告一定有客戶貸款和存款的數字,
但通常筆者只重視客戶貸款而對客戶存款不會太認真. 原因是每到半年結或年結時, 銀行會提高利率或優惠去吸取短暫的存款,
令到帳面上存款增長以及貸存比率數字亮麗一些. 但今期渣打的客戶存款竟然由2012年底的3,851.17億元下跌至3,807.85億元,
主要原因是渣打在韓國退出昂貴的定期存款業務, 以及台灣和日本的企業存款減少.
韓國是集團經營最困難的市場, 受到經濟放緩,
監管性干預和多項政策影響, 韓國業務未計減損及稅項前經營溢利下跌16.43%, 貸款減損及其他信貸風險撥備更大增64.96%. 渣打於2005年收購Korea
First Bank時, 股東權益回報率(ROE)約為18%, 現時卻跌至只有約4%, 集團因此為韓國業務作商譽減值支出10億元, 幸好,
韓國業務的風險加權資產佔比只有7.34%, 所動用資產金額佔總資產也只有8.69%.
筆者留意到渣打今期業績首次有來自企業銀行業務的自身信貸調整收益2.37億元, 帶動買賣收入淨額按年增長8.01%. 此外,
個別和組合貸款減值損失支出分別增加0.73億元和0.74億元, 導致貸款減值損失及其他信貸風險撥備大增26.96%,
信貸質素轉壞是新興市場銀行業普遍面對的風險.
以現價179.2港元計算, 市帳率為1.27倍, 相對應的ROE為13.3%,
表示資金回報率為10.5%, 估值合理, 筆者認為較理想的買入位是170港元或以下.
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星期二, 8月 27, 2013
星期二, 8月 20, 2013
招行估值低供得過
執筆之時美國10年期和30年期國債孳息率已經分別升至2.83%和3.85%的近年高位, 如果有人忽視美國退市的風險難免會受到市場的懲罰.
上星期五招行成為首間公佈中期業績的上市內銀, 上半年股東淨利潤262.71億元(人民幣, 下同), 按年增長12.39%. 每股基本以及攤薄盈利均為1.22元,
每股資產淨值為9.84元. 平均資產回報率(ROA)為1.46%, 比上年同期下降0.07個百分點, 平均股東權益回報率(ROE)為25.46%,
比上年同期下降0.24個百分點, 但仍屬世界領先水平, 美國銀行業翹楚富國銀行(Wells Fargo)的ROE為12.95%, 已經受盡巴菲特的稱讚,
香港人的愛股匯控的ROE用盡一切努力也只有12%, 即使亞洲最強的恆生, 不計入興業銀行投資重新分類的特殊收益的ROE為19%, 仍然不敵招行. 此外,
成本對收入比率為31.34%, 比上年同期改善0.79個百分點, 也輕微領先恆生(32.2%).
貸款質素為市場對內銀的關注點, 在客戶貸款總額增加10.17%的背景下, 不良貸款總額卻大增27.63%或32.31億元, 以致不良貸款比率由0.61%上升至0.71%. 不良貸款當中, 企業貸款佔70.46%而零售貸款佔29.54%. 企業貸款不良率為0.82%, 當中, 流動資金貸款不良率由0.73%上升至0.82%, 貿易融資因為貸款金額大增70.42%的分母效應影響下, 不良率反而由0.64%下降至0.41%. 較令人憂慮的是零售貸款, 在貸款總額增加9.59%的情況下, 零售貸款不良金額大增34%, 當中, 個人經營性貸款不良金額更大增86.5%. 如果按行業分析, 不良貸款重災區為製造業和批發和零售業, 相關貸款不良率分別高達1.19%和1.22%. 如果按地區分析, 長江三角洲地區的不良率為1.37%, 為不良率最高的地區, 招行因此動態調整區域授信政策, 主動規避區域風險, 長江三角洲地區貸款增速只有4.91%, 遠低於整體貸款增速. 因應不良貸款金額和比率雙升的情況, 招行增加貸款減值損失支出21.73%至49.75億元, 貸款減值準備餘額較2012年底增加43.41億元至454.79億元, 不良貸款撥備覆蓋率304.72%, 比2012年底下降47.07個百分點. 另一項令筆者擔憂的是關注類貸款增加34.56億元或17.73%, 種種跡象顯示以零售及中小型企業貸款為主的內銀, 受內地經濟增速放緩以及產業結構調整的影響, 正面臨信用風險的巨大挑戰.
此外, 地方政府融資平台貸款和理財產品業務也是市場的關注點. 截至6月31日止, 招行地方政府融資平台貸款餘額861.16億元, 比2012年底減少43.40億元, 佔集團貸款總額的4.47%, 比2012年底下降0.67個百分點, 地方政府融資平台貸款的不良貸款比率為0.04%, 比2012年底下降0.13個百分點. 理財業務主要是指銀行將理財產品銷售給企業或個人, 募集資金投資於債券, 央行票據, 企業短期融資券, 信託貸款以及新股認購等投資品種, 理財產品相關的投資風險由投資者承擔, 銀行則從中獲取託管, 銷售, 投資管理等手續費收入. 招行為應對銀監會對銀行理財業務的規範, 積極推進"核心池+衛星池"業務發展策略, 穩步發行符合監管要求的"一對一"對接的理財產品. 此外, 招行通過非標準化債權資產轉讓, 到期, 提前還款等方式, 逐步壓縮非標準化債權資產投資規模, 爭取下半年盡早達到銀監會的要求.
以現價14.48港元計算, 市帳率為1.16倍, 對應25.46%的ROE, 表示資金回報率高達21.95%, 估值明顯偏低. 招行的Ｈ股配股申請已獲得中證監文件核准, 筆者將會全數參與供股.
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貸款質素為市場對內銀的關注點, 在客戶貸款總額增加10.17%的背景下, 不良貸款總額卻大增27.63%或32.31億元, 以致不良貸款比率由0.61%上升至0.71%. 不良貸款當中, 企業貸款佔70.46%而零售貸款佔29.54%. 企業貸款不良率為0.82%, 當中, 流動資金貸款不良率由0.73%上升至0.82%, 貿易融資因為貸款金額大增70.42%的分母效應影響下, 不良率反而由0.64%下降至0.41%. 較令人憂慮的是零售貸款, 在貸款總額增加9.59%的情況下, 零售貸款不良金額大增34%, 當中, 個人經營性貸款不良金額更大增86.5%. 如果按行業分析, 不良貸款重災區為製造業和批發和零售業, 相關貸款不良率分別高達1.19%和1.22%. 如果按地區分析, 長江三角洲地區的不良率為1.37%, 為不良率最高的地區, 招行因此動態調整區域授信政策, 主動規避區域風險, 長江三角洲地區貸款增速只有4.91%, 遠低於整體貸款增速. 因應不良貸款金額和比率雙升的情況, 招行增加貸款減值損失支出21.73%至49.75億元, 貸款減值準備餘額較2012年底增加43.41億元至454.79億元, 不良貸款撥備覆蓋率304.72%, 比2012年底下降47.07個百分點. 另一項令筆者擔憂的是關注類貸款增加34.56億元或17.73%, 種種跡象顯示以零售及中小型企業貸款為主的內銀, 受內地經濟增速放緩以及產業結構調整的影響, 正面臨信用風險的巨大挑戰.
此外, 地方政府融資平台貸款和理財產品業務也是市場的關注點. 截至6月31日止, 招行地方政府融資平台貸款餘額861.16億元, 比2012年底減少43.40億元, 佔集團貸款總額的4.47%, 比2012年底下降0.67個百分點, 地方政府融資平台貸款的不良貸款比率為0.04%, 比2012年底下降0.13個百分點. 理財業務主要是指銀行將理財產品銷售給企業或個人, 募集資金投資於債券, 央行票據, 企業短期融資券, 信託貸款以及新股認購等投資品種, 理財產品相關的投資風險由投資者承擔, 銀行則從中獲取託管, 銷售, 投資管理等手續費收入. 招行為應對銀監會對銀行理財業務的規範, 積極推進"核心池+衛星池"業務發展策略, 穩步發行符合監管要求的"一對一"對接的理財產品. 此外, 招行通過非標準化債權資產轉讓, 到期, 提前還款等方式, 逐步壓縮非標準化債權資產投資規模, 爭取下半年盡早達到銀監會的要求.
以現價14.48港元計算, 市帳率為1.16倍, 對應25.46%的ROE, 表示資金回報率高達21.95%, 估值明顯偏低. 招行的Ｈ股配股申請已獲得中證監文件核准, 筆者將會全數參與供股.
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星期日, 8月 18, 2013
1903年 北洋29年光緒7錢2分銀幣 PCGS AU55
筆者睇來睇去, 發覺北洋29年和北洋34年的長尾龍沒有分別, 只是年份由34變為29. 此枚北洋29年為英文字母G旁有點版, 雖然流通過, 而且經歷了接近110年, 仍然帶有原光, 實屬難能可貴.
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星期二, 8月 13, 2013
匯控股價上升的催化劑
身為匯豐的長期擁躉, 筆者對今次中期業績的評語可以總結為8個字, "既無驚喜, 也無驚嚇", 因此,
雖然匯豐公佈業績後股價急速從高位89.75元下跌6.3%至84.1元, 筆者認為只是市場有批投機者profit taking的結果, 並不表示匯豐經營表現差.
筆者首先想總結和評價新管理層上場後匯豐的經營績效. 匯豐於2010年9月24日公佈范智廉接替葛霖成為集團主席, 以及歐智華接替紀勤成為集團行政總裁,
因此新管理層上場之前最後一份業績是2010年的中期業績報告, 截止2010年6月底匯豐資產總值為24,184.54億元(美元, 下同),
風險加權資產為10,752.64億元, 按實際基準計算的除稅前利潤為96.3億元. 新管理層上場大約3年後,
匯豐資產總值增長9.38%至26,453.16億元, 風險加權資產只是增長2.74%至11,047.64億元,
風險加權資產對總資產比率因而由44.46%下降至41.76%, 顯示匯豐經營風險顯著下降, 但按實際基準計算的除稅前利潤卻大幅上升35.8%至130.78億元.
事實上, 除稅前風險加權資產回報率由3年前的2.01%大幅提升至2.6%, 而股東權益總額對資產總值比率由5.62%大幅上升至6.58%,
表示匯豐的資本槓桿已經顯著下降. 種種數據顯示匯豐的盈利增長並非建基於增加經營風險或增加資本槓桿之上, 因此未來盈利增長可持續性機會更高.
此外, 單單看今次中期業績表現也不算差. 按實際基準計算, 經營收入上升3.74%至332.94億元, 經營支出則下跌8.1%至183.12億元, 成本效益比率因而由62.1%大幅改善至55%, 加上貸款減值及其他信風險準備大幅下降28.7%至31.15億元, 帶動除稅前利潤顯著上升47%至130.78億元. 按地區分析, 歐洲除稅前利潤轉虧為盈賺27.68億元, 當中, 未扣除貸款減值的營業收益淨額增加18.7%, 貸款減值支出和營業支出分別減少18.4%和15.4%. 香港, 亞太其他地區和中東及北非除稅前利潤分別增加11.8%, 15.7%和17.7%. 受惠於美國房屋市道好轉, 消費及按揭貸款組合持續縮減, 以及拖欠率下降, 北美洲貸款減值大幅下降67.8%, 不過, 由於去年同期有出售美國分行網絡及卡業務特殊利潤38.09億元, 因此, 北美洲除稅前利潤大跌80.1%, 但如果撇除特殊因素, 除稅前利潤實質大升46.4%. 拉丁美洲在貸款減值支出大增25.3%的拖累下, 除稅前利潤大跌59.3%, 是表現最差的地區.
整體來講, 新管理層精簡架構, 節省成本, 出售非核心或競爭力弱的業務的策略方向正確並且執行有成效. 事實上, 種種跡象顯示, 隨著監管罰款和訴訟陸續解決, 匯豐的經營支出漸漸見頂, 相反, 經營收入卻是漸漸見底, 預期今年度全年派息50美仙, 以現價84.75港元計算, 預期股息率為4.58%, 市帳率為1.22倍. 匯豐核心第一級資本比率為12.7%, 以資本協定3終點基準的普通股本第一級資本比率10.1%, 雄厚的資本令匯豐有能力推行增加股東回報的計劃, 包括漸增式派息政策, 以及股票回購計劃, 是未來推動股價上升的催化劑.
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此外, 單單看今次中期業績表現也不算差. 按實際基準計算, 經營收入上升3.74%至332.94億元, 經營支出則下跌8.1%至183.12億元, 成本效益比率因而由62.1%大幅改善至55%, 加上貸款減值及其他信風險準備大幅下降28.7%至31.15億元, 帶動除稅前利潤顯著上升47%至130.78億元. 按地區分析, 歐洲除稅前利潤轉虧為盈賺27.68億元, 當中, 未扣除貸款減值的營業收益淨額增加18.7%, 貸款減值支出和營業支出分別減少18.4%和15.4%. 香港, 亞太其他地區和中東及北非除稅前利潤分別增加11.8%, 15.7%和17.7%. 受惠於美國房屋市道好轉, 消費及按揭貸款組合持續縮減, 以及拖欠率下降, 北美洲貸款減值大幅下降67.8%, 不過, 由於去年同期有出售美國分行網絡及卡業務特殊利潤38.09億元, 因此, 北美洲除稅前利潤大跌80.1%, 但如果撇除特殊因素, 除稅前利潤實質大升46.4%. 拉丁美洲在貸款減值支出大增25.3%的拖累下, 除稅前利潤大跌59.3%, 是表現最差的地區.
整體來講, 新管理層精簡架構, 節省成本, 出售非核心或競爭力弱的業務的策略方向正確並且執行有成效. 事實上, 種種跡象顯示, 隨著監管罰款和訴訟陸續解決, 匯豐的經營支出漸漸見頂, 相反, 經營收入卻是漸漸見底, 預期今年度全年派息50美仙, 以現價84.75港元計算, 預期股息率為4.58%, 市帳率為1.22倍. 匯豐核心第一級資本比率為12.7%, 以資本協定3終點基準的普通股本第一級資本比率10.1%, 雄厚的資本令匯豐有能力推行增加股東回報的計劃, 包括漸增式派息政策, 以及股票回購計劃, 是未來推動股價上升的催化劑.
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星期四, 8月 08, 2013
為交易組合買入交行@4.98
今日見到交行股價跌穿5元, 機會難得, 馬上以4.98元為交易組合買入幾萬股, 會在這個水平為基準, 再跌再買. 可能有人對持有內銀憂心忡忡, 但筆者對買入5元以下的交行最終能獲利卻信心十足.
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星期二, 8月 06, 2013
博升兩成揀交行
美國銀行業紛紛公佈今年第2季業績, 盈利情況普遍理想. 國際性銀行摩根大通和花旗集團第二季淨利潤分別增長31%和41.9%,
富國銀行第二季盈利增長19%並創下歷史新高, 更超越工行成為全球市值最高的銀行. 盈利表現西方壓倒東方也反映在股價身上, 摩根大通股價升值加上股息的Year
to Date(YTD)回報率為30%, 匯控YTD回報率為12%, 大幅跑贏盈富基金的零回報和工行的負2.5%. 不過, 機會也往往在這情況下產生,
缺點(盈利前景)可以變為優點(低估值), 筆者認為以現價5.09元買入YTD回報率為負8.18%的交行, 搏一年之內有20%的上升空間, 目標價為6.1元,
到時股價相對截至今年3月底每股資產淨值5.37元人民幣或6.8港元,
仍然有10%折讓.
今年第一季交行股東淨利潤按年上升11.52%至177.06億元(人民幣, 下同), 平均資產回報率(ROA)較2012年底上升0.12個百分點至1.3%, 平均股東權益回報率(ROE)則上升0.29個百分點至18.2%, 在內銀當中屬中上水平, 但已經較美國銀行業翹楚摩根大通優勝(ROA: 0.93%, ROE: 10.87%). 資產質素是內銀投資者關注的重中之重. 不良貸款餘額比2012年底上升37.42億元或13.86%至307.37億元, 相對的總貸款餘額只上升7.23%至31,602.58億元, 表示不良貸款比率由0.92%上升至0.97%. 幸好, 關注類貸款餘額下跌5.77%至643.8億元, 貸款減值損失增加34.3%至51.13億元, 超過不良貸款餘額的增幅, 顯示撥備計提尚算充足.
在"錢荒"的背景下, 內銀的吸收存款能力是另一個關注點. 客戶存款較2012年底增加1,933.71億元或5.19%, 當中, 公司存款增速為3.91%, 個人存款增速則為7.97%, 導致公司存款佔總存款比重下降0.82個百分點至66.87%, 一般來講, 個人客戶的議價能力較企業客戶低, 因此, 取得個人存款的成本會較公司存款低. 事實上, 期內公司存款平均成本率為2.08%, 而個人存款平均成本率只有為2.08%. 從存款結構分析, 定期存款佔比上升1.54個百分點至55.85%, 顯示集團進取定價策略奏效, 但存款定期化會對未來息差收窄帶來壓力. 筆者留意到交行期內生息資產增長13.81%, 超過總資產13.4%增速, 當中, 收益率最高的客戶貸款增速高達15.24%, 帶動淨息收入增長11.17%, 但受2012年兩次降息政策的後續影響, 淨利息收益率(NIM)下降6個基點至2.57%.
無可否認, 內地經濟有下行風險, 令人憂慮內銀資產質素惡化, 但交行撥備覆蓋率達到232.09%, 以現價5.09港元計算, 預期今明兩年市盈率只有4.8倍和4.5倍, 預期股息率高達5.8%和6.2%, 歷史市帳率低於0.75倍, 估值之低足以抵償預期的風險.
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在"錢荒"的背景下, 內銀的吸收存款能力是另一個關注點. 客戶存款較2012年底增加1,933.71億元或5.19%, 當中, 公司存款增速為3.91%, 個人存款增速則為7.97%, 導致公司存款佔總存款比重下降0.82個百分點至66.87%, 一般來講, 個人客戶的議價能力較企業客戶低, 因此, 取得個人存款的成本會較公司存款低. 事實上, 期內公司存款平均成本率為2.08%, 而個人存款平均成本率只有為2.08%. 從存款結構分析, 定期存款佔比上升1.54個百分點至55.85%, 顯示集團進取定價策略奏效, 但存款定期化會對未來息差收窄帶來壓力. 筆者留意到交行期內生息資產增長13.81%, 超過總資產13.4%增速, 當中, 收益率最高的客戶貸款增速高達15.24%, 帶動淨息收入增長11.17%, 但受2012年兩次降息政策的後續影響, 淨利息收益率(NIM)下降6個基點至2.57%.
無可否認, 內地經濟有下行風險, 令人憂慮內銀資產質素惡化, 但交行撥備覆蓋率達到232.09%, 以現價5.09港元計算, 預期今明兩年市盈率只有4.8倍和4.5倍, 預期股息率高達5.8%和6.2%, 歷史市帳率低於0.75倍, 估值之低足以抵償預期的風險.
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