中國太平2010年業績和估值分析(一)

中國太平2010年股東淨利潤為22.45億元(港元, 下同), 按年上升1.7倍, 值得注意的是, 期內集團出售民安中國獲得11.82億元特殊收益, 撇除此因素, 核心業務盈利為10.63億元, 按年上升28.7%, 每股基本盈利為0.62元. 股東淨資產按年上升23.5%至127.12億元, 撇除特殊因素的股東淨資產則按年上升11.98%至115.3億元.

業績重點:

1) 壽險業務增長放緩: 集團透過持有50.05%股權的附屬公司太平人壽在內地從事承保人壽保險業務, 2010年股東應佔溢利為5.43億元, 按年下跌6.3%. 不過, 對於內地壽險公司, 筆者一向主張不要單單注重損益表, 因為損益表不能全面反映壽險業務的經營表現. 2010年太平人壽毛承保保費按年大增71.17%至370.34億元, 市場份額由09年的2.8%上升至3.1%. 期內進行產品結構優化, 下降投資連結和萬能壽險產品的銷售, 轉而注重長期期緻的傳統人壽產品. 盡管個險代理人數目由09年的60,781人下降至50,527人, 但人均產能卻大升79.1%. 當中, 透過個人代理隊伍銷售的傳統險保費按年大增48.87%至42.43億元, 當中, 佔97.6%為期繳. 不過, 同大部分其他同業一樣, 太平人壽主要銷售渠道仍然是依靠銀保, 期內銀保首年業務按年大增72.69%至195.31億元, 當中, 躉繳佔比高達82.38%. 2010年太平人壽首年業務保費收入(FYP)有249.32億元, 按年增加67.56%, 從銷售渠道分析, 個人代理渠道佔首年業務比重由09年的19.16%下降至17.02%, 從繳費年期分析, 首年期繳佔首年業務比重由09年的40.77%下降至31.12%. APE/FYP比率也由09年的46.69%下降到38.01%. 顯示2010年太平人壽於產品結構優化進程有所倒退, 以FYP計算的新業務邊際利潤率(NB/FYP)因而從09年的9.09%, 下跌1.76個百分點至7.33%. 2010年太平人壽個險和銀保的25個月保費複合繼續率分別為81%和89.6%, 較09年提升4.6和1.7個百分點, 帶動繼期保費佔總保費比重由09年的31.23%提升至32.68%. 2010年太平人壽經法定監管準則調整後的資產淨值為60.08億元, 按年增長11.09%. 扣除償付能力額度成本後的有效業務價值為115.03億元, 按年增長39.97%, 帶動內含價值按年增長28.51%至175.11億元或每股10.21元. 於2010年底太平人壽的償付能力充足率為270%, 比09年底提升48個百分點, 相信足夠未來3年的業務擴張.

分析內地壽險業務, 筆者最注重的是一年新業務價值. 一年新業務價值取決於2個構成因素, 分別是首年業務保費收入以及新業務邊際利潤率. 主力依靠銀保渠道的壽險公司, 由於銀保渠道保單利潤率低, 因此要靠"量"去維持新業務價值的增長. 問題是, 2010年保監會下發"進一步加強商業銀行代理保險業務合規銷售與風險管理通知"的90號文件, 不容許保險公司人員派駐銀行網點, 整個行業的銀保業務因而下滑, 強如龍頭的國壽也不能幸免, 2010年太平人壽一年新業務價值為18.27億元(即每股NBV為1.07元), 增長雖然仍有35.03%, 但增速遠低於09年的56.42%, 令到投資者失望, 這也是導致中國太平股價表現疲弱並不斷創下52週低位的原因. (待續)
 
 
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