2016年第一季價值組合投資回報

由於1月份輸得太多, 因此, 雖然2月份和3月份單月份價值組合都錄得正回報, 今年第一季價值組合投資回報率仍然是負1.22%, 同期盈富基金的投資回報率是負4.75%, 暫時跑贏大市.

目前價值組合有54支股票.

以下是價值組合十大持股, 按今年表現排列.

第一季價值組合表現最好的4支股票是:

莊士機構國際(00367) : +21.18%
丹楓控股(00271) : +13.14%
漢國置業 (00160) : +9.17%
英皇娛樂酒店(00296) : +9.15%

第一季價值組合表現最差的4支股票是:


莊士中國(00298) : -31.18%
資本策略地產(00497) : -16.98%
恒隆地產 (00101) : -15.99%
金朝陽集團(00878) : -15.65%

今年組合表現受最大負面影響的是莊士中國国的供股, 筆者已經迅速把莊士中國的比重大幅下降, 並分散換到其它多支股票. 筆者會參與莊士中國的供股, 但供股後莊士中國也只佔價值組合的很小比重.

筆者有信心, 今年會錄得正回報.

仍然相信, 有資產, 就有希望.

恆隆集團與恆隆地產: 人棄我取正是時候

恆隆集團2015年每股盈利下跌了53%至2.37元, 不包括投資物業公平值變動影響的每股基本盈利同樣下跌53%至1.99元, 每股股東資產淨值(NAV)下跌1%至55.7元, 每股派息下跌1.23%至0.8元.

恆隆地產2015年每股盈利下跌了57%至1.13元, 不包括投資物業公平值變動影響的每股基本盈利則下跌56%至0.98元, 每股股東資產淨值(NAV)下跌3%至28.7元, 每股派息下跌1.32%至0.75元.

大家可以見到即使盈利大跌超過5成, 每股資產淨值也只是下跌不夠2%, 這就是為什麼施洛斯主張以PB選股而不是以PE選股的原因, 因為PB波動比較小, 而PE波動性較大, 難以準確預測.

恆隆地產股東權益有1,289.89億元, 恆隆集團股東權益有754.7億元, 總發行股數為13.55億股, 恆隆集團持有54.3%恆隆地產股權, 表示每股恆隆集團持有1.8股恆隆地產, 恆隆集團股價21.45元, 但每股恆隆集團持有恆隆地產的市值已經有26.31元, 恆隆集團扣除恆隆地產後的資產淨值為54.29億元(754.7億元-1,289.89億元x54.3%=54.29億元), 相當於每股4元, 現時恆隆地產的PB只有0.509倍, 表示折讓49.1%, 如果恆隆集的剩餘資產淨值按同樣折讓, 每股剩餘資產淨值的市值為2.036元, 將26.31元加上2.036元, 表示每股恆隆集團按恆隆地產的估值應該是28.346元, 但恆隆集團的股價只有21.45元, 表示恆隆集團的股價比恆隆地產折讓了24.33%. 如果恆隆集團將所持恆隆地產股權分派給股東, 每股恆隆集團可分得1.8股恆隆地產, 市值26.31元, 除淨之後, 恆隆集團的股東仍然有每股4元的NAV.

恆隆集團大部分物業都是恆隆地產持有, 除了以下物業:

1. 長沙荔枝角道822號, 10層高的辦公樓, 總樓面面積9,004平方米.

2. 長沙永康街9號, 35層高的辦公樓, 總樓面面積35,223平方米.

3. 荃灣灣景花園商場, 總樓面面積4,959平方米.
4. 屯門大興花園商場, 總樓面面積10,970平方米.

5. 屯門聯昌中心, 工業大廈, 總樓面面積7,856平方米.
6. 上海港匯花園, 服務式公寓, 總樓面面積64,900平方米.
7. 上海港匯恒隆廣場的辦公樓, 總樓面面積67,200平方米, 以及服務式公寓, 總樓面面積18,300平方米.

恆隆集團的資產淨值有92.81%來自恆隆地產, 因此可以說是, 成也恆隆地產, 敗也恆隆地產. 2015年恆隆地產的總收入當中, 有86.62%來自物業租賃, 物業銷售只佔13.38%, 而營業溢利當中, 有87.11%來自物業租賃, 物業銷售只佔12.89%, 因此, 物業租賃是恆隆地產的最重要業務.

2015年物業租賃總收入增長7%至77.51億元, 當中, 中國內地增長7%至41.94億元(佔比54.1%), 香港增長8%至35.57億元(佔比45.9%). 營業溢利增長2%至57.04億元, 當中, 中國內地下跌3%至27.15億元(佔比47.6%), 香港增長7%至29.89億元(佔比52.4%). 大家可以看到邊際利潤率由76.97下跌至73.59%, 當中, 香港的邊際利潤率由84.52%微跌至84.03%, 但內地的邊際利潤率由71.5%下跌至64.74%. 原因是內地有新的投資物業開業, 包括於2014年9月開業的天津恒隆廣場以及於2015年12月開始試業的大連恒隆廣場. 投資物業開業初期的利潤率較低, 這是正常現象.

恆隆地產在內地的旗艦皇牌投資物業當然是上海的恒隆廣場以及港匯恒隆廣場, 2015年租金收入分別有16.69億元和11.96億元, 都是增長3%, 租出率也都是97%, 兩個投資物業的租金收入已經佔內地總租金收入的68.31%.

至於香港的物業租賃業務, 在香港整體零售額下跌3%的情況下, 商舖租金收入增長8%至19.72億元, 佔香港總租金收入比重55.44%, 整體租出率則為98%. 辦公樓租金收入增長9%至11.4億元, 佔香港總租金收入比重32.05%, 整體租出率則為95%, 受惠來自內地的證券,保險公司及銀行對中環辦公樓的需求殷切, 集團在中環辦公樓組合包括渣打銀行大廈, 都爹利街一號、印刷行及樂成行, 整體租金收入增長7%. 銅鑼灣的恒隆中心租金收入更增長12%, 旺角的辦公樓組合租金收入也有11%增長.

筆者喜歡市場當時不喜歡的東西, 因為市場不喜歡的東西才會便宜. 恆隆集團與恆隆地產現股價為21.45元和14.6元, 今年分別下跌了14.88%和17.23%, 同期盈富基金只是下跌6.79%, 表示恆隆系大幅跑輸大市, 但筆者近期卻增持了不少, 現時恆隆系的比重已經排在筆者價值組合的第7位. 

大家可以看到, 恆隆集團資產折讓較大(PB: 恆隆集團 0.385倍; 恆隆地產 0.509倍), 但恆隆地產股息率則較高 (股息率: 恆隆集團 3.73%; 恆隆地產5.137%). 筆者同時持有恆隆集團和恆隆地產, 平衡折讓和股息.

繼續換馬行動

今天出售相當部分莊士中國持股, 換馬到以下各股:

1. 以2.06元重新買回龍記集團

2. 以14.8元和14.82元增持 恒隆地產
3. 以21.75元增持 恒隆集團
4. 以5.77元增持 大昌集團
5. 以2.95元增持 金利來集團
6. 以2.75元增持 信德集團
7. 以0.223元增持 資本策略地產
8. 以6.32元增持 路勁基建

目前莊士中國的比重已經減至排名10大之外, 其10大的位置被恒隆地產取代.

現在莊士中國的比重, 是即使參與供股仍然覺得安心的水平. 莊氏系主力轉為以母公司莊士國際為主, 莊士國際比重仍然在10大之內.

價值組合今日的變動

1. 今日出售部分#367士機構，始終今年升幅已有20%，鎖定部分利潤，此外，也為一旦決定參與298莊士中國供股準備資金。

2. 今日買入以下股票, 價值組合持股數目增加至51支.

2.1 以4.35元買回#369永泰地產

2.2 以11.9元買回博富臨置業

2.3 以2.3元增持#219順豪科技

2.4 以14.88元增持#101恒隆地產

2.5 以6.46元買回#1098 路勁基建

2.6 以4.57元首次買入#86 新鴻基公司

今次深深體會到分散投資的好處。即使價值組合的298和367今天股價大跌，因為注碼夠分散，對整個組合回報的傷害只是1.7%左右，不過始終也受損害，即使296今天表現不錯，今年總回報仍然受到拖累，現在是負2.87%, 與盈富基金距離進一步收窄.

淨現金公司的股票

港股有不少淨現金公司, 就是持有現金和銀行存款比公司所有債務, 包括長期債務和短期債務還要多. 

筆者持有以下港股淨現金公司:

$英皇娱乐酒店(00296)$  : 公司持有現金33.34億元, 總債務只有14.65億元.

$华厦置业(00278)$  : 公司持有現金3.644億元, 總債務只有0.415億元.

$彩星集团(00635)$  : 公司持有現金13.17億元, 總債務只有9.61億元.

$川河集团(00281)$  : 公司持有現金6.32億元, 總債務只有2.28億元.

$WING ON CO(00289)$  : 公司持有現金30.21億元, 總債務只有11.39億元.

$中华汽车(00026)$  : 公司持有現金19.54億元, 總債務只有2.67億元.

$TAI CHEUNG HOLD(00088)$  : 公司持有現金26.43億元, 總債務只有2.91億元.

$香港小轮(集团)(00050)$  : 公司持有現金20.15億元, 總債務只有7.02億元.

$金利来集团(00533)$  : 公司持有現金12.77億元, 總債務只有7.81億元.

$丹枫控股(00271)$  : 公司持有現金4.23億元, 總債務只有1.75億元.

星岛(01105.HK) : 公司持有現金7.96億元, 總債務只有4.06億元.

3月份買的股票

1. 以2.57元和2.58元買入一些242信德集團, 以買入價計算, PB只有0.297倍

2. 以1.39元和1.38元買入一些271丹楓控股, 以買入價計算, PB只有0.335倍

3. 以0.12元買入一些1125麗豐控股, 以買入價計算, PB只有0.144倍

4. 以2.4元買入一些219順豪科技, 以買入價計算, PB只有0.293倍

5. 以8.9元買入一些287永發置業, 以買入價計算, PB只有0.458倍

6. 以7.76元和7.8元買入一些45大酒店, 以買入價計算, PB只有0.3倍

7. 以0.395元買入一些677金源米業, 以買入價計算, PB只有0.523倍

會德豐(20.HK)估值便宜, 股價未反映真正價值

價值組合成員會德豐最近公佈了2015年全年業績, 集團核心盈利增加 31%至105.98億元, 當中, 集團持有59.02%股權的九龍倉貢獻核心盈利63.23億元, 集團持有75.8%股權的會德豐地產新加坡貢獻核心盈利2.63億元, 表示集團本身核心盈利有40.12億元. 集團宣佈第二次中期息72.5仙, 全年派息1.15元, 增長7.7%. 集團每股資產淨值高達99.26元, 以現價33.4元計算, PB只有0.336倍, 股息率有3.44%.

會德豐估值有多便宜, 一條簡單的算術已然可以計算出來. 會德豐本身發行股數有2,031,849,287股, 會德豐持有1,789,006,608股九龍倉, 表示每股會德豐持有0.88股九龍倉(每1手1000股會德豐持有880股九龍倉), 以九龍倉現價40.95元計算, 每股會德豐持有九龍倉的市值是36.06元, 如果會德豐將所持九龍倉股份全部分派給股東, 在除淨日如果九龍倉的股價保持在現價不變的話, 表示會德豐的股價要扣除36.06元, 比會德豐現股價33.4元還要高, 可以想像到如果有這一天, 會德豐的股價自然會升至36.06元以上, 否則除淨後會德豐的股價會變成0, 甚至負數.

一旦會德豐把九龍倉全部派給股東之後, 還剩下什麼資產呢? 以下資產將是變相免費得到:

1. 於新加坡證券交易所上市的會德豐地產新加坡75.8%股權, 市值大約13.4億新加坡元或75.71億港元, 相當於每股3.73元.

2. 以下投資物業:

2.1 中區畢打街20號會德豐大廈三樓至二十四樓, 寫字樓總面積19.98萬平方呎.

2.2 黃竹坑香葉道2號One Island South, 前身為英美煙草大廈, 商場總面積9.05萬平方呎.

3. 以下發展物業:

3.1 西營盤高街98號Kensington Hill, 住宅總面積6.01萬平方呎.

3.2 將軍澳唐俊街18號The Parkside, 商場總面積4.44萬平方呎, 住宅總面積37.9萬平方呎.

3.3 將軍澳第68A1區地盤, 商場總面積8.6萬平方呎, 住宅總面積34.38萬平方呎.

3.4 將軍澳第68B2區地盤, 商場總面積14.76萬平方呎, 住宅總面積70.84萬平方呎.

3.5 屯門掃管笏地盤, 住宅總面積37.69萬平方呎.

3.6 何文田佛光街與常富街交界地盤, 住宅總面積38.77萬平方呎.

3.7 西灣河筲箕灣道171、175至179號, 商場總面積1.54萬平方呎, 住宅總面積7.81萬平方呎.

3.8 啟德第1H區地盤, 商場總面積0.83萬平方呎, 住宅總面積40.33萬平方呎.

3.9 將軍澳日出康城第五期, 住宅總面積110.15萬平方呎.

3.10 杭州富陽市受降鎮施家園村項目, 住宅總面積337.13萬平方呎.

可以看到, 單單會德豐持有九龍倉的市值已經超過本身市值, 會德豐扣除九龍倉後的資產仍然豐厚 (註: 會德豐資產淨值2,016.67億元, 九龍倉資產淨值3,077.28億元, 表示扣除九龍倉之後的資產淨值仍然有200.5億元, 相當於每股9.87元), 而且, 即使九龍倉本身的市值也比資產淨值折讓60%, 會德豐現時的估值何其便宜可想而知, 期待會德豐系內資產重組, 以釋放真正價值.

希慎興業(14) 2015年全年業績

價值組合成員希慎興業今天公佈2015年全年業績:

1. 營業額上升6.4%至34.3億元, 主要反映年內平均出租率改善以及新訂立租金上升。

當中, 商舖及寫字樓業務收入分別均增長5.6%和9.4%，而住宅業務收入則輕微下跌0.7%。

集團的投資物業中，以總樓面面積計算，約 83%是位於銅鑼灣的商舖及寫字樓物業，其餘 17%為半山區的住宅物業。

集團的商舖業務組合全數租出, 寫字樓業務組合的出租率為 99%，住宅業務組合則為89%(註:其中一幢住宅大廈繼續進行翻新工程, 因而影響出租率以及租金收入)。

商舖業務的續約以及新租約的租金水平上升，平均增加約 25%。寫字樓業務組合的續約以及新租約的租金水平也有上升，平均增加約 30%。住宅業務組合新租約的租金則上升約 5%.

2. 集團經常性基本溢利增加5.5%至22.83億元, 每股經常性基本溢利則增加5.7%至2.1483元. 每股盈利增長較多是得力於集團回購股份, 令到已發行股數下降. 集團每股資產淨值增加2.3%至64.48元. 集團宣佈第二次中期股息每股1.07元, 全年派息每股1.32元, 增長7.32%.

3. 股份回購: 集團自 2007 年以來的首次回購股份, 並在2015年內以總代價2.15億元回購6.75 百萬股股份, 每股平均購入價為 31.78 元. 而今年截至2月4日, 集團已經回購了888.5萬股. 得力於集團核心租賃業務平穩增長, 集團每年營運現金流入超過29億元, 但每年資本開支只是4億多元, 有充裕資金進行回購.

4. 集團於2015年底持有現金28.04億元, 銀行借貸48.59億元, 淨借貸20.5559億元, 較214年淨借貸28.07億元顯著減少. 此外, 集團持有13.5億元債務證券, 以賺取利息收益.

5. 未來發展: 利園三期項目地基工程已於 2016 年首季竣工, 地庫及上蓋的結構建築工程預計可於 2017 年年底完成.

以今日收市價33.7元計算, PB 0.523倍, 股息率 3.92%. 希慎興業是非常穩健和安心的選擇. 隨著集團淨借貸漸漸下降, 股份回購持續進行, 股東價值將可持續提升. 

價值投資大師沃爾特·施洛斯(Walter J. Schloss)的投資智慧

近年筆者已然轉為投資價值小型股, 投資風格越來越接近價值投資大師沃爾特·施洛斯(Walter J. Schloss).

以下是一些施洛斯的投資智慧:

1. 施洛斯的投資秘訣就是買的便宜，分散持股，平均持有100多只股票，最看好的股票倉位也不超過20%, 股票持有時間一般是4年左右.

2. 我們過去尋找股價為淨資產一半的公司、要是沒有，我們就找股價為淨資產三分之二的。我們幾乎不會以高於淨資產的價格買股票。許多所謂分析基本面的人甚至連淨資產也不看了，他們虧掉一半的錢以後就知道了.

3. 我們就是買便宜的股票，沒別的。我們買的是不被看好的，別人不要的股票。

4. 從根本上來說，我們喜歡買資產。資產沒盈利波動的那麼厲害。只是看市盈率低就買入股票而遭到虧損的不在少數。我們買的股票可能是市盈率低的，也可能是市盈率高的。總的來說，盈利很難預測。要打折買入資產，而不是買盈利。盈利的短期變化可能非常大，而資產一般變化緩慢。要是按盈利買入，對公司的理解就要深入的多。

5. 成功投資的關鍵是比較價值和當前的價格。許多人不用現在的價值，而是用將來的價值和當前的價格比較.

6. 我喜歡價格低於淨資產的股票，我還喜歡負債很少的股票。我覺得安全邊際就是淨資產遠高於市場價格。有這樣的安全邊際不能保證你的判斷正確，我就是覺得有實在的東西在那，價格低到一定程度，就會有人收購這家公司。管理層也想成功，你和管理層實際是站在一邊的。

7. 施洛斯選股條件是股價最好低於淨資產、負債沒有或很少、管理層持有足夠多的股份，能以公司利益為重。選股時我一般先看資產負債表。我討厭負債，負債會讓公司陷入麻煩。

8. 現在(1985年)持有100只股票。這麼多股票，有些照顧不過來。實際上，我們在每隻股票上投入的資金不一樣。有的股票很看好，我們會投入大量資金，會投入投資組合高達10%-15%的倉位。有的股票可能只買一點，先下水，找找感覺。一般來說，一隻股票占5%的倉位就可以了，如果確實看好，可能會增加到10%-12%，我一般不會超過20%.

9. 有句話說的好，只有買入以後才能全面瞭解一隻股票。這句話很對。買入之前是以旁觀者的身份看股票，不會太上心。買入之後就不一樣了，原來沒發現的缺點都看的更清楚了。當然了，持有一段時間後，也會發現開始沒看出來的機會。

10. 我喜歡擁有許多只股票。沃倫.巴菲特願意擁有幾隻股票。他是沃倫，這麼做沒錯。如果你不是沃倫，你必須選擇適合自己的方式。就我而言，我喜歡晚上睡的安穩。

11. 這麼多年來，平均倉位非常接近100%。我們只關注買入超值的股票，不太在意市場怎麼走。你可能會問“既然你認為市場估值太高，怎麼還用90%的倉位投資股票？我們的答案是，我們持有的股票估值不是太高，但是市場下跌時，我們的股票也跟着跌了。我不知道會發生什麼，但是持有股票比持有現金睡的安穩。

12. 我們的平均持股週期是4年，而不是像一些基金一樣長期持有股票不賣。我們希望獲得長期資本利得，而且買入陷入困境的公司，我保證肯定不會一買它就漲，而是會繼續下跌。必須要等一段時間，公司才能好轉，一般要等4年左右，有的等待時間更長。

13. 我覺得找到便宜的容易，知道什麼時候賣出卻很難，我們可能會在公司盈利恢復到正常水平時的股價賣出。如果認為有被收購的可能，會以更高的價格賣出。有時候，我們賣出是因為整個行業都大幅上漲。有時候賣出是因為發現了更好或更便宜的股票。不過總的來說，我們會持有一年以上才賣，這樣稅比較少. 我們經常賣早了。賣東西的時候，總得讓人有利可圖，這樣別人才會買。要是你非得等到股價高估了，就有風險了。

14. 選時這個問題, 所有人都想抓住正確的時機，大家都玩的遊戲，我就不跟着摻和。如果你買的是價值，可能會買的太早，我就是這樣，要是跌的更低了，就繼續買入。必須對自己做的事情有信心。如果發現股價跌了很多，我們會買入。我們喜歡在股票下跌的過程中買入。在發現值得買入的股票後。我覺得如果要是真是非常看好的機會，第一次買入時可能至少要投入這只股票計劃倉位的50%，有時候覺得最好投入70%。有時候，覺得股票不便宜，不過會先買一點，先進到裡面去，可能只買計劃倉位的10%。我喜歡買創新低的股票,創新低的股票一般陷入了困境，所以我一般不喜歡負債。債務會給人帶來很大麻煩。很多時候，你買入一隻股票，它陷入了困境，所以股價才低迷，這時可能繼續下跌，你要做的就是相信以更低的價格買入才是好事。

15. 有個很好的例子，大家可能聽說過。一家公司深受大眾追捧，45 美元的股價，20 美元的每股淨資產；另一家公司，20 美元的股價，40 美元的每股淨資產，其實就是同一家公司:波音 (Boeing Airplane)。二戰前，波音公司的股價遠高於淨資產，因為人們看好它的前景，但到了 1946 年，人們覺得波音沒前途了，紛紛把它拋棄。我們願意在波音公司股價 20 美元、每股淨資產 40 美元時買入，而不是相反。

16. 我們做投資最關鍵的就是根據價格高低決定買不買，正如格雷厄姆在《聰明的投資者》中所說，“買股票要像買菜一樣買，不能像買香水那麼買”。總之，我們喜歡買入我們認為低估的股票，而且我們必須有勇氣越跌越買。你必須獨立判斷，有勇氣堅持到底，市場不看好你的股票不代表你是錯的。話說回來，具體如何判斷，每個人必須自己決定。股市的魅力就在這，只有在未來我們才能知道答案。

17. 我記得有這麼一隻股票，它叫福恩斯兄弟手套廠 (Fownes Brothers Gloves)，這家公司早就消失了。我記得，這只股票我最早是在 1955 年我們合夥人公司成立時以 2.5 美元買入的，是特維迪-布朗尼 (Tweedy Browne) 幫我買的。它漲到了 23 美元，我就把它賣了。我持有的量很大，都給賣了，後來卻買不回來了。它沒下跌多少，而且成交量越來越小。過了許多年，它的股價漲到了 32 美元左右。有時候，只要時機合適，就得抓住機會賣出，然後告訴自己“好了，由它漲去吧”。因為我們在上漲時分批賣出，我們賣出的大部分股票會繼續上漲。我們逃不了頂，也抄不了底。

18. 你賣出的原則具體是什麼？

沃爾特: 賣出很難。賣出是最難的，雖然心裡定好了賣出目標價，但有時候會受到情況變化的影響。我曾經持有生產水泥的南丘羊公司 (Southdown, Inc.)。我們在 12.5 美元左右買了很多。這只股票買得不錯，後來股價翻番，我們在 28 美元、30 美元左右清倉，兩年時間取得這樣的收益相當不錯了。後來發現到它漲到了 70 美元。在這樣的錯誤面前，我們真的承認自己不行。我們就是覺得在我們賣出的價格水平已經不便宜了。

19. 賣出時別太急。你可以在股票漲到了你認為合理的價格時賣出。許多時候只是因為股票漲了，比如漲了 50%，人們就說賣掉鎖定利潤。賣出之前，要重新評估公司，比較價格與淨資產價值。要注意股市的估值水平：是不是股息率較低、市盈率較高？股市是否處於歷史高位？人們是否非常樂觀？

20. 如果股票下跌了，你怎麼知道不是價值陷阱，你怎麼知道這只股票可能好轉，也許永遠不會好轉，也許情況變了，長期持有會導致虧損。你如何判斷是不是價值陷阱，股價會不會漲回來？

沃爾特：我喜歡價格低於淨資產的股票，我還喜歡負債很少的股票。債務會讓人麻煩纏身，許多人深陷巨額債務無力償還，最後只能破產。借錢讓我很憂慮。人們忘了債務會帶來很多麻煩，你要儘可能避免債務。如果買了一家公司，你查看它的資產負債表，還要讀年報，查看資產負債表的情況，瞭解公司的歷史。你可能會發現公司現在有問題，問題的原因是它的產品不太好。如果是這種情況，你可能不會買這家公司。不過，我覺得如果股價大大低於淨資產，公司過去 20 年的業績良好，你就會有一定的信心，特別是如果債務很低，並且管理層本身持有相當數量的股票。

21. 給我們講講安全邊際吧。安全邊際是如何產生發展的。本·格雷厄姆使用的安全邊際是什麼？你仍在使用相同的安全邊際，還是根據時代的變化進行了調整？

沃爾特：我覺得安全邊際是淨資產遠高於市場價格。有這樣的安全邊際不能保證你的判斷正確，不過我就是覺得有實在的東西在那，要是價格低到一定程度，就會有人收購這家公司。管理層本身有意願把公司經營好，你和管理層的利益並不衝突。管理層也想成功，你和管理層實際上是站在一邊的。但是由於某些原因，公司陷入了困境。比如，公司由於原料質量問題遭到訴訟，因此陷入麻煩，這樣的事情總是在所難免。所以儘量不要買因為產品質量問題可能遭到訴訟的公司，例如醫藥企業。

22. 我想知道你願意以合理的價格買入一個好公司，還是願意以超低的價格買入一般的公司。

沃爾特：這個問題問得好。我不願意在我認為合理的價格買好公司。我不是不願意買好公司，只是我想在打折的時候買。我想賺錢，不想虧錢。有時候，人們非常緊張，你可以在不錯的價格買到好公司。這不能一概而論，每個公司都不一樣。要是想賺錢，買入的價格最好能保證會上漲 50%。買入的股票漲起來可能要幾年時間，一定要有耐心等待這一天。

23. 你認為成功的價值投資者必不可少的三個性格特徵是什麼？

沃爾特：我覺得是要沉着冷靜，做事不能太情緒化，要理性。要是投資股票受情緒左右，判斷力會受影響。本·格雷厄姆就很理性。他不願意和公司交流，認為這會影響自己的情緒。不同的人有不同的能力。這方面我不擅長，我就只買我覺得便宜的股票。這麼多年來，許多我賣了的股票後來都漲了很多。賣出股票以後，我不會後悔說本來可以賺那麼多錢卻沒賺到。賣就賣了，賣了之後繼續找別的。我覺得情緒和成功與否有很大關係。

24. 我覺得，基本上一隻股票 50 買的，漲到 100 了，就比較脆弱了，我可能會賣出，因為已經翻倍了，我不想操心。不過，我們是分批賣出，最好不要在一個價位全部賣出。我可能會在 85 賣出一部分，具體要看持有了多長時間。我們一般持股三年左右，不頻繁買賣。我們買的時候對持股多長時間大概心裡有個數，持有等待的時候就讀財報，跟蹤公司發展的怎麼樣。我喜歡賺錢，但我沒有一個公式說要是從 50 漲到 100 就賣了。持股期間要觀察，要知道，股票也會下跌，漲得太高就比較脆弱了。50 買的，漲到 100，你說我不賣，然後又跌到 50，你就會覺得自己很傻，沒賺到錢。所以，我一般在上漲的過程中賣出。問題是到底什麼時候賣。

25. 我喜歡買價格低於淨資產的股票。這樣的股票可以給我提供一定的保護。我還喜歡債務不多的股票，也可以給我一定的保護。然後，看公司本身，公司可能不是偉大的公司，但是只要有大量淨資產.