內銀迎戰新常態

國家主席習近平在博鰲亞洲論壇年會開幕式再次重申今年內地經濟增長目標定於百分之7左右 ,較去年低 0.5個百分點. 內地經濟增長由高速轉為中高速已成為新常態, 在這個背景之下, 身為百業之母的內地銀行需要面對嚴峻挑戰. 但與此同時, 內地銀行業的改革並沒有因為經濟下行壓力增大而停頓下來. 人行於今年3月1日將金融機構存款利率浮動區間的上限提升至存款基準利率的1.3倍, 現時內地有些小型銀行已經把存款利率上浮30%, 中型銀行例如浦東與平安等則把存款利率上浮20%, 建行把存款利率上浮16%, 強如工行農行也要把存款利率上浮10%, 以免流失存款. 照人行行長周小川的講法, 現時距離利率市場化把最後存款利率上限的解除已經非常接近了. 內地推行利率全面市場化以及存款保障計劃是概率非常高的事.

理論上, 在利率市場化之前, 大小銀行給客戶的存款利率是相差無幾的, 作為客戶當然是傾向選擇大銀行, 因為 (1)大銀行多分行網點 (2)大銀行給人信心, 小銀行擔心有倒閉風險. 基於網點方便和資金安全的考慮, 如果存款利率差不多, 客戶多會選擇大銀行. 但利率市場化之後, 小銀行可以靠提高存款利率去跟大銀行爭存款. 為了賺取多點利息, 有些客戶會選擇小銀行, 但始終還是有資金安全的憂慮. 但存款保險制度就解決了資金安全的問題. 假設每間銀行的存款保障上限為50萬元(人民幣, 下同), 表示只要你在一間銀行的存款不超過50萬元, 即使該銀行倒閉, 你也可以保證拿回50萬本金. 如果一位老人家有200萬元儲蓄, 以前存在小銀行會擔心, 現在可以很安心地存在4間小銀行, 利息比大銀行高, 但資金的安全性跟大銀行一樣. 所以, 存款保險制度其實是大銀行補貼小銀行, 第一, 大銀行相對沒有信心問題, 小銀行才有, 為什麼大銀行也要交保費？第二, 如果劃一按存款的數字交保費對大銀行不利, 因為大銀行的存款比小銀行多, 要交的保費自然多. 結果是, 本來不需要靠存款保險制度去提升客戶信心的大銀行, 不但要交保費, 而且還要交的比需要靠存款保險制度去提升客戶信心的小銀行多.

銀行對人民幣存款的競爭越趨激烈, 戰場更伸延到香港, 最近由於季結因素, 人民幣定期存款利率普遍超過4厘. 事實上, 根據2014年年度財務報告, 4大國有銀行除工行外, 第4季客戶存款皆有流失, 建行, 中行以及農行第4季分別流失客戶存款837.71億元, 1,620.62億元以及1,051.78億元. 此外, 目前有不少內地投資者把本應有風險的市場利率當為無風險利率, 內地存戶對理財產品有剛性兌付的期望, 推行存款保險制度顯示當局要打破這些非市場化的潛規則, 也表示未來將容許有內銀破產倒閉, 上市銀行雖然破產風險不大, 但也可能被殃及池魚.

1098路勁基建高息之選

#1098路勁基建公佈2014年全年業績, 每股未期息有45仙(港元, 下同), 加上中期息13仙, 表示全年派息58仙, 同去年一樣. 集團的核心經營溢利由21.30億元上升至26.38億元, 股東淨利潤則微增341萬至到10.05億元. 集團收費公路業務全年累計路費收入增長3%至19.28億元人民幣, 增長主要來自集團佔43.17%權益的湖南長益高速公路, 路費收入增長10%至5.36億元人民幣, 但經營權於2024年10月屆滿. 此外, 集團新收購49%權益的馬巢高速公路, 經營收費期30年, 雖然由2014年6月才開始計算, 路費收入仍然有0.74億元. 其他還包括佔40%權益的保津高速公路, 經營權於2033年9月屆滿, 路費收入減少10%至5.79億元, 佔45%權益的唐津高速公路, 經營權於2023年1月屆滿, 路費收入增長4%至4.91億元人民幣, 佔45%權益的龍城高速公路, 經營權於2042年7月屆滿, 路費收入增長6%至1.71億元人民幣. 2014年集團分佔路費收入增長8.39%至9.68億元, 扣除公路經營權攤銷及稅項等支出後的經營溢利為1.57億元, 按年下跌12.8%.

房地產業務在內地擁有逾530萬平方米的土地儲備, 主要位於長三角及渤海灣地區, 房地產組合投資約370億元. 2014年集團連合資項目的總銷售面積按年減少14.31%至94.6萬平方米, 總銷售金額按年減少23%至94.04億元人民幣, 幸好, 受惠內地下半年放寬首套房及降息, 樓市整體量價有所回升的局面, 下半年銷售金額較上半年上升27.53%. 2014年總交付面積增長9.58%至100.7萬平方米, 總交付金額增長12.91%至108.48億元人民幣. 期內投資物業租金收入及物業管理收入增長22.62%至2.54億元, 這是持續穩定增長的項目. 2014年集團房地產業務的利潤增長25%至10.61億元, 淨利率率由7.41%提升至8.33%.

期內集團以3,036.9萬元回購並註銷432.6萬股股份, 每股平均價7.02元. 此外,集團贖回餘下面值人民幣12.72億元於2014年到期的人民幣6厘擔保優先票據, 以及餘下面值1.6358億美元於2015年到期的9.5厘擔保優先票據. 集團持有現金及銀行存款為40.465億元, 附息借貸總額為143.887億元, 淨負債為103.42億元, 較2013年增加37.57億元或57.05%, 淨權益負債比率因而由49.28%上升至73.6%, 總財務費用增加12.07%至11.966億元, 集團利息償付比率由11.98倍提升至14.04倍, 顯示集團償付利息的能力有所提升.

集團的每股資產淨值按年增加3.7%至18.1元, 以現價7.04元計算, 市帳率只有0.389倍, 股息率高達8.24%. 如果未來派息可以維持在2014年的水平, 理論上, 持有大約12年單靠股息便可以收回所有投資成本, 高資產折讓和高股息率令路勁基建成為低息年代之下頗吸引的投資選擇.

廖創興企業強化投資物業組合

194廖創興企業公佈了2014年全年業績. 同2013年比較, 由於期內集團出售1.68億股創興銀行予越秀企業, 又將3,786萬股創興銀行以實物分派形式派發給股東, 集團總資產下跌84.48%至146.55億元, 總負債則下跌95.56%至36.18億元, 少數股東權益也大減99.29%至只有2,751.7萬元. 集團股東資產淨值增加20.74%至110.09億元或每股29.08元.

期內集團以現金22.3億元收購位於中環樓高28層的創興銀行中心, 總建築面積超過100,000平方呎, 期內為集團貢獻5,860萬元租金收益. 集團投資物業帳面值增加30.42%至77.77億元, 佔集團總資產53.07%.

集團的投資物業還包括 (1) 位於旺角彌敦道樓高二十層的創興廣場, 提供逾182,000平方呎出租零售及娛樂用地, 租戶包括周大福和喜運佳鐘錶零售商, 期內為集團貢獻1.065億元租金收益. (2) 位於德輔道西的創業商場, 提供零售用地及娛樂設施面積逾54,000平方呎,期內為集團貢獻2,040萬元租金收益. (3) 位於淺水灣道的富慧閣,提供五個豪華住宅單位, 各單位面積逾4,100平方呎, 期內為集團貢獻460萬元租金收益. (4) 內地的投資物業是位於上海黃浦區南京西路的上海創興金融中心, 樓高36層的甲級寫字樓, 提供寫字樓及商業總樓面面積逾516,000平方呎, 期內為集團貢獻1.546億元租金收益.

2014年投資物業為集團帶來總租金收入3.51億元, 按年大增31%, 毛租金收益率為4.51%. 集團持有現金及銀行存款有30.73億元, 佔集團總資產比重高達20.97%, 也比集團總銀行借款29.34億元為高. 單單計算投資物業和現金兩項資產總值108.49億元, 扣除集團總負債及少數股東權益之後淨值為72.04億元或每股19.03元, 已經是現股價9.56元的1.99倍.

集團的其它資產變相是免費送給投資者, 包括帳面值11.85億元或每股3.13元的證券投資, 當中, 包括1,739.8萬股創興銀行股份, 相當於4%創興銀行股權, 以創興銀行現價18.08元計算, 該些股份市值3.15億元, 每年提供股息收入約1,044萬元. 此外, 集團持有發展中物業, 待出售物業以及待出售發展中物業, 帳面值高達23.38億元或每股6.17元, 包括大埔汀角路29號地段, 佔地262,000平方呎, 集團尋求最終將該幅土地改作住宅用途, 以及位於干諾道西的滙港中心, 原為一棟樓高28層的全海景甲級寫字樓, 將改為服務式住宅及商務酒店, 提供186間客房, 預計於2017年啟用.

此外, 集團還有內地發展項目, 佛山翠湖綠洲花園包括12座樓高6至14層的住宅樓宇, 總建築面積 逾181,000平方米, 提供847套住宅單位, 當中461套住宅單位已經售出. 佛山雅麗豪庭包括12座樓高14層的住宅樓宇, 總發展面積超過191,000平方米, 提供1,542套住宅單位, 當中776套住宅單位已經售出. 這些免費資產每股值9.3元.

2014年集團每股派息0.4元, 需要資金1.514億元, 集團不包括投資物業重估收益的除稅前溢利有2.768億元, 綽綽有餘. 現價市帳率只有0.329倍, 股息率有4.18%, 估值非常便宜, 建議管理層增加派息, 以及回購股份, 必能大大提振股價.

匯控頂硬上

踏入上市公司業績公佈期筆者心情頗為緊張. 匯控2014年業績筆者最關心的是股息. 結果每股末期息只增加1仙(美元,下同)至20仙, 沒有因為150週年而為股東帶來任何驚喜的禮物. 全年派息每股50仙或3.88港元, 只是較2013年微增2.04%, 但總算兌現漸增派息的承諾, 而2015年首3季股息則繼續維持每股10仙, 因此股息方面只是僅僅合格. 影響派息的因素除了盈利表現外, 應付監管法規尤其是滿足巴塞爾協定三有關全球系統重要性銀行的資本要求極為重要, 因為如果銀行的資本比率不達標, 分派股息是會受到監管當局的限制. 集團總資產減少1.39%至26,341.39億元, 而根據資本指引4過渡基準的風險加權資產則微增0.4%至12,197.65億元,普通股權一級資本(CET1)增加1.5%至1,332億元, 因此, 普通股權一級比率由10.8%增加至10.92%. 用經調整除稅前利潤計算的風險加權資產平均值回報(RoRWA)由1.89%輕微下降至1.87%, 尚算勉強維持到.

巴塞爾協定三對銀行普通股權一級比率的最低要求為4.5%, 在此之上還要加上3項額外的緩衝資本. 包括(1)防護緩衝資本(Capital Conservation Buffer), 將分階段引入, 由2016年的0.625%起,按年等額遞增至2019年的 2.5%. (2) 逆週期緩衝資本(Countercyclical Capital Buffer), 上限為2.5%. (3) 針對全球系統重要性銀行的較高吸收虧損能力要求(Higher Loss Absorbency), 需要額外多1%至 3.5% 的普通股權一級資本. 因此, 匯控在2019年的普通股權一級資本比率需要達到12%, 在最壞情況下更可能要達到13%. 因此, 匯控在滿足資本充足率方面仍然是任重道遠.

今次匯控以列賬基準除稅前利潤減少38.85億元或 17.22%, 但按經調整基準除稅前利潤只是輕微減少1.52億元或0.66%, 原因是出售業務利潤減少,但監管罰款及和解開支和相關準備較去年增加10.92億元至30.77億元. 基於種種不利因素, 管理層重新設定集團的中期目標, 股東權益回報率目標向下修訂為 10%以上, 成本效益比率更加由維持在五成半左右的目標範圍修訂為經調整基準的收入增長須超過成本增長. 基本上是棄守原有目標,做法令人失望. 執筆之時匯控於美國跌至66.44港元, 相對每股資產淨值9.28元或72港元, 表示市帳率只有0.92倍, 股息率有5.84%, 估值絕對不高, 股息率也算吸引.

禾稈冚珍珠: 揭開永泰地產價值面紗

去年1月份筆者推介的#251爪哇控股上星期股價創下52週高位, 證明有物業, 有土地, 資產有大折讓的股票始終會有投資者欣賞和捧場. 今次介紹另一支資產大折讓股#369永泰地產. 根據集團2014年中期報告, #16新鴻基地產持有13.72%集團權益, 大股東為鄭維志及家族成員. 集團總資產為277.803億元, 扣除總負債53.371億元以及150萬元非控股權益, 表示股東資產淨值為224.417億元或每股16.763元, 以上星期收市價4.86元計算, 市帳率只有0.29倍. 現時筆者最喜歡上市公司持有的資產是投資物業和現金. 永泰地產持有投資物業帳面值為203.644億元, 佔集團總資產比重高達73.31%, 而且件件投資物業都是優質貨. 位於觀塘巧明街的Landmark East城東誌是集團於東九龍的旗艦物業, 是一幢雙子塔式甲級寫字樓, 分別樓高36層及34層, 總樓面面積為1,337,747平方呎, 城東誌距離觀塘港鐵站僅幾分鐘路程, 交通便利, 優質租客包括兩大保險業租戶, AXA安盛金融以及AIA友邦保險, 還有領匯房產基金和政府統計處等等. 2014年上半年約15%的租約已獲續約, 平均租金上調幅度約為48%, 2014年下半年約有12%租約屆滿, 預期續約的租金有可觀升幅. 宏利金融和花旗集團已經先後投入45億元和54.25億元於觀塘興建香港營運總部和綜合辦公中心, 領匯也以58.6億元觀塘商業地, 東九龍成為香港第二個核心商業區勢不可擋, 永泰地產是東九起動的受惠者.

集團的投資物業還有處於灣仔心臟地帶的W Square, 包括15層甲級寫字樓及8層零售樓面共128,658平方呎, 2014年上半年約22%的租約已獲續約, 平均租金上調幅度約為16%, 2014年下半年約有26%租約屆滿, 預期續約的租金升幅相約. 此外, 集團擁有荃灣永南貨倉大廈及九龍灣瑞興中心兩幢工業物業, 總樓面面積合共為683,967平方呎, 2014年上半年平均租金上調幅度約為27%. 在英國, 集團擁有位於倫敦西區Savile Row 1號╱Vigo Street 7號, 室內淨面積為13,786平方呎的甲級寫字樓及零售舖位, 以及魯克街8-12, 室內淨面積為19,123平方呎的甲級寫字樓及零售舖位. 在內地, 集團持有50%權益位於上海浦東陸家嘴97個住宅單位, 總樓面面積約為210,000平方呎.

集團持有的服務式住宅投資物業包括位於銅鑼灣禮頓道的Lanson Place Hotel, 總樓面面積共114,097平方呎, 北京朝陽區北京逸蘭(新城國際)服務式公寓33個單位, 總樓面面積共6,162平方米, 佔23.4%權益的上海黃埔區上海逸蘭(錦麟天地)服務式公寓, 總樓面面積共22,041平方米, 佔50%權益的上海浦東新區浦明路97個套房及車位, 總樓面面積共19,273平方米, 以及佔50%權益的吉隆坡Lanson Place Bukit Ceylon服務式公寓, 總樓面面積共19,045平方米. 2014年上半年投資物業租金及管理收入有4.068億元, 年度化毛收益率為4%. 此外, 集團持有現金和銀行存款為5.954億元. 一個簡單的計算已經可以知道永泰地產是多便宜, 投資物業加上現金及銀行存款已經值209.598億元, 扣除總負債和非控股權益之後仍然有餘額高達156.212億或每股11.668元, 是股價的2.4倍, 也表示單計投資物業和現金的市帳率只有0.417倍.

集團其他資產是免費送給投資者, 但當中其實也充滿寶藏. 包括帳面值13.316億元(相當於每股0.99元)的待出售物業, 集團全資擁有的項目有銅鑼灣華倫街9號的瑆華, 住宅及零售舖位總實用面積約為53,000平方呎, 約78%的住宅單位已出售. 屯門小秀地皮為一幅低密度住宅用地, 總樓面面積約為159,000平方呎, 預期於2018年竣工. 筲箕灣一幅優質海景住宅用地, 樓面面積約為46,000平方呎, 預期於2018年竣工. 合營企業項目包括擁有15%權益的大埔天賦海灣(第一期), 溋玥(第二期)以及海鑽(第三期), 總樓面面積分別約為843,000平方呎, 298,000平方呎和897,000平方呎, 並分別已經售出61%, 81%及70%的住宅單位. 持有50%權益的紅磡高山道何文田山畔, 總樓面面積分別約為153,000平方呎. 集團於沙田九肚擁有兩個住宅發展項目的35%權益, 總樓面面積約為460,000平方呎, 預期於2017年竣工. 待出售物業是按成本值入帳, 實際價值遠超帳面值.

其他資產還包括帳面值31.755億元(相當於每股2.37元)的合營企業和聯營公司的投資和貸款, 這些公司大部分的業務是物業投資和發展. 此外, 集團還持有帳面值5.152億元(相當於每股0.38元)的金融資產, 主要為上市證券. 還有帳面值17.075億元(相當於每股1.28元)的客戶貸款及應收款項和存於保管人賬戶的銷售所得款項. 這些免費兼有潛力的資產每股值5.02元, 比目前股價還要高. 總括來講, 永泰地產目前估值嚴重偏低, 歷史股息率2.78%, 未來隨著陸續出售發展物業有望提升.